הון סיכון: מעדיפים השקעות גדולות ופחות סטראט-אפים

יש סימני דעיכה בהשקעות בשלב הסיד - הזרמת כספים לחברות סטארט-אפ טריות - מכיוון שהמשקיעים מתחילים להתייחס בזהירות רבה יותר להשקעות בחברות סטארט-אפ אמריקאיות חדשות.

נתונים מראים כי היקפי המימון בשלב הסיד ירדו ב-24 החודשים האחרונים, ומספר העסקאות התכווץ בכ-40% מאז השיא שנרשם באמצע 2015. ההאטה זו התרחשה למרות הזינוק האדיר בעניין שמגלים משקיעים עשירים ומשקיעים זרים שמחפשים לאפסן את כספם בדבר הגדול הבא. למגמה זו עשויות להיות השלכות משמעותיות על עמק הסיליקון.

מימון בשלב מוקדם הוא סם החיים של האקו סיסטם הטכנולוגי, שבנוי על נטילת סיכונים. אם חברה לא זוכה בינקותה למשאבים קריטיים, אין ביכולתה להתרחב במהירות הדרושה שתאפשר לה לשבש תעשיות קיימות ולהפוך לאובר או ל-Airbnb הבאה.

"הסיבה שחברות סטארט-אפ משבשות חברות במאה ה-21 אינה שחברות הסטארט-אפ חכמות יותר, אלא שיש להן יותר הון לחולל שיבושים", אמר סטיב בלנק, יזם סדרתי, מנטור בתחום הסטארט-אפ ופרופסור באוניברסיטת סטנפורד.

משקיעי השלב המוקדם, המכונים אנג'לים, מספקים את סכום הכסף הגדול הראשון ואת ההדרכה הנדרשת לסייע ליזמים להוכיח את יעילותה של הטכנולוגיה שלהם ולחצות את אבני הדרך שיאפשרו להם למשוך השקעות גדולות יותר ממשקיעי הון סיכון בשלב מאוחר יותר.

אך התלהבות ששררה לפני שנתיים בלבד דעכה. ברבעון השני השלימו משקיעי סיד ואנג'לים כ-900 עסקאות, לעומת 1,100 עסקאות ברבעון השני של 2016, וכמעט 1,500 עסקאות ברבעון השני של 2015, על פי דוח שפרסמה בחודש שעבר PitchBook המספקת נתוני הון סיכון.

הסכום שסיפקו משקיעי סיד ומלאכים ברבעון השני היה 1.65 מיליארד דולר. סכום זה נמוך במקצת מ-1.75 מיליארד הדולר שסיפקו משקיעים אלה ברבעון השני של 2016, ונמוך משמעותית מ-2.19 מיליארד הדולר שהם השקיעו ברבעון השני של 2015. משקיעי סיד ותיקים ואנליסטים בתעשייה מציעים כמה סיבות לירידה.

הם מזכירים את החששות מאומדני שווי מנופחים, וכן את השוק החלש של הנפקות ראשוניות לציבור, שמאפשרות למשקיעי הסיד דרך להשיב לעצמם את השקעתם. לאחר שכמה הנפקות ראשוניות לציבור שזכו להייפ תקשורתי עצום, כגון הנפקות GoPro, LendingClub Corp ו-Fitbit, איבדו את זוהרן בשל ביצועים חלשים בבורסה, החלה וול סטריט לרסן את תאבונה למניות בחברות פרטיות בעלות אומדני שווי של מיליארד דולר ויותר.

משקיעים ואנליסטים אחרים מייחסים את הירידה בעסקאות סיד לעלייתן של ענקיות הטכנולוגיה. קרן השקעות הסיד Initialized Capital, למשל, האטה את קצב ההשקעות שלה לכ-20 חברות בשנה, לעומת 50-60 חברות לפני כמה שנים, למרות שגודל הקרן שלה תפח ביותר מפי שלושה ל-125 מיליון דולר, לדברי המנהל גארי טן.

טן חושש כי שחקניות דומיננטיות כמו פייסבוק צברו כל כך הרבה עושר שהן מסוגלות לקרוא תגר במהירות על חברת סטארט-אפ לוהטת ולהפחית מערכה. "לשחקניות הקיימות יש המון כוח ולכן בשלב הסופר-מוקדם יש פחות הזדמנויות השקעה בעלות ערך רב", אמר טן. בפועל מספרן של עסקאות ההשקעה ירד, אך גובהן עלה. כמה ותיקים אומרים כי הירידה בעסקאות סיד תתהפך בנקודה כלשהי.

עם זאת, טוענים כמה משקיעים, שנוהגים להיכנס לחברות בשלב מוקדם, כי הם מבחינים בחשיבה מחודשת בכל הנוגע לגישת "רסס והתפלל" למימון סיד. במקום להשקיע סכומי כסף קטנים במספר רב של חברות בתקווה שכמה מהן יצליחו, מתחילים משקיעי הסיד לבצע מספר קטן יותר של עסקאות גדולות יותר.

שוויה החציוני של עסקת סיד עומד כעת על 1.6 מיליון דולר, לעומת כ-500 אלף דולר לפני חמש שנים, לדברי PitchBook. למרות שהנתונים מראים כי כ-70% מהחברות שזוכות למימון סיד אינן מצליחות להעפיל לשלב הבא, אין מחסור בעניין מצד המשקיעים.

לדברי מנהלי קרנות, הוקמו בשנים האחרונות כ-450 קרנות סיד, והן ממומנות בידי מגוון של משקיעים: אנשים עשירים, אוניברסיטאות, קרנות השקעה ריבוניות, חברות סיניות לניהול הון משפחתי ותאגידים סינים.

ניסיונה של חברת הון הסיכון Floodgate הוא טיפוסי. אייריס צ'וי, שותפה בחברה, אמרה כי גודל ההשקעה הממוצע של החברה שולש בארבע השנים האחרונות מ-1 מיליון דולר בטווח העליון ל-3 מיליון דולר.

אך לסכומים הגדולים מתלוות גם ציפיות גדולות. המממנים שמהמרים על סכומים בעלי שבע ספרות רוצים לראות עסק הרבה יותר בשל מאשר בשנים קודמות.

התוצאה היא שחלק מהיזמים מתקשים יותר למצוא מממנים בשלב מאוד מוקדם, לדברי אלן מיי, יו"ר ומייסד קבוצת השקעות המלאכים Life Science angels, הפועלת מסאנידייל, קליפורניה. "כעת קיים רף גבוה יותר להשגת מימון בשלב מוקדם", אמר מיי. "אתה צריך להיות בנקודה מתקדמת יותר".

בתמורה לכתיבת צ'קים שמנים יותר - ונטילת סיכונים גבוהים יותר - דורשים משקיעי הסיד אחזקות גדולות יותר בחברות חדשות. Initialized Capital, שהשקעותיה כוללות את מפעילת שירות משלוחי המכולת Instacart, הפועלת מסן פרנסיסקו, דורשת אחזקה של כ-50% בחברות סטארט-אפ בתמורה להשקעותיה, לדברי טן. זוהי אחזקה עצומה, בהתחשב בכך שמשקיעי סיד אחרים מעוניינים באחזקות של 5%-15% בלבד.

אך החזקת מספר גדול יותר של מניות מעניקה למשקיעים מינוף רב יותר בסבבי גיוס הון עתידיים, שבמסגרתם מצטרפים לחברה משקיעים נוספים. משקיעי סיד מסתכנים בדילול משמעותי של החזקותיהם אם אינם רוכשים החזקה גדולה מההתחלה, או אם אינם משתתפים בסבבי גיוס עתידיים כדי להגן על החזקותיהם מפני משקיעי הון סיכון אחרים.

כמובן שליזמים יש עדין שפע של הזדמנויות לבנות את החברה הגדולה הבאה. הקמת חברת הסטארט-אפ זולה כעת מאי פעם בעבר, הודות לכלים כגון מחשוב ענן שמאפשרים לדגי הרקק לחסוך לעצמן את העלות הכרוכה בבניית מרכז נתונים. גם חממות הסטארט-אפ שיפרו את המצב.

אך כעת קשה יותר למצוא עסקאות מהירות, מכיוון שקרנות סיד בעלות ביצועים לא-מזהירים מתקשות לגייס כספים חדשים.

"מספר רב של קרנות אלה לא רשמו ביצועים טובים", אמר סמיר קאג'י, מנהל בכיר ב-First Republic Bank. "למרות זאת הן קיימות, אבל הן לא כותבות צ'קים חדשים". ב-12 החודשים האחרונים חדלו לפעול 9 קרנות סיד לפחות, לדברי PitchBook.

משקיע הסיד הוותיק, כריס דובוס, מנהל ב-Venture Investment Associates, השקיע יותר מ-20 מיליון דולר בקרנות סיד בעשר השנים האחרונות. הוא מעריך כי מספרן של קרנות הסיד הקטנות יתכווץ מכמה מאות ל-40-80 קרנות ב-12-24 החודשים הבאים.

"כל תאונות הרכבת של תעשיית הון הסיכון מתרחבות בהילוך איטי", אמר דובוס. "מרבית הקרנות האלה הן בבועה, ומה שיחרוץ את גורלן לחיים או למוות זה המזל, במידה מסוימת".

 משקיעי האנג'ל בעמק הסיליקון