טעם להשקעה: פרוטרום מייצרת ערך למשקיעים לאורך זמן

הצפת ערך בולטת למשקיעים לאורך זמן היא לא נתון שכל חברה יכולה להתהדר בו, ובטח לא כשמדובר בהצפת שווי משמעותית עבור חברה שכבר נסחרת בכ-16 מיליארד שקל. חברת פרוטרום  הדואלית היא אכן דוגמה מצוינת לכך.

פרוטרום היא חברה גלובלית וצומחת, הפועלת בתחום ייצור הטעמים (Flavors) וחומרי הגלם הייחודיים (Specialty Fine Ingredients), שהתאגדה ב-1995 ומניותיה נסחרות בבורסות בתל אביב ובלונדון. החברה נמצאת בשליטתם של ד"ר ג'ון ג. פרבר ומיה פרבר, שמחזיקים בשרשור, על ידי קבוצת ICC, בכ-36% מהון המניות.

פעילות החברה מתמקדת בשני ענפי ליבה: פעילות הטעמים (74% מסך ההכנסות) הכוללת פיתוח, ייצור, שיווק ומכירה של פתרונות טעמים מתוקים וטעמים שאינם מתוקים (Savory), המשמשים בעיקר לייצור מזון ומשקאות ומוצרי צריכה נוספים; וכן פעילות חומרי הגלם הייחודיים (19% מסך ההכנסות), הכוללת פיתוח, ייצור, שיווק ומכירה של מיצויי טעם טבעיים, רכיבי מזון פונקציונלי טבעיים, מיצויים טבעיים מצמחי מרפא ועוד, המאפשרים מתן פתרונות בתחום ההגנה ושימור המזון.

אסטרטגיה של צמיחה מהירה

שוק הטעמים, תמציות הריח וחומרי הגלם, שהיקף מכירותיו בעולם הסתכם ב-2016 בכ-27 מיליארד דולר, צפוי לגדול להיקף של 37 מיליארד דולר ב-2021, עם צמיחה בשיעור חד-ספרתי בינוני בין השנים 2016-2021. לפי הערכות, בעוד שהיקף המכירות במדינות המתועשות (ארה"ב ומערב אירופה) יגדל בקצב שנתי של כ-3% במהלך השנים 2015-2020, הרי ששיעור הצמיחה בשווקים המתפתחים ביבשות השונות צפוי להיות גבוה יותר ולהסתכם בממוצע (שנתי) ב-5.1%. זאת, בהסתמך בעיקר על שינויים בהעדפות צרכנים בשווקים האלה והמעבר לצריכת מזון מעובד.

פרוטרום נמנית כיום עם עשר החברות המובילות בעולם בתחומי פעילותה. המשמעות היא שבהיותה של החברה מובילת שוק עם שיעורי צמיחה בולטים, הצפי הוא שהיא תהיה חלק בלתי נפרד מהצמיחה הצפויה בענף.

כדי לעמוד ביעדיה ולהמשיך ולהוביל בענף, הכריזה החברה בשנים האחרונות על אסטרטגיית צמיחה מהירה בשני מישורים: האחד, על ידי צמיחה פנימית גבוהה ורווחית; והשני, באמצעות רכישות אסטרטגיות של חברות קטנות-בינוניות ברחבי העולם. היעד הוא להציג כבר בשנת 2020 הכנסות כוללות של כ-2 מיליארד דולר, עם שיעור EBITDA (רווח לפני ריבית, מסים, פחת והפחתות) של יותר מ-22% ממכירות מוצרי הליבה.

עד כה, החברה מיישמת בהצלחה את האסטרטגיה שעליה הכריזה, ומתקדמת בצעדי ענק אל עבר יעדיה. בין השנים 2015-2017 השלימה פרוטרום יותר מ-20 רכישות, שבע מתוכן רק מתחילת 2017. לא זו בלבד, בולטת העובדה שהחברה, הנסחרת במכפילים גבוהים, רוכשת חברות בתמחור הרבה יותר נוח - כלומר, במכפילים נמוכים - מטמיעה אותן היטב, משביחה וקוצרת את הפירות.

