הלקוח לא תמיד צודק: כך נמנע טעויות בניהול תיק ההשקעות

במבחן האחרון שערכה רשות ניירות ערך למבקשים להשיג רישיון לניהול השקעות, הופיעו כמה שאלות הלקוחות מעולם התוכן של אגרות החוב. בחרנו מתוכן בשאלה המרכזית, המתפצלת לשלוש שאלות משנה.

השאלה היא מאוד מעניינת ומתחברת לעולם האמיתי של ניהול השקעות. מדובר בתופעה קיימת ואף מתחזקת של לקוחות, שאחרי פרק זמן קצר של ניהול השקעות בשתי חברות במקביל, משווים בין הביצועים (התשואות שלהן), מתאכזבים מאחת מהן ומעבירים את תיק ההשקעות שלהם לחברה השנייה, ה"מצליחה". החלטה זו מתקבלת לעיתים קרובות מאוד מבלי שהלקוחות בדקו עוד אלמנטים חיוניים להשוואה בין שני תיקי ההשקעות.

נתונים ורקע: חברת "יציבות" הינה חברת ניהול תיקים ותיקה. עיקר לקוחותיה הם משקיעים בגילאי 60 , המאופיינים בשמרנות ורגישות גבוהה לסיכון. מזה כשנה חווה החברה פדיונות כבדים של תיקי לקוחותיה והעברתם לניהול אחר, כאשר הסיבה העיקרית, כפי שנאמרת על-ידי לקוחותיהם, היא תשואות חסר בהשוואה למתחרים.

בטבלה המצורפת תוכלו לראות את מבנה תיקי האג"ח והמניות של החברה, כפי שנקבע בוועדת ההשקעות. נתון כי החברה משקיעה ללקוחות במסלולים מעורבים של אג"ח ומניות את החלק היחסי מכל אחד מתיקי הבית הנ"ל, בהתאם למדיניותם.

קייטי עובדת כמנהלת קשרי לקוחות בעלת רישיון בחברה. במסגרת תפקידה, קייטי אמונה על הקשר והשימור של כ-200 מלקוחות החברה בכל סוגי המדיניות ורמות הסיכון.

ב-31.5.17 קיבלה קייטי הודעת ניתוק לחשבון שבטיפולה בסך 3 מיליון שקל. בשיחת השימור שביצעה קייטי ללקוחות, עלו הדברים הבאים: הלקוחות הם זוג פנסיונרים, שהצטרפו לחברה לפני 5 שנים. הלקוחות מושכים מידי רבעון את הרווחים של התיק לצורכי השלמת הכנסה. הלקוחות מנהלים במקביל תיק השקעות נוסף במדיניות זהה של חשיפה למניות (עד 30%). מזה כשנה וחצי מפגר תיק ההשקעות בניהול החברה אל מול התיק המתחרה בהפרש מצטבר של 3%. על רקע זה, הלקוחות מעוניינים להעביר את ניהול התיק לניהולה של החברה המתחרה.

 תיק ההשקעות של חברת יציבות-6

שאלה של סיכון

שאלה: פרטו את ההבדלים בין שני התיקים. התייחסו לרמות הסיכון ואסטרטגיית ההשקעות של כל חברה.

תשובה: המדיניות המוצהרת שקבעו הלקוחות לכל אחד משני התיקים בשתי החברות לניהול תיקי השקעות, היא בבסיסה אותה מדיניות: עד 30% מניות.

למרות זאת, יש בפועל שורה של הבדלים ביניהם, שאלמלא ידענו שהמדיניות המוצהרת הינה זהה, לא היינו מעלים על דעתנו שמדובר באותם לקוחות עם אותה מדיניות.

תיק א' הוא מאוד שמרני, כיאה ללקוחות פנסיונרים הזקוקים לרווחים בתיק כמקור להשלמת הכנסה ומושכים לצורך זה מן הרווחים מידי רבעון.

ההחזקה המנייתית בתיק זה, כפי שנקבעה על-ידי החברה ללקוחותיה הפנסיונרים עם מאפייני לקוח דומים, מתבססת על השקעה במניות בישראל בשיעור 65%, בחו"ל - 25%, ושמירה על מזומן בשיעור של 10%. ההשקעה הזו מתמקדת, כמעט כולה, במדדים המובילים בכל אחד מן השווקים.לעומת זאת, ההחזקה המנייתית בתיק השני, תיק ב', הינה ברובה במדדים ענפיים, כמו פיננסים, ביטוח, נדל"ן והיא מתאפיינת ברמת סיכון-סיכוי גבוהה יותר.

אלא שבכך לא מסתיים הסיפור, הוא רק מתחיל.

הפערים בין האופן שבו הושקע כספם של הפנסיונרים במרכיב האג"חי של התיקים, שהוא המרכיב העיקרי (מניות עד 30%), הם עצומים.

בתיק א', אותו תיק שזוג הפנסיונרים שלנו התאכזב ממנו מכיוון שבשנה וחצי האחרונות הוא פיגר אחרי תיק ב' ב-3%, חצי מההחזקה באגרות חוב הייתה באגרות חוב של ממשלת ישראל, עוד 5% באג"ח של ממשלת ארה"ב, ויתרת ההשקעה הייתה באגרות חוב קונצרניות, אבל ברמת דירוג גבוהה. כמו-כן, היה פיזור בין אגרות החוב הצמודות למדד המחירים לצרכן (40%), אגרות החוב השקליות הלא-צמודות (40%), מט"חיות (10%) ונזילות (10%).

לעומת זאת, בתיק ההשקעות המתחרה וגם ה"מצליח", היה פיזור מסוים בין צמודות מדד לשקליות, אך הפיזור הזה היה הרבה פחות מוגדר ונשלט, שכן חלקו נעשה באמצעות קרנות נאמנות.

