השנה שחלפה: מדדי האג"ח עלו, והתנודתיות הייתה נמוכה

 אינפלציה מצטברת

מגמות בולטות בשנה החולפת בארץ ובעולם:

1. תשואות גבוהות

שנת 2017 הסתיימה בתרועת ניצחון ותיזכר כאחת השנים הטובות למשקיעים ברחבי העולם, שנה בה מרבית אפיקי ההשקעה רשמו עליות נאות, וחלקן אף חדות. כך, מדדי המניות הראשיים, בישראל ובעולם, עלו כולם בשיעור דו-ספרתי. וגם לשוק האג"ח הייתה עדנה. אג"ח ממשלתיות בישראל עלו ב-3.55%, מדד אג"ח קונצרניות בישראל עלה ב-6%, מדד אג"ח ממשלתיות בארה"ב ב-2.3% ומדד אג"ח קונצרניות בארה"ב ב-6.5%.

2. תנודתיות נמוכה במיוחד

אחד הדברים שאפיינו את 2017, מעבר לתשואות הנאות, היה התנודתיות הנמוכה במרבית אפיקי ההשקעה. בגרף המצורף, ניתן לראות את הירידה בסטיות התקן בישראל, הן באפיק הממשלתי והן באפיק הקונצרני, בהשוואה לשנתיים הקודמות. הדבר נכון גם לאפיק האג"ח הממשלתי והקונצרני בארה"ב, דבר המעיד על כך שכמעט ולא היו תיקונים כלפי מטה בשווקים במהלך 2017.

3. השינוי בציפיות האינפלציה

בשנים האחרונות, וגם ב-2017, האג"ח הממשלתיות הצמודות למדד פיגרו בתשואות למשקיעים בהן מול אג"ח ממשלתיות שקליות. הסיבה ברורה: אינפלציה נמוכה עד כדי שלילית, יצרה העדפה ברורה לאג"ח שקליות לא צמודות. אחד הגורמים העיקריים לאין-פלציה בישראל נובע ממאמצי הממשלה להורדת יוקר המחייה בשורה של מהלכים. גורם דיפלציוני נוסף הינו השקל החזק, שנמצא ברמות שיא אל מול סל המטבעות על רקע ההשקעות הריאליות באמצעות רכישת חברות, אקזיטים והעודף בחשבון השוטף שלוחצים לייסוף המטבע.

בל נשכח את הטכנולוגיה שגם לה יש עוצמה דיפלציונית. בין אם זה הקניות און-ליין באינטרנט, תוך השוואת מחירים והמודעות הצרכנית של חלק גדל והולך בקרב הציבור בישראל, מה שמאלץ את בעלי העסקים להוזיל מחירים, ