איך שומרים בבנק ישראל על יעד האינפלציה כשאין אינפלציה?

ספק רב אם היה איש אחד במשק הישראלי שהופתע מהחלטת הוועדה המוניטרית של בנק ישראל להשאיר את ריבית הבנק המכרזי על כנה, ברמה של 0.1%. למעשה, הריבית לטווח קצר בישראל נראית כיום כתופעת קבע ואם מישהו יישאל מה תהיה הריבית בעוד כשנה, סביר להניח שהוא ינקוב בגובה הריבית הנוכחית. איש לא ממש זוכר מתי הייתה הפעם האחרונה שהודיע בנק ישראל על שינוי בריבית (למי שתוהה - פברואר 2015).

אלא שבנק ישראל לא רק הודיע שהריבית לא תשתנה. הוא חזר, כמו בכל החודשים האחרונים, על הטענה שאין צורך לשנות את המדיניות הננקטת היום ושהוא ממשיך לדבוק בקביעת יעד אינפלציה כדרך לעגן את הציפיות במשק ולהתגבר על תופעת האינפלציה השלילית בדרך לחזרה לקצב עליית מחירים של אחוז אחד עד 3% לשנה.

אלא שיש בעיה אחת בסיסית עם התפיסה הזאת: קיימת חוסר סימטריה מבנית בשימוש במדיניות של יעד אינפלציה במצב של אינפלציה שחורגת מהיעד כלפי מעלה, לבין מצב שבו יעד האינפלציה חורג כלפי מטה, כלומר ישנה ירידה במדד המחירים לצרכן. במקרה של חריגה כלפי מעלה, חברות ומשקי בית יעריכו כי הבנק המרכזי יעלה את הריבית ויתאימו את פעולותיהם לצפייה זו. אבל מה קורה כאשר מחטיאים את היעד כלפי מטה, האינפלציה שלילית והריבית היא כבר אפסית?

לסוגיה הזו אין לבנק ישראל תשובה. למה הציבור יכול לצפות במצב כזה - להורדת ריבית? היא כבר כמעט אפסית. למדיניות של הרחבה מוניטרית? זה כבר קיים - והמחירים עדיין בסימן ירידה. יתר על כן, בנק ישראל עצמו טען בהודעת הריבית שפורסמה אתמול, כי המדיניות הנוכחית תימשך בעתיד הנראה לעין, כפי שהיא נמשכת כבר חודשים רבים, ובינתיים יעד האינפלציה טועה מלמטה מזה ארבע שנים.

כדי לעודד את המשק הישראלי להאמין שבסופו של דבר תתגבר מדיניות יעד האינפלציה על הקשיים, מצטט בנק ישראל את הציפיות לטווח ארוך - שמראות שהאינפלציה תתכנס לטווח היעד בעוד שלוש שנים. בינתיים, המדיניות המוניטרית תצטרך להמתין שמשהו יקרה אשר יוציא את כלכלת ישראל מהמציאות הדפלציונית.

כדי להדגים מה יכול להיות אותו גורם חיצוני שיציל את מדיניות יעד האינפלציה, מצטטת הוועדה המוניטרית את פיחות השקל בחודשים האחרונים ואת העליות בשכר במשק. הבעיה היא שאין לדעת כמה תופעות אלה ישפיעו ועד כמה ניתן לסמוך על המשך מגמות אלה. אם מתרכזים בתקווה לפיחות, הרי שחייבים להזכיר לבנק המרכזי שקיים עודף לא קטן בחשבון השוטף של מאזן התשלומים, בהיקף של 3%-5% מהתמ"ג שנה אחרי שנה. כדי שהשקל ימשיך להחלש בטווח הבינוני והארוך, נדרשת יציאה גדולה למדי של מט"ח בהשקעות פיננסיות לטווח קצר וכרגע אפשרות זו לא נראית באופק.

בסופו של דבר, הבעיה של בנק ישראל דומה למדי לבעיה של כמעט כל בנק מרכזי במדינות מתועשות. מדובר בהגדרת תפקידים. שנים על שנים הבנקים המרכזיים היו ממונים על יציבות המחירים, כלומר על המלחמה באינפלציה. היום האויב הישן הזה נראה רחוק. אז מה בדיוק אמורים בנקים מרכזיים לעשות, במה הם אמורים לעסוק, מה היא משימתם בעולם העכשווי? בסופו של דבר משימה כזו תימצא, אולי בהבטחת יציבות פיננסית, אולי בייעוץ כלכלי כולל לממשלה. בכל מה שנוגע למדיניות יעד אינפלציה, נראה שתשובה בינתיים אין ולא תהיה בעתיד הנראה לעין.

 ריבית בנק ישראל