מסכמים שנה במניות הנדל"ן: השוק מתחיל להתקרר?

שנת 2017 האירה פנים למשקיעים במניות הנדל"ן. המניות עלו בשנה החולפת בשיעור ממוצע של 26%, בהמשך לעלייה של 47% בשנת 2016 ולעלייה של 49% בשנת 2015. העליות של מניות הנדל"ן מרשימות לכל הדעות (רק כדי לסבר את האוזן: המדד המרכזי של הבורסה, תל אביב 35, עלה בשנה החולפת בשיעור צנוע של 2.5%), אך לאור ההתמתנות בעליות, עולה השאלה האם השוק מתחיל להתלהב פחות מהתחום?

ניתחנו את התשואות של המניות העיקריות המרכיבות את המדד בשלוש השנים האחרונות, תוך חלוקת המדד לשלושה תתי סקטורים: נדל"ן מניב בישראל, נדל"ן מניב בחו"ל, וייזום למגורים בישראל. ברמת תתי הסקטורים, בשנת 2017 הנדל"ן המניב בחו"ל קרץ לנו יותר והציג את התשואה הממוצעת הגבוהה ביותר (30%), אחריו הנדל"ן המניב בישראל (26%) ואחרון חביב - לשמחתו של שר האוצר משה כחלון, שמרבה לנופף בקיזוז שולי הרווח ובמצוקה התזרימית של הקבלנים - תחום הייזום למגורים בישראל (עלייה ממוצעת של 13%).

מדובר בהיפוך מגמה, בשנים 2015 ו-2016 תחום המגורים הוביל ברמת התשואות, המניבים בישראל היו ונותרו במקום השני היציב, והנדל"ן המניב בחו"ל הניב בשנים קודמות תשואות חסר לעומת חבריו לסקטור.

 מגורים

נכסים מניבים בחו"ל: גרמניה-גרמניה-גרמניה

בבחינת החברות, אין ספק כי השוק מתלהב מהפעילות במערב אירופה בכלל ובגרמניה בפרט.

למובילה בתשואה ADO ולסוגרת את הרשימה בראק NV מאפיינים דומים. שתיהן פעילות בעיקר בתחום ההשכרה למגורים בגרמניה, ובשתיהן התחוללו ב-2017 מאבקי שליטה. השוק פחות אהב את הסיטואציה בבראק: מאבק פנימי בין מנהלי החברה לבעלי השליטה הקודמים, שהוביל בסופו של דבר להחלפת השליטה בחברה וגם לחילוף צפוי בהנהלת החברה.

מנגד, ADO המניה נהנתה מהבאזז סביב החברה. מהרכישות המאסיביות של משפחת דיין וקרן אפולו (שהביאו את חברת שיכון ובינוי להגיע להסכמה על שליטה משותפת בחברה). במקביל, איש העסקים יעקב לוקסנבורג רכש כ-6% ממניות החברה והגיע למסלול התנגשות מול בעלי השליטה. אליה וקוץ בה, הפעילות הערה במניות החברה הורידה את אחזקות הציבור לרמה של כ-22%, מהלך שצפוי להוציא את המניה ממדד ת"א 125 בעדכון הקרוב.

נדל"ן מניב בישראל: סקפטיות במסחר, אופטימיות במשרדים

שתי מגמות עיקריות השפיעו בשנת 2017 על החברות הפעילות בישראל בתחום הנדל"ן המניב (שכולל בעיקר מסחר ומשרדים).

המגמה הראשונה והמשמעותית היא הרכישות המקוונות הכובשות את עולם המסחר, בדגש כמובן על הענקית אמזון שכבר לוטשת עיניים גם לכניסה לישראל (מעבר למרכזי הפיתוח שהקימה פה השנה). משקיעים רבים רואים את הגידול הדרמטי בפעילות הסחר האלקטרוני (בעיקר ברכישות אופנה), לצד הקיפאון בפדיונות במרכזים המסחריים ובקניונים, לאחר שנים שבהן השוק התרגל לצמיחה נאה של כ-4% בפדיונות.

הערכות המשקיעים הביאו לעליות מתונות יותר של המניות הפעילות בתחום הקניונים והמרכזים המסחריים לעומת התחומים האחרים, ובמקביל הם הביאו את המשקיעים לתובנה שתחום הלוגיסטיקה הוא נהנה משמעותי מהסיטואציה. ברור כעת שהרחבת פעילות הסחר המקוון מחייבת בנייה מאסיבית של מרכזים לוגיסטיים ומרכזי הפצה (אגב חיפושי אמזון אחר מרכז לוגיסטי גדול במרכז הארץ).

