גאות עולמית: הגורם שמתדלק את שוקי המניות

התשע"ז הייתה שנה פנומנלית נוספת עבור שוקי המניות בעולם. מדדי המניות האמריקאים עלו בכ-20%, המדדים האירופיים זינקו בכ-15% ואלו שבסין וביפן השיגו תשואות בספרות כפולות, 20% ויותר.

במקביל ל"בום" בשוקי המניות, גם הנתונים הכלכליים, בעיקר בכלכלות המובילות, רשמו שיפור של ממש. כלכלת גוש האירו הצליחה להציג את שיעור הצמיחה הגבוה מאז פריצתו של המשבר הכלכלי ב-2008, צמיחת התמ"ג הסיני עקפה בסיבוב את יעד הממשל ל"צמיחה הגבוהה מ-6.5%", הצמיחה היפנית ברבעון השני הפתיעה בחדות כלפי מעלה ואפילו הגידול בתוצר האמריקאי במחצית הראשונה של השנה היה סביר בהחלט, זאת על אף סיום הדפסות הכסף, העלאות הריבית וללא רפורמה כלכלית של ממש, למרות ההבטחות של הנשיא הנכנס, דונלד טראמפ.

כישלונם של חוזי השחורות

הרחבות מוניטריות, רפורמות כלכליות, הבטחות פוליטיות ועוד - כולן יכולות להיחשב כגורמים התומכים בצמיחה ובמקביל בשוקי המניות. אבל את הגאות והעוצמה שחווינו בשוק המניות בשנה האחרונה, לא ניתן להסביר על-ידי גורמים אלו שמלווים אותנו כבר מספר שנים, מוצו כבר מזמן ובחלק מהמקומות מגיעים לסיומם. הפעם היה פה כוח משמעותי אחר, שהצליח להשפיע באופן גורף, על הצמיחה, הביקושים, ההכנסות והרווחים - לגורם הזה קוראים "הזהב השחור" וליתר דיוק "מחירו הנמוך של הנפט".

לצלילה במחירי הנפט בלמעלה מ-50% בשלוש השנים האחרונות והיוותרות מחירה של הסחורה ברמה זו למשך תקופה ארוכה, הייתה השפעה מכרעת בהתנהגות השווקים הפיננסיים והכלכלה הריאלית בשנה החולפת.

הצלילה במחירי הנפט, שהחלה באמצע שנת 2014, מרמות של 114 דולר ו-107 דולר (מחירי חבית נפט מסוג ברנט ו-WTI, בהתאמה) ועד לשפל של קצת יותר מ-25 דולר בפברואר 2016, היוותה את אחד מהטריגרים הבולטים לתנודתיות החריפה שחוו השווקים הפיננסיים בשנים 2015 ו-2016. שנה וחצי חלפה מאז רמת השפל במחיר הנפט, העולם עומד על תילו ומסתבר שגם המשקיעים שכחו לגמרי את התחזיות לקריסת חברות, מדינות, מלחמות, ושאר ההפחדות. עם זאת היו גם כאלה שהעריכו אז, בשיא השפל, שהנפט יתייצב מעל מחיר של 50 דולר, והכלכלה בסופו של דבר תיהנה מאוד ממחירי הנפט הנמוכים בהשוואה לעבר.

כבר בשנת 2014 העריכו כלכלנים שונים בעולם כי כל ירידה פרמננטית של 10 דולר במחיר הנפט, צפויה להוביל לעלייה של 0.2%-0.3% בתוצר העולמי. בראיון שפורסם בוול-סטריט ג'ורנל בסוף 2016, טען אחד מיועציו הכלכליים של טראמפ כי לירידה במחיר הנפט יש השפעה חיובית אדירה על ההכנסה הפנויה של הצרכן האמריקאי. לדבריו, ירידה של פני אחד במחירו של הדלק בתחנות בארה"ב, גוררת עלייה של קצת יותר ממיליון דולר בהכנסה הפנויה של הצרכנים האמריקאים. לפי חישוב זה, הירידה של מחיר הדלק בתחנות מכ-4 דולר לגלון ל-2.5 דולר לגלון בשלוש השנים האחרונות, הגדילה את ההכנסה הפנויה של הצרכנים האמריקאים בכ-140 מיליארד דולר בשנה.

שימו לב שזהו סדר הגודל של הגידול בהכנסה הפנויה שצפוי יישומה של התוכנית להפחתת המיסוי של טראמפ ליצור. מכאן נוכל לשאול, מי אמר שהצרכן האמריקאי לא נהנה כבר היום מירידה בנטל תשלומיו, ירידה הזהה להשפעה של הפחתה חדה בשיעור המסים שהוא משלם?

ההשפעה החיובית של ירידה במחירי הנפט על הכלכלה והשווקים הפיננסיים אינה דבר חדש. עוד במהלך שנות ה-80 וה-90 לשתי תקופות הגאות שהתקבלו אז בשוקי המניות, קדמה ירידה חדה ומתמשכת במחירי הנפט.

