יש על מה לבנות: הריט נראה כהזדמנות טובה להשקעה

שוקי המניות בעולם ממשיכים במגמה החיובית המאפיינת חודשי דצמבר רבים, כאשר אחד ההסברים לתופעה זו עשוי להיות התחזיות החיוביות בדרך-כלל לשנה הקרובה, שמפרסמים בתי ההשקעות בעולם במהלך החודש. מחירי יעד למדדי המניות לעתים כבר נחצים בדצמבר או ינואר ומחייבים את החזאים השונים לעדכן תחזיותיהם במוקדם או, לרוב, במאוחר.

אחד הזרזים לעליות בימים האחרונים הוא רפורמת המס שאושרה בארה"ב ומשפרת את מצבן של חברות רבות ויוצרת שונות בין סקטורים ואף חברות באותו הסקטור. ככלל, צפויה הרפורמה להוסיף כמחצית מצמיחת הרווח לשנה הקרובה, כאשר החברות שישכילו לנצלן, צפויות ליהנות מהטבות משמעותיות ומשקיעים שישכילו למצוא חברות אלה, צפויים לתשואות עודפות. במקרים רבים, בניגוד לדעת הרוב, נראה כי לא כל השיפור ברווחי החברות שינבע מהרפורמה, מגולם במחירים הנוכחיים וברמת החברה הפרטנית עדיין ניתן למצוא הזדמנויות.

אחד הסקטורים שצפוי ליהנות במיוחד מהרפורמה, הוא זה של חברות הנדל"ן המאוגד תחת מבנה הריט המוכר. משקיעי הריט לא רוו נחת כאשר הסקטור באופן כללי השיא השנה תשואת חסר משמעותית למדדים הרחבים ואף נפגע שוב בשבוע האחרון ב-2.3%, בשעה שתשואות האג"ח הממשלתי בארה"ב עלו ושברו מעלה חזרה את רף 2.5% באג"ח לעשר שנים.

 תשואות הנכסים

כבר בתחילת השנה, עוד לפני שנפוצו תחזיות האימים למגזר הנדל"ן המסחרי בארה"ב, הזהרנו כאן מהצפוי לסקטור זה בשנה הנוכחית. ואמנם מי שמתעמק במבנה מדדי הריט הרחבים בארה"ב, מבחין בשונות גבוהה ביותר בביצועי תתי-הסקטורים, שונות שהביאה לביצוע החלש של המדד הכולל, שעלה השנה ב-3.3% בלבד בתוספת 4% תשואת דיבידנד. את העליות השנה בארה"ב הובילו ריטים מתחום ה-Data Centers, שעלו ב-23.7%, ריטים מתחום התעשיה שעלו 17.7% והנדל"ן החד-משפחתי (Single Family) שעלו ב-12.6%. לעומתם, ריטים בתחום מגורי הסטודנטים ירדו ב-15.3% לאור המשך הגידול בהתחייבויות לשיא וסקטור מרכזי הקניות (Shopping Centers), שחלקו במדד 16.8% ושירד ב-14.4%.

באפט זיהה את הזדמנות ביוני

משקיעי המניות בעולם לעתים נוטים להתנהגות עדר, שבולטת מאוד במקרה הנידון בתנודת מניות סקטור הנדל"ן המסחרי והקניונים במקומות רבים בעולם. מניות אלה ספגו ירידות חדות ונסחרות במקרים רבים בהנחה של 20%-30% לערך הנכסי הנקי (NAV), ירידות שלא נעלמו מעיניי המשקיעים המתוחכמים. היה זה וורן באפט הראשון שרכש ביוני השנה 9.8% בריט.

הוא קנה מניות של Store Capital (סימול STORE) בהשקעה של 377 מיליון דולר, חברה המחזיקה 1,750 נכסי נדל"ן ב-48 מדינות ברחבי ארה"ב ואשר משכירה נכסים לשוכרים איכותיים בעלי פרופיל עסקי יציב. מניותיה שנסחרו ב-20 דולר בעת ההודעה, התייצבו בחודשים האחרונים בשווי מניה של מעל 25 דולר, מחיר בו נסחרה בתחילת השנה לפני שמשקיעים מכרו בלא אבחנה את המניות בתחום.

