שיטת הפירמידה: לקנות שליטה בבזק בפחות מחצי מיליארד ש'

לא סתם נתי סיידוף זנח את ההתמודדות על אפריקה ישראל והסכים לחתום אחרי משא-ומתן קצר ומהיר על עסקה לרכישת קבוצת יורוקום. סיידוף זיהה הזדמנות: תמורת השקעה של 350 מיליון שקל (ואולי הזרמה של עוד כמה עשרות מיליוני שקלים לחברות-בנות), הוא מקבל שליטה על קבוצת התקשורת הגדולה בישראל.

איך תמורת סכום נמוך יחסית ישלוט סיידוף בבזק הנסחרת בשווי של מעל 14.5 מיליארד שקל? התשובה היא פשוטה, זו שיטת הפירמידה. הפירמידות העסקיות בנויות כך שכל קומה מחזיקה בשרשור רק בחלק מהמניות שבקומה מתחת, והיתר מוחזק על-ידי הציבור. התוצאה היא שיורוקום מחזיקה בשרשור רק כ-10% ממניות בזק, אבל בפועל השפעתה עליה עצומה (והאירועים מהשנה האחרונה אולי יעידו שההשפעה הייתה עצומה מדי).

כאשר דובר על מכירת בזק, נבחנו (ועדיין נבחנות) אופציות רבות, ביניהן מכירת מניות בזק עצמן או מכירת אחת הקומות. מבחינת הרוכש ישנם יתרונות וחסרונות בכל אחד משלבי הפירמידה - מצד אחד, רכישה של הפירמידה בקומה העליונה כרוכה בהשקעה נמוכה יחסית של כסף. מצד שני, היא תיאלץ אותו להתמודד עם יתר הקומות שבמורד הפירמידה.

כמו כן, ייקח זמן עד אשר שסיידוף או כל רוכש אחר ייהנה מדיבידנדים מבזק. הדיבידנדים ייבלעו קודם כל לצורך פירעון חוב בקומות התחתונות בפירמידות. כך למשל, מבדיקה שערך בעבר "גלובס" עלה כי בזק חילקה מאז רכישת שאול אלוביץ' דיבידנד בהיקף של מעל 18 מיליארד שקל, אולם אלוביץ' עצמו לא נהנה ולו משקל אחד, שכן הדיבידנד שימשו לפירעון החוב של הקומות התחתונות.

הפירמידה של אלוביץ' היא מהאחרונות שנותרו בשוק ההון המקומי. גל הסדרי החוב, כמו גם חוק הריכוזיות, חיסלו את השיטה הזו.

מעניין לציין כי שיטת הפירמידה בלטה בעיקר בסקטור חברות התקשורת: חברת סלקום מוחזקת במבנה פירמידיאלי על-ידי קבוצת אי.די.בי, ולאורך שנים היוותה פרת דיבידנדים מרכזית של הקונצרן שהיה אז בשליטת נוחי דנקנר.

דוגמה נוספת היא חברת פרטנר, שנרכשה לפני כ-8 שנים על-ידי איש העסקים אילן בן-דב בעסקה שהייתה בנויה גם כן בפירמידה. אלא שאז הפירמידה הייתה שברירית למדי, זרם הדיבידנד מפרטנר נחתך, החברות בקומות העליונות נקלעו להסדר חוב - ובן-דב נאלץ למכור את פרטנר.

כאמור, חוק הריכוזיות שם קץ לשיטת הפירמידות. במסגרת החוק נקבע כי ניתן להחזיק רק שתי חברות ציבוריות בשרשור במבנה של פירמידה. במסגרת חוק זה, גם סיידוף או מי שזה לא יהיה שירכוש שליטה בקבוצת יורוקום יצטרך להוביל תוכנית להקטנת הפירמידה ו"קיפול" אחת השכבות.