המחקר שחזה את השפעת הנפט

השוק יקר, אבל הכלכלה צומחת והריביות נמוכות - קצת לפני תחילת 2017, שמענו לא מעט אזהרות שנגעו לרמות התמחור הגבוהות בשוק: מכפילים בשיאים, תחזיות רווח לא מוצדקות וקיומם של אינדיקטורים אחרים שמצביעים כי השוק פשוט יקר מדי (ראו כדוגמה את ה-Case Shiller CAPE). חלק גדול מהטענות היו מוצדקות, אבל נראה שרוב המספידים לא לקחו בחשבון את ההשפעה השלילית של הנפט על רמות האינפלציה בעולם ובמקביל ההשפעות החיוביות של מחירי נפט נמוכים לאורך זמן על הביקושים בכלכלה, והתייעלות המקורות הפנויים לצמיחה.

בנובמבר 2016 פרסמו בקרן המטבע נייר עבודה שבחן את הקשר שבין השפעת הירידה במחירי הנפט להתנהגות שוקי המניות, רמת הריבית ארוכת-הטווח, התנהגות האינפלציה והשינוי בתוצר העולמי. במבט לאחור, תוצאות המחקר היו לא פחות ממדהימות. החוקרים מצאו כי מגמות שליליות במחירי הנפט, נוטות להשפיע בצורה חיובית על מחירם הריאלי של שוקי המניות, משפיעות בצורה שלילית על רמת הריביות ארוכות-הטווח וגם על רמת האינפלציה, ומנגד משפיעות בצורה חיובית על השינוי בתוצר העולמי.

עוד העריכו במחקר כי ההשפעות שיוצרת הירידה במחירי הנפט על שוקי המניות, רמת הריבית והאינפלציה, צפויות להתקבל תוך שני רבעונים, לעומת ההשפעה החיובית על התוצר שתתקבל רק ארבעה רבעונים לאחר מכן. כך קרה שהכלכלות המובילות בעולם, המוגדרות כיבואניות נפט (ארה"ב, גוש האירו, בריטניה, יפן וסין), הציגו שיפור ניכר בצמיחה ורמות אינפלציה נמוכות יחסית והן הנהנות העיקריות מהירידה במחירי הנפט. הן גם מהוות כ-67% מהתוצר העולמי (הנומינלי).

מילה אחרונה לגבי הריביות ארוכות-הטווח הנמוכות, שבדרך כלל מאותתות על ציפיות חלשות לצמיחה ארוכות-טווח. ובכן, האינפלציה המדוכאת בשנים האחרונות, אמנם תומכת ברמות תשואות נמוכות לטווח קצר ובינוני, אבל את התשואות הארוכות הנמוכות, למרות ההתאוששות בצמיחה, אפשר להסביר רק על-ידי הגידול המתמשך בשיעורי החיסכון. או במילים פשוטות, הביקוש לחיסכון עולה והמחיר שלו עולה (התשואות עליו יורדות). מאז המשבר ב-2008, ההכנסה הפנויה אמנם גדלה, אבל עד כה חלק גדול מהמצופה ממנה הופנה לחיסכון - יהיו כאלה שיגידו, זכר לטראומת המשבר הגדול.

למי שקצת שכח את שיעורי הכלכלה, עלייה בשיעור החיסכון משפיעה בצורה שלילית על רמת הריבית ארוכת-הטווח. חברי הבנק המרכזי בארה"ב הורידו לאחרונה את תחזיתם לריביות ארוכות-טווח לשפל היסטורי. בינתיים רמת השכר בארה"ב הצליחה להפתיע לחיוב החודש, אבל התשואות הארוכות בעולם נותרו בסביבה נמוכה למדי. ואם סביבת התשואות נמוכה, הכלכלה משתפרת וכמות הכסף בכיס גדלה, למה שלא נחפש תשואה גבוהה יותר בשוקי המניות?! אה, המניות בעצם עלו בחדות בשנה האחרונה!

בנקודה זו אתם בוודאי שואלים מהי התחזית להמשך? ובכן, הכלכלה תמשיך לצמוח, הביקושים ימשיכו להיות חזקים והמתחכמים/המפסידים, ימתינו בסבלנות עד ל"זעזוע המכוער" הבא.

■ הכותבים הם כלכלן ראשי בקבוצת אקסלנס ואנליסט מאקרו בכיר במחלקת המחקר בקבוצה. חברות מאקסלנס מחזיקות ו/או עשויות להחזיק ני"ע ונכסים פיננסיים המוזכרים בכתבה. אקסלנס היא חלק מקבוצת דלק העוסקת, בין היתר, בעסקי הנפט והגז. הכתבה אינה מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין לראות במסמך זה ובמידע ו/או הניתוח הכלולים בו הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך ו/או נכסים פיננסים כלשהם או המלצה להשקעה באפיקים ספציפיים כלשהם.