דוחות רשת גיים סטופ: עלייה במכירות, פוטנציאל באג"ח

חברת הקמעונאות הייחודית גיים סטופ , שנסחרת בבורסת ניו-יורק לפי שווי שוק של כ-1.97 מיליארד דולר, מפעילה את רשת חנויות הבידור הגדולה בעולם למכירת משחקי וידאו ומוצרי תוכנה למחשב. החברה פועלת גם כמפיץ הגדול של מוצרי אפל בארה"ב, וכן כמשווק מורשה משמעותי מטעם ספקית התקשורת האמריקאית AT&T .

רשת גיים סטופ מונה 7,400 סניפים, הפזורים ב-14 מדינות, אבל בעיקר בארה"ב, עם מחזור מכירות שנתי של כ-8.7 מיליארד דולר. בשנים האחרונות, ניהלה החברה תהליך משמעותי לשינוי המודל העסקי שלה, על רקע חולשה מחזורית בתעשיית המשחקים, שהובילה להידרדרות מסוימת בפעילות העסקית. תהליך זה לא היה חלק, ולווה באתגרים רבים.

התהליך התחיל מפגיעה במודל העסקי של גיים סטופ, עם ירידה משמעותית ברווח, כשבמהלכו נרשמה ירידה חדה בתנועת הקונים לחנויותיה, על רקע התגברות התחרות מצד ערוצים דיגיטליים וקמעונאיות אינטרנט כמו אמזון. אמנם, לכל אורך התקופה שמרה החברה על מאזן חזק, אבל ללא ספק, חלה הידרדרות ביחסיה הפיננסיים.

כיום, נראה כי המודל החדש שלה מוצלח יותר, לאחר שהחברה הרחיבה את פעילותה המסורתית, עברה להיות תחרותית מאוד במכירות המקוונות, סגרה חנויות גדולות ומפסידות, ומנגד פתחת חנויות קטנות המתמחות בתחום הסלולר, בשיתוף עם ספקיות תקשורת וטכנולוגיה מובילות כמו AT&T ואפל.

כתוצאה מצעדים אלה, הצליחה גיים סטופ לייצב את פעילותה, תוך חזרה למסלול צמיחה במכירות של חנויות זהות (שפעלו לפחות שנה באותה תקופת דיווח). לצורך המחשה, בשלושת הרבעונים האחרונים נרשמה עלייה עקבית ממוצעת של כ-2% במכירות של חנויות זהות, וגם לאורך התקופה שמרה החברה על יציבות בשולי הרווח הגולמי.

צמיחה דו-ספרתית במכירות המקוונות

הצלחתו של תהליך השינוי במודל העסקי נתמך, בין השאר, בביקושים חזקים לקונסולות משחקי וידאו ומכירת מוצרי פופ, כמו צעצועים ובובות לאספנים (Collectibles). הנהלת החברה ציינה בשיחת הוועידה האחרונה עם אנליסטים כי לקראת סוף השנה ועונת החגים היא מתחילה לראות שיפור בסביבה העסקית, תוך עלייה משמעותית בתנועת הקונים בחנויות, על רקע השקת קונסולות משחקים חדשות כמו Nintendo Switch ו-Xbox One X, שצפויות גם ברבעון הרביעי של 2017 לתמוך במכירת מוצרי חומרה ותוכנה חדשים, אביזרים נלווים ושאר ציוד המולטימדיה.

 הצמיחה של גיים סטופ

פרמטר חשוב נוסף הוא ערוץ המכירות המקוונות של גיים סטופ, שמפגין הצלחה מרשימה, תוך צמיחה דו-ספרתית הן ברמה הרבעונית והן ברמה השנתית.

בתחום משחקי הווידאו והמכשירים הניידים מתחרה גיים סטופ באופן ישיר מול קמעונאית האלקטרוניקה Best Buy, ובשאר השוק קיימת פרגמנטציה משמעותית, כשניתן לאפיין את המודל שלה כמבודל מול חברות דיסקאונט כמו וולמארט ו-Target.

המצב מאפשר לגיים סטופ ליהנות מיתרון לגודל, שמאפשר לה לשמור על תחרותיות במחירים, ובעיקר מול רשתות מקומיות וחנויות עצמאיות בארה"ב. לפי תחזיות הקונצנזוס, ב-2017 כולה צפויה גיים סטופ להציג מכירות של כ-9 מיליארד דולר - צמיחה של 3.2% ביחס לשנה קודמת, שבה נרשמה ירידה של 3.5% בהכנסות.

הפרופיל הפיננסי הנוכחי של גיים סטופ כולל יחס מינוף (חוב ל-EBITDA) של פי 1.1, יחס כיסוי הוצאות ריבית של פי 13 וקופת מזומנים של 455 מיליון דולר, שנתמכת בקו אשראי זמין של 365 מיליון דולר עד 2022. כשמביאים בחשבון בסך החוב של גיים סטופ גם את ההתחייבויות שלה בגין חוזי השכירות של החנויות שבהן היא פעילה, יחס המינוף עולה לרמה של פי 2.5.

השיפור בביצועיה העסקיים של גיים סטופ מייצר, להערכתנו, הזדמנות השקעה באיגרות החוב שלה (GME), הנסחרות בדיסקאונט משמעותי, הן ביחס למדד הרחב והן במונחי מחיר דולרי. ל-GME יש שתי סדרות של איגרות חוב דולרי סחירות לטווחים של שנתיים וארבע שנים, ומדורגות BB/Ba1 עם תחזית דירוג יציבה - ולכן הן נחשבות לאיגרות חוב שאינן בדירוג השקעה או High Yield.

האג"ח ל-2021 משלמת קופון של 6.75% ומחירה עומד על 104.75 דולר. תמחור זה משקף תשואה של 4.5% לתאריך הקריאה שלה בשנת 2020, מרווח של 263 נ"ב מעל אג"ח ממשלתית ומח"מ של 2.1 שנים. עבור חברות בדירוג BB עומדת התשואה על 4.3% ומרווח של 225 נ"ב.

לכן, אף שקיימת אי-ודאות בנוגע לשוק המשחקים, אנו סבורים כי במצב הנוכחי יש הרבה מקום לרווחי הון באג"ח GME. זאת, מכיוון שהתשואה השוטפת ותשלומי הקופון הגבוהים יחסית צפויים להוביל לתשואה עודפת ביחס למדד הרחב. גם במקרה שאיגרת החוב לא תיקרא ב-2020, הרי שהיא מציעה תשואה לפדיון של מעל 5% בכל אחד ממועדי הקריאה האחרים.

■ הכותבים הם המנכ"ל המשותף של אופנהיימר ישראל ואנליסט המאקרו והחוב בבנק ההשקעות. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.