פרוטרום פועלת בסביבה תחרותית, המתאפיינת במערכות יחסים ארוכות טווח בין היצרנים לבין הלקוחות. כמו כן, נדרשים היצרנים בענף להשקעות רבות במחקר ופיתוח, עמידה בתקני איכות ורגולציה, והשקעות הון רבות בבניית כושר ייצור בתחום חומרי הגלם.

פרוטרום מתמקדת בכמה פעולות, שלהערכתה, ייתנו לה יתרון ויבדלו אותה ממתחרותיה, ובהן התרחבות גיאוגרפית, בעיקר בצפון אמריקה ובשווקים המתפתחים, המתאפיינים בשיעורי צמיחה גבוהים ביחס לעולם כתוצאה משינויים בהעדפות צרכנים והמעבר לצריכת מזון מעובד בשווקים אלה; וכן הרחבת סל המוצרים הטבעיים, המהווים כיום כ-75% מחומרי הגלם שבהם משתמשת החברה, אשר הביקוש להם גובר והולך בקרב שווקים רבים בעולם.

נוסף על כך, פרוטרום בוחנת כניסה לתחום פעילות חדש - תמציות הריחות, שבו כיום, בשונה ממתחרותיה העיקריות, היא כמעט אינה נוכחת, ולהערכתה, זהו עוד שוק פוטנציאלי של 7-8 מיליארד דולר, שהחברה יכולה לקחת בו חלק.

מיצוי סינרגיות עם החברות הנרכשות

בשנים 2010-2016, מגזר הטעמים של פרוטרום הציג גידול שנתי ממוצע של 18.5%, בעוד שמגזר חומרי הגלם הציג עלייה שנתית ממוצעת של 8%. לבד מהצמיחה, החברה פועלת רבות לשיפור רווחיותה התפעולית על ידי נקיטת פעולות למיצוי הסינרגיות עם החברות שנרכשו בשנים האחרונות, לצד אופטימיזציית מערכי הניהול, המחקר, הפיתוח והמכירות, משאבי הייצור התפעול, הרכש והלוגיסטיקה.

להערכתנו, פעולות אלה, וגם הרכישות שביצעה החברה באחרונה בתחום הטעמים, המתאפיין ברווחיות תפעולית גבוהה מבין תחומי הליבה, צפויים לקבל ביטוי בחיסכון בעלויות והמשך שיפור בשיעורי רווחיותה. במחצית הראשונה של 2017, הרווחיות התפעולית בשני תחומי הליבה עלתה באופן ניכר, עם רמה של 17.2% לעומת 14.4% במגזר הטעמים, ורמה של 14.5% לעומת 11.7% במגזר חומרי הגלם.

להערכתנו, הפעולות שפרוטרום נוקטת, ובהן התרחבות גיאוגרפית באמצעות רכישת חברות מקומיות בשווקי מטרה, הרחבת סל המוצרים הטבעיים, הפעולות לשיפור מערכי התפעול, וכן השאיפה להיכנס לתחום פעילות חדש, ייטיבו עם החברה וישפרו את מעמדה העסקי והתחרותי בעולם.

נוסף על כך, על רקע המינוף הנמוך של החברה, לצד יכולתה המוכחת לרכוש חברות ולשלב אותן בעסקיה, פרוטרום צפויה להמשיך ברכישת חברות בשנים הקרובות, בהתאם לאסטרטגיה העסקית שלה.

■ הכותבים הם מנהל מחלקת מחקר ואסטרטגיה בקבוצת אקסלנס ואנליסטית בכירה במחלקת המחקר באקסלנס. הנתונים מבוססים על דיווחים פומביים של החברה. הכתבה אינה מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. לכותבים אין עניין אישי בנושא הכתבה. חברות מקבוצת אקסלנס מחזיקות ו/או עשויות להחזיק ני"ע ונכסים פיננסים המוזכרים בכתבה. 

פרוטרום

יתרונות:

* ענף דפנסיבי וצומח

* יתרון תחרותי בנישות בעלות כושר צמיחה

* פוטנציאל צמיחה בחו"ל

חסרונות:

* תלות בצמיחה חוץ-אורגנית

* חשיפה ממוקדת לענף ספציפי

* משאבים מוגבלים ביחס לחברות מתחרות