בחודש האחרון התרבו בעולם הודעות מיזוגים ורכישות בתחומי הנדל"ן המסחרי. ההזדמנות לרכוש חברות איכותיות במחירים העולים לעתים בעשרות אחוזים על מחירי השוק ובשווי שאינו עולה בדרך-כלל על הערך הנכסי הנקי, כמו גם המימון הזול והרצון להתייעל בהוצאות הניהול, צפויים להמשיך ולדחוף משקיעים לביצוע עסקאות אלה. אחת החברות עליהן כתבנו כאן בעבר, היא הריט הבריטי Intu, המתמחה במרכזי קניות בבריטניה ושמחיר מניותיה ספג ירידות חדות, הן בגלל החשש מהתחום המסחרי והן מחוסר הוודאות הנובע מתהליך הברקזיט. בתחילת החודש הודיעה חברת ריט בריטית אחרת, Hammerson, על הצעה לרכישת כל מניות Intu בפרמיה של 28% על מחיר השוק, שעדיין מהווה מחיר המגלם 27% הנחה ל-NAV. החברה הרוכשת בעצמה נסחרת בהנחה של כ-30% לערכה הנכסי ומומלצת לבדיקה לאחר הצעת המיזוג הנוכחית. כפי שהזכרנו כאן בעבר, הריט שנרכש אינו פעיל בבריטניה בלבד אלא גם בספרד ובאירלנד. שבוע לאחר מכן הודיעה חברת Unibail Rodamco (UNBP.AS), מניית הריט הגדולה ביותר במדד הריט האירופאי, על רכישת Westfield בפרמיה של 17.8% על מחיר השוק ו-7.3% פרמיה על הערך הנכסי הנקי של החברה הנרכשת. Weatfield האוסטרלית מחזיקה 56 נכסים מסחריים בארה"ב (79% מהנכסים) ובריטניה (21%), כאשר המיזוג יוצר חברת ענק בשווי של 30 מיליארד אירו.

התמחור החסר של הריטים מביא את המנהלים ובעלי המניות לחפש פתרונות יצירתיים על מנת להציף ערך. בשבוע שעבר הודיעה הריט האמריקאי DDR Corp. על פיצול תיק הנכסים לנדל"ן מסחרי משאר הנכסים, תוך יצירת חברה חדשה שתיקרא RVT (Retail Value Trust), שתאגד 50 נכסים מסחריים, 38 מהם בארה"ב ו-12 בפורטו-ריקו וזאת כדי להביא לתמחור גבוה יותר לחברת האם הנסחרת היום.

הודעות המיזוג כמו גם נתוני מכירות קמעונאיות טובות מהצפי בארה"ב ובמקומות נוספים, הביאו בשבועות האחרונים לתיקון מעלה הן בחלק ממניות חברות המסחר החבוטות והן, מה שרלוונטי לכתבה זו, בחלק ממניות הריט בתחום המסחרי. בגרמניה נסחר הריט Deutsche Euroshop (סימול DEQ), המחזיק ב-21 מרכזי קניות בעיקר ברחבי גרמניה, אך גם באוסטריה, צ'כיה ופולין ואשר מחיר מניותיו ירד בכ-30% מהשיא בשנת 2015 וב-15% השנה. שיעורי התפוסה, של 99%, כמו גם המלצות קניה מצד 10 מתוך 21 האנליסטים המכסים את החברה, לא מונעים מהחברה להיסחר בכ-23% הנחה לערך הנכסי הנקי ובתשואת תזרים (FFO) של 7.2%, תוך חלוקת דיבידנד של 4.2%. מניות הריט תיקנו מעט בשבועות האחרונים, אבל עדיין נראות כהשקעה ראויה למשקיעי ערך.

הריט השני הוא חברתEurocommercial Properties (SIPFc.AS), הנסחרת בהולנד בהנחה של כ-20% לשווי הנכסי הנקי ושמחלקת דיבידנד שנתי של 6.1%. באוקטובר היא רכשה את Woluwe, חברת מרכזי הקניות הוותיקה באירופה, שעיקר פעילותה בבלגיה. טרם הרכישה התחלקו הנכסים בין איטליה (43%), המסבירה חלק מהזהירות שנוקטים המשקיעים כלפיה, צרפת (35%) ושבדיה (22%). בשבוע שעבר הודיעה החברה על מכירת נכס בשבדיה וארבעה באיטליה מתוך ה-12 שבבעלותה שם. רווחיה צפויים לעלות בשיעור מתון בכל אחת מהשנים הבאות.

