מוכה וחבול הוא חוזר: הריפו בימים שלאחר המשבר הגדול

זירה מוזרה אבל חיונית, שהייתה במוקד המשבר הפיננסי לפני כעשר שנים, עושה כעת קאמבק. משקיעים ובנקים משתמשים בהסכמי רכישה מחדש, Repos, כדי ללוות סכומים גדולים של מזומנים לטווח קצר, בביטחון, על-ידי מכירת נייר ערך, בדרך כלל אג"ח, והתחייבות לקנות אותו חזרה בעתיד הקרוב במחיר גבוה מעט יותר. מצדו השני של המסחר הזה, הוא מספק למנהלי נכסים עשירים במזומנים מקום בטוח לאחסן בו כסף.

השוק הזה מילא תפקיד מרכזי במשבר, כאשר קפא כשהמשקיעים הטילו ספק בביטחון של ניירות הערך שניתנו נגד ההלוואה. הרגולציה של אחרי 2008 הפכה אותו יקר יותר מבחינת הבנקים, ובכך פגעה עוד יותר בשוק הזה, שזקוק לבנקים כמתווכים וכגורמי ביניים.

כיום מתחילים בנקים לחזור לתפקיד הזה, ואילו המשקיעים זקוקים למקומות בטוחים לשים בהם כספים.

שוק ה-Repos הוא אחד מכמה שווקים שמילאו תפקיד במשבר הפיננסי, וכעת, כמעט עשור אחריו, הם חוזרים ומתאוששים. מחזורי המסחר בהתחייבויות אג"ח סינתטיות עם ביטחונות, CDOs, עולים, ושוק ההלוואות הממונפות פורח.

בשנה שהסתיימה בסוף אוקטובר, צמח נפח שוק הריפו הפעיל בארה"ב ב-6.1% בהשוואה שנתית, ל-1.8 טריליון דולר, לפי נתונים עדכניים של הפדרל ריזרב, שלא כוללים מקטע נוסף של השוק שנאמד בעוד 1.6 טריליון דולר.

באירופה, התאחדות שוק ההון הבינלאומית (ICMA) מעריכה שנפח השוק עלה ב-12% בשנה שהסתיימה ביוני, ל-6.5 טריליון אירו (7.7 טריליון דולר).

אבל גם לשוק החוזר-לעצמו הזה יש אתגרים. ג'יי.פי מורגן צ'ייס יצא לאחרונה מהעסק של סליקת עסקאות ריפו עבור צדדים שלישיים, והשאיר את בנק אוף-ניו-יורק-מלון לבדו בתפקיד זה בארה"ב. השוק גם עלול לעבור מבחן מהותי באירופה בסוף השנה, מועד שבו הבנקים הגדולים מצמצמים את המאזנים שלהם לפני הדיווחים לרשויות הפיקוח.

בנקאים אומרים שמאז המשבר הפיננסי, שוק הריפו ממלא תפקיד בייצוב השווקים. "ה-Repos היו האקדח המעשן של 2008", אמר מייקל מאנה, מנהל יחידת מימון המסחר באג"ח בברקליס.

אחרי 2008, שוק הריפו הפך ערוץ מפתח להמרצה מוניטרית מצד הפד האמריקאי והבנק המרכזי האירופי, שהציעו מזומנים תמורת ני"ע. זה אפשר לבנקים ללוות כספים בביטחון, גם כאשר פאניקה שיתקה שוקי אשראי אחרים, כמו במהלך משבר החוב הריבוני של מרחב האירו והצבעת הברקזיט בבריטניה ביוני 2016.

הרגולציה החדשה גם מאלצת את המשקיעים להפקיד יותר מזומנים כביטחונות כאשר הם מנהלים מסחר, וחוזי ריפו הם מקום טבעי להחזיק את הכספים הללו בביטחון. "הריפו הפך מחוטא למושיע כמעט", אמר מאנה.

גורם מרכזי מאחורי שובו של השוק הוא חזרת הבנקים. בעולם של אחרי המשבר, בכל פעם שבנק עושה עסק, הוא מחויב להחזיק יותר הון ונזילות כדי לרפד הפסדים אפשריים, מה שמייקר את ההלוואות. "הנכס הזול ביותר והפחות-מניב שהבנקים יכלו לצמצם כדי לרדת מהמינוף היה הריפו", אמר גרג מרקוזוס, מנהל יחידת מימון האג"ח בסיטיגרופ. "לכך הייתה השפעה אדירה ולא מידתית על השוק".

בשנים האחרונות, כמה בנקים שכללו את הדרכים להפחית את גודל מאזניהם באופן שאינו כרוך בצמצום מתן ההלוואות. השכלול כולל תיאום רב יותר בין הדסקים של המסחר. כשלדסק אחד יש עודף מזומנים, לדוגמה, הוא יכול לפנות לבנקים אחרים שמשתמשים בהם, במקום ללוות אותם.

"דילרים עשו את שיעורי בית שלהם בהתאמת המודל העסקי שלהם", אמר ניקולה דנסי, המנהל האירופי של מימון אג"ח בג'יי.פי מורגן.

השוק ניצב כעת בפני מבחן גדול, כאשר בנקים אירופים מצמצמים את מאזניהם לקראת הדיווחים של סוף השנה. ב-30 בדצמבר בשנה שעברה, שוקי הריפו הפכו מבולגנים, ומשקיעים לא יכלו למצוא מקום לאחסן את כספם. הריביות על הלוואות נגד אג"ח ממשלתיות גרמניות וצרפתיות ירדו למינוס 4.9% ומינוס 5.3% בהתאמה, מה שאומר שהפעילים בשוק קיבלו תשלומי שיא כדי לקחת הלוואות.

זו הייתה הדוגמה האחרונה לבעיה הכרונית לעתים של השוק: המשקיעים מתקשים לעתים קרובות למצוא מספיק אג"ח אוצר של ארה"ב וגרמניה כדי להחנות בבטחה את כספם. תוכניות קניית האג"ח של הפד וה-ECB החריפו את המצב, על-ידי הוצאת אג"ח מהשוק.

שוקי הריפו יכולים לעיתים קרובות להקל את הבעיות הללו - מפני שהם מאפשרים למשקיע שיש לו אג"ח אוצר להעביר אותה זמנית למישהו שזקוק לה יותר - אבל לאחרונה, פעמים רבות הם לא יכלו לעשות זאת.

בנקאים ופקידים רשמיים מקווים שההפרעה שהייתה בשנה שעברה לא תחזור על עצמה ב-2018. הפד הפסיק לגלגל הלאה חלק מתיק הנכסים שלו, 4.5 טריליון דולר, וה-ECB מרשה למשקיעים ללוות חזרה חלק מהאג"ח שהוא רכש, על-ידי מתן מזומנים בתמורה.

לפי הנתונים, הביקוש לאג"ח מדינה הגרמניות נשאר אמנם חזק, אבל הוא הוקל.

"לא נראה חזרה על המשבר של השנה שעברה, אבל יכולה עדיין להיות הפרעה ביום האחרון של השנה", אמר גוטפריד דה וידטס, יו"ר מועצת הריפו והביטחונות האירופית ב-ICMA.

 תנופת הריפו