הסעיף ברפורמת המס שעשוי לטלטל את שוק המט"ח

אחד הסעיפים בתוכנית המס של המפלגה הרפובליקנית בארה"ב עלול לטלטל את שוקי ההון, ובהם שוקי המט"ח, מכשירי החיסכון בחו"ל והמימון הדולרי לבנקים עולמיים. מדובר בהטבת מס גדולה, חד-פעמית, לחברות בגין השבת רווחים ומזומנים שהוחזקו בחו"ל.

הפרטים של תוכנית המס במתכונתה הסופית עדיין אינם ברורים, כיוון שהצעת החוק שאישר הסנאט אתמול (שבת) בבוקר עדיין לא תואמה עם הצעת החוק שאישר בית הנבחרים בנובמבר, אך היקף המזומנים האדיר שמחזיקים בחו"ל תאגידים אמריקאיים כמו אפל ומיקרוסופט הם יעד מפתה מבחינת רשות מס ההכנסה (IRS), וגם לתאגידים עצמם, כיוון שביכולתם להשתמש בכסף לביצוע השקעות בארה"ב, או פשוט להשיבו - באמצעות רכישה חזרה של המניות של עצמם - או לבצע חלוקת דיבידנדים לבעלי המניות הלהוטים לקבלו חזרה.

עם זאת, נותרו עדיין שאלות לגבי אופן ההחזקה של רווחים תאגידיים בחו"ל, בהיקף של טריליוני דולרים, וכיצד תשפיע על השווקים חזרתו הפתאומית של הר המזומנים הזה לארה"ב.

כמה מהכסף לא בדולרים?

ב-2016 הגיע סכום הרווחים שמחזיקות בחו"ל חברות אמריקאיות במדד ראסל 1000 ל-2.6 טריליון דולר, לפי נתוני חברת הייעוץ Audit Analytics - נתון שתפח פי שניים ויותר מאז 2000.

רוב הכסף, קרוב לוודאי, מוחזק בדולרים, אף שמומחים אינם בטוחים כמה בדיוק. אם החברות ישיבו בפתאומיות את המזומנים האלה הביתה, פירוש הדבר הוא שינוי בין-לילה במצב שוקי המטבע, והסתערות פוטנציאלית על המכשירים שבהם מופקד כעת הכסף.

אפילו השבתו של נתח קטן מהר הכסף הזה פירושה המרה של מיליארדי דולרים ממטבעות כגון אירו, ין, פראנק שווייצרי ומטבעות אחרים לדולר אמריקאי, ופירושו של דבר הוא צניחה פתאומית בשוויים של מטבעות אלה.

"אנחנו מדברים על סדר גודל של 1.5 טריליון דולר לפחות, ואולי אפילו 2 טריליון דולר, ו-25% מזה מהווים נתח רציני", אמר סטיבן אינגלנדר, מנהל מחקר ואסטרטגיה בקרן הגידור Rafiki Capital, הפועלת מהונג קונג.

מומחים בגולדמן זאקס מעריכים כי כ-20% מהסכום מוחזק במטבעות זרים, אך מומחים אחרים מעריכים שמדובר בשיעור גבוה יותר. הנתח הלא-דולרי של הר הכסף עשוי להגיע גם ל-40%, לדברי מומחים בבנק אוף אמריקה מריל לינץ'.

פגיעה במימון לבנקים זרים

לפי תוכנית המס שאושרה בסנאט, חברות ישלמו מס בשיעור 14.5% על רווחים המוחזקים בחו"ל ואלה ייחשבו לאחר מכן רווחים שהושבו לארה"ב. הצעת החוק של בית הנבחרים מדברת על מס בשיעור של 14%. כעת משלמים תאגידים שמשיבים סכומי מזומנים כאלה לארה"ב מס חברות בסך 35%.

"התנאים שבהם יוכלו להשיב כסף לארה"ב אינם טובים כפי שדרשו התאגידים, אך אלה התנאים הטובים ביותר שהם יוכלו לקבל. כל שינוי בעתיד יהיה רק לרעה", אמר אינגלנדר. פירושו של דבר הוא שהתאגידים יפעלו במהירות, וזה עלול לעוות את השווקים בטווח הקצר.

כמה אנליסטים כבר בחנו את השפעת חוק ההשקעות במולדת מ-2004 כדי לבחון מה יקרה בעתיד. קיצוץ המס החד-פעמי בגין השבת מזומנים לארה"ב נכנס לתוקפו ב-2005, ובאותה שנה התחזק הדולר בכ-13%, לאחר שנחלש בשנים 2002, 2003 ו-2004.

גם אם חלק הארי של המזומנים כבר מוחזק בדולרים, כפי שסבורים אנליסטים רבים, השוק צפוי להיפגע. חלק מהמזומנים המוחזקים בחו"ל מושקעים בקרנות אוף-שור נקובות-דולר.

מחקר שערך דויטשה בנק ב-2016 והקיף 12 חברות הנמנות עם החברות המחזיקות ביתרות המזומנים הגדולות ביותר בחו"ל, העלה שכ-25% מהכסף הוחזקו במזומן או בשווה מזומן - קטגוריה שכוללת גם קרנות שוק. 28 מ-30 החברות שהאג"ח שלהן הן את חלק הארי של הקרנות האלה, הן בנקים ששוכנים מחוץ לארה"ב. קרנות אלה החזיקו 241 מיליארד דולר באג"ח של בנקים אלה, לדברי Crane Data, המכסה את שוקי ההון.

השבת המוזמנים לארה"ב - או אפילו רק לקרנות אוף-שור - עלולה לדלדל מקור אמין עד כה של מימון דולרי לבנקים עולמיים.

קרוב לוודאי שהפגיעה במימון תתרכז בעיקר בהלוואות נקובות-דולר שנוטלים בנקים זרים, לדברי מארק קבאנה, מנהל אסטרטגיית ריביות קצרות בארה"ב בבנק אוף אמריקה מריל לינץ'. "השבת המזומנים לארה"ב עלולה להפעיל לחץ נוסף על שוקי המימון הדולרי בחו"ל ולהגדיל את היקף עסקאות ההחלף", הוסיף גנאדי גולדברג, אסטרטג לענייני ארה"ב ב-TD Securities. "חלק מהתנודות האחרונות נובע מלחצים של סוף השנה, אבל אנחנו לא צופים היפוך".

כמובן, אנליסטים אחרים מעריכים שהכסף שיושב לארה"ב יזרום בחזרה אל עבר לנכסים אמריקאיים, כיוון שחלק מהכסף ייצא מאג"ח אמריקאיות איכותיות.

אף שלצורך חישובי מס הכסף נמצא באופן טכני מחוץ לארה"ב, ניתן להשתמש בו לרכישת אג"ח של ממשלת ארה"ב ובנוסף גם אג"ח קונצרניות.

"לדעתי, רוב המזומנים ושווי-המזומנים מוחזקים למעשה בארה"ב", אמרה מרגרט קרינס, מנהלת אסטרטגיית תשואה קבועה ב-BMO Capital Markets, שניתחה דוחות פיננסיים של 10 החברות עם החזקות המזומנים הגדולות ביותר בחו"ל. קרינס הוסיפה שהאג"ח של ממשלת ארה"ב ואג"ח קונצרניות עלולות לספוג את הפגיעה החדה ביותר מהשינוי.