הזדמנויות מחוץ לארה"ב

נחזור למניות הריט בעולם. אחת התופעות הבולטות בשנה האחרונה הייתה השונות בביצועי מדדי הריט השונים. מתוך מדד הריט העולמי ארה"ב מהווה 63.2%, אוסטרליה 7.3%, אירופה 6.62%, יפן 6.26%, בריטניה 5.66%, סינגפור 2.59% והונג-קונג 1.88%. מרבית המשקיעים כלל אינם מושקעים בשווקים שמחוץ לארה"ב ומפסידים תשואות נאות בשווקים רבים אחרים. מדד הריט בסינגפור עלה השנה בכ-40%, בהונג-קונג בכ-35% ואף באירופה השיא המדד תשואה דו-ספרתית נאה של 11.49%.

 תשואת מדדי הריט בעולם

סך המדד העולמי עלה השנה ב-6.2% לעומת תשואה חד-ספרתית בארה"ב, של 3.3%. מחוץ לארה"ב ואירופה עדיין ניתן למצוא ריטים סחירים בהנחה לשווי הנכסים העולה על 20%, במדינות כמו יפן, שם לא עלה מדד הריט השנה; בהונג-קונג, למרות העליות; ובמדינות נגישות פחות, כמו מקסיקו, מלזיה והודו.

ככלל, מעריכים החזאים השונים תשואה של 3%-5% במדד הריט הרחב בארה"ב בשנת 2018 בתוספת תשואת דיבידנד של כ-4%. לאור הירידות האחרונות, מומלץ גם בתיק מניות ארה"ב לשקול בחיוב משקל יתר למניות הריט, מתוך הערכה כי שנה נוספת של ביצוע חסר כה משמעותי כמו השנה לא תחזור. מנגד, התמחור הכולל של המניות אינו זול ביחס לעבר (ראו גרפים) ואין לצפות לתשואות גבוהות. מבין תתי הסקטורים שממשיכים להיות מומלצים במשקל יתר, ניתן לציין את סקטור המשרדים והמגורים באופן סלקטיבי. בתחום המשרדים מומלצות החברות Kilroy Realty (KRC), Boston Properties (BXP) ו-Vornado Realty Trust (VNO), ובתחום המגורים מומלצות Essex Property Trust (ESS) ו-AvalonBay (AVB).

סיבה נוספת לבחינה מחודשת של מניות הריט נובעת מרפורמת המס שהוזכרה בתחילת הכתבה. הנדל"ן המסחרי, שהיה הסקטור שמשך מטה את מדד הריט הרחב, צפוי ליהנות מירידה בשיעור המס על חלק הרווחים למשכירי הנכסים. זאת, מעצם ירידה בשיעור המס הכולל על חלוקת הרווחים מ-39.6% היום ל-25% וכן עקב תוספת של הרגע האחרון של ניכוי מס לחברות בשיעור 20% על הכנסות השכירות, שהיה שמור עד היום לשותפויות ושותפיות מוגבלות בלבד. אחד הנהנים הגדולים משינוי זה צפוי להיות הנשיא דונלד טראמפ עצמו, המחזיק בנכסי נדל"ן כמגדל טראמפ ומגדל משרדים בוול-סטריט, שהניבו יחד ב-2016 הכנסות של כ-40 מיליון דולר. לשם ההגינות יש לציין כי מהטבה זו ייהנו גם בעלי עסקים קטנים עצמאים, שלא נהנו ממנה עד כה.

 עסקאות בנדלן בארהב

לסיכום, הגידול בעסקאות מיזוגים ורכישות בחברות הריט בעולם בתקופה האחרונה מסמן כי משקיעים מתוכחמים רבים סבורים שחלק ממחירי הנכסים הגיעו לתמחור אטרקטיבי. ביצועי חסר דרמטיים של מדדי הריט בשנה האחרונה בארה"ב כנראה לא יחזרו ומשקיעים צפויים להניב ב-2018 לפחות את תשואת מדדי המניות המרכזיים אם לא למעלה מכך. בנוסף, ביצועי החסר הדרמטיים של חלק מהריטים בתחום הנדל"ן המסחרי בעולם מגלמים בחלקם הזדמנות ארוכת טווח למשקיעי ערך.

 מכפיל התזרים

■ הכותב הוא מייסד ומנהל ההשקעות בפמילי אופיס Feller wealth service advisory. לכותב המאמר ו/או לחברה עשוי להיות עניין אישי בנושא. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.