המובילה בישראל בתחום הלוגיסטיקה היא חברת מגה אור, שמנייתה הציגה בשנה החולפת עלייה מדהימה של 71.5%, כאשר השוק מתרשם גם מהניהול השוטף של החברה ומהצמיחה הצפויה בתחום בעקבות ייזום של מבנים לוגיסטיים נוספים.
בנוסף, המגמה השנייה שהשפיעה על תחום הנדל"ן המניב בישראל היא העלייה בביקוש לשטחי משרדים בכלל, ובאזור תל אביב בפרט. לאחר שנתיים של סקפטיות בשוק, נוכח עלייה צפויה בהיצע המשרדים המוקמים בעיקר באזור תל אביב, השתנתה התפיסה לגבי הסיכון והביקוש בשוק, בעיקר עקב האכלוס המלא של מגדלי המשרדים אטריום ברמת גן (40 קומות, 57 אלף מ"ר) ושרונה בתל אביב (61 קומות, 118 אלף מ"ר) עם סיום הבנייה שלהם. הנהנות העיקריות הן אמות וגב ים, שהשוק מעריך את יכולות הייזום שלהן בתחום, וכמובן עזריאלי, שרוב ההבשלה של היזמות של החברה הוא בתחום המשרדים.

ייזום למגורים בישראל: מאמינים בחברות השורה השנייה

העלייה המתמשכת במחירי הדירות סיפקה דלק לעליות מרשימות במניות התחום בשנים 2015-2016.

בסיכום 2017 אפשר לומר שמחירי הדירות אמנם לא ירדו (כ-3% עלייה ממוצעת לפי הלשכה המרכזית לססטסטיקה), אבל הקונים עברו לעמדת המתנה. ההצהרות של בכירי האוצר, ובעיקר פעילות מחיר למשתכן שמובלת על ידי המשרד (לצד שיווק קרקעות מדינה כמעט אך ורק לפעילות זו) וההגרלות בהיקפים של עשרות אלפי דירות ב-2017, הביאו לירידה במכירת דירות חדשות של קבלנים בשיעור של עשרות אחוזים.

בשנה האחרונה גם ראינו שונות רבה במניות התחום. בעוד המניות של החברות הגדולות הציגו אשתקד עליות של פחות מ-10%, חברות בינוניות וקטנות, שלהן פרויקטים משמעותיים שהבשילו ומלאי נמוך של דירות בנויות, המשיכו גם בשנת 2017 להציג תשואות מרשימות.

את המגמה החיובית הובילה בשנת 2017 קבוצת חנן מור, שהמניה שלה השיגה תשואה של כ-44% בשנת 2017.

בשורה התחתונה, למרות כל הטררם שמחולל האוצר, מניות הנדל"ן למגורים המשיכו בנסיקה גם בשנה האחרונה (13% זה שיעור לא מבוטל כמובן). ניתן היה לצפות שאם המשקיעים צופים ירידה במחירי הדיור, ואם במשרד האוצר חוזרים על המנטרה הזו כמעט מדי יום, ציפייה כזו הייתה מתרגמת גם לירידה בשווי החברות היזמיות בשוק. מעצם העובדה שזה לא המצב, וזה בוודאי לא היה המצב בשנת 2017, ניתן להסיק כי המשקיעים סבורים שאנחנו נמצאים בעמדת המתנה ולא במצב של ירידות מחירים. יתרה מכך, מצב זה בעבר גרם לעליות מחירים עם שחרור צוואר הבקבוק ("ביקושים כבושים"), שמלווה בעלייה במכירות. אין ספק כי הירידה בהתחלות הבנייה בשנת 2017 מושפעת מהקיפאון במכירות מצד אחד, אך צפויה לגרום לירידה בהיצע בשנתיים הקרובות - מה שעלול לתמוך דווקא בעליות מחירי הדירות בעתיד.

מה יקרה בשנת 2018

ההערכה היא שבשנת 2018 תמשך ההסטה של השקעות נדל"ניות מהתחום המסחרי למבני הלוגיסטיקה, כאשר גם החברות הגדולות סימנו את התחום כמחולל צמיחה לאור הגידול החד במסחר המקוון.

במקביל, בתחום הייזום למגורים צפויה הירידה הנמשכת בהתחלות הבנייה לגרום לירידה גם בהיצע הדירות. במידה ויתקיימו השנה גם בחירות לכנסת, הפקק של הביקושים מצד קונים שממתינים חודשים ארוכים על הגדר עשוי להשתחרר, כיוון שהמשקיעים ורוכשי דירה ראשונה יסברו שתוכנית "מחיר למשתכן" - הדגל המרכזי של שר האוצר כחלון - לא תימשך אחרי הבחירות, מה שעשוי להביא לעלייה במחירי הדירות.

בפעילות הנדל"ן המניב בחו"ל, התחום הלוהט של השנה האחרונה, אנו מעריכים כי החברות הפעילות בצפון אמריקה ייהנו מתמונת המאקרו המשתפרת. גם תחום המשרדים במרכז הארץ ימשיך להנות מהביקושים הגואים לשטחים איכותיים בעיקר מצד חברות ההיי-טק המקומיות.

 תשואה ממוצעת לסקטור

■ הכותב הוא אנליסט נדל"ן ב-ווליו בייס בית השקעות