אבל מה שמייצר את הפערים העצומים בין שתי תיקי ההשקעות, זו קודם כל העובדה שבתיק ב' לא הייתה שום החזקה באגרות חוב ממשלתיות וכל החלק של אגרות החוב הושקע באגרות חוב קונצרניות, ולא "סתם" באגרות חוב קונצרניות, אלא באגרות חוב הכלולות במדד "תשואות שקלי" ו"תשואות צמוד" ובקרנות נאמנות המתמחות באג"ח High Yield, כלומר, באגרות חוב בסיכון הגבוה ביותר.

נתראה בירידות

שאלה: האם החלטת הלקוחות להעביר את ניהול תיק ההשקעות לחברה המתחרה מוצדקת? נמקו והסבירו.

תשובה: ההחלטה ממש אינה מוצדקת. הלקוחות שפטו את שני התיקים רק על-פי התשואות, בהיעדר מודעות, יכולת, או רצון, לבדוק פרמטרים אחרים, ובראשם את רמת הסיכון. הם החליטו על בסיס "השורה התחתונה", וזו החלטה שטחית מאוד.

יתרה מזו, הפער של 3% בין התשואות של שני תיקי ההשקעות בשנה וחצי האחרונות אינו דרמטי, שכן אגרות חוב קונצרניות מהסוג שהוחזקו בתיק ב' עלו בשיעור גבוה בהרבה מאגרות החוב עם דירוג חזק ומאגרות החוב הממשלתיות. המרווחים בין אגרות החוב הקונצרניות לממשלתיות קטנו במידה כזו שרחוקה מלשקף את הסיכון הטמון בהן. השוק הקונצרני עלה כמעט ברציפות, וכתוצאה מכך, גם התיק ה"מצליח" לא עמד במבחן של ממש - כלומר, כיצד הוא מתנהג בפרק זמן של ירידות.

על רקע זה, יתרון של 3% בתשואות לטובת תיק ב', לא רק שאיננו דרמטי, אלא אף מדבר בגנות תיק ב', שהיה צריך לייצר פער גדול יותר לטובתו תמורת הסיכון הגדול בהרבה שנלקח בו.

לסיכום, זוג הפנסיונרים לא הביאו בחשבון את מרכיב הסיכון ואת היחס בין התשואה שהושגה לבין הסיכון שנלקח, הגדילו את התיק ה"מצליח" מכספי התיק השמרני וה"לא מצליח", ובכך הוסיפו "חטא על פשע", כי במהלך הזה הם הגדילו מאוד את רמת הסיכון שכל כספם יימצא בה.

מאחורי הסיפור הזה עומדות עוד כמה תובנות שחשוב להבינן.

ראשית: בשנים האחרונות מתפתחת התופעה של נהירה אל "כוכבים", ריצה אל מצליחנים. לפני שרצים, חשוב לבדוק כיצד המצליחנים האלה הצליחו. האם בדרך הם לא "עיגלו פינות" וסיכונים בעייתיים.

שנית, הגדרת המדיניות של תיק ההשקעות דרך הרכיב המנייתי בלבד איננה מספקת (במקרה זה עד 30% במניות), שכן חלק הארי של לפחות 70% מוחזק באגרות חוב. אבל, איזה אגרות חוב? ממשלתיות או קונצרניות? קונצרניות בדירוג גבוה המתנהגות באופן דומה לאגרות החוב הממשלתיות, או אגרות חוב H.Y. המתנהגות באופן דומה למניות, ויש כאן בדלת האחורית, רכיב מנייתי נוסף?

חינוך פיננסי למשקיעים

שאלה: כיצד הייתם פועלים על מנת לשמר את התיק בחברה?

תשובה: נתחיל בבעיה הבסיסית בשימור של לקוח כזה. על-פי מה שנראה, זוג הפנסיונרים הזה לא ממש מבין בהשקעות ולא ממש מבין בסיכון. הוא מבין "בשורה התחתונה" וזה מה שמעניין אותו, במיוחד כאשר הוא זקוק לכל שקל של רווח כדי להשלים את הכנסתו. במלים אחרות, הוא נעדר חינוך פיננסי כמו כמעט כל "משקיעי ישראל". הרבה יותר קל לשמר לקוח שהוא "מבין עניין" ושהוא יותר פתוח לשכנוע.

לזוג הפנסיונרים הזה צריך לעשות "חינוך פיננסי מקוצר" בתקווה שזה יעשה את העבודה.הנקודה המרכזית היא - הדגשת העובדה, שלמרות שהוא הנחה את שתי החברות לנהל מדיניות זהה (עד 30% מניות), הרי שבפועל, החברה המתחרה לקחה לעצמה דרור והשקיעה באגרות חוב מסוכנות וחלקן דמויי מניות. במידה רבה ניתן לומר שתיק ההשקעות ה"מצליח" התנהל ממש בחוסר אחריות, במיוחד כאשר מדובר בזוג פנסיונרים, ורק העובדה שבפרק הזמן הספציפי הזה (שנה וחצי) לא נרשמו זעזועים בשוק אגרות החוב, הצילה את כספם של הפנסיונרים.

להעביר את הכסף ממי שהתנהל באחריות אל מי שהתנהל בחוסר אחריות, זו טעות חמורה.היה והלקוחות לא משתכנעים, כי אתה, המשכנע, הרי חשוד אוטומטית כבעל אינטרס, הייתי מציע ללקוחות לפנות לגוף שלישי, או לאדם שמבין עניין, להציג את שני התיקים בלי לזהות במי מדובר, ולבקש את חוות דעתם. סביר להניח, שזה יעשה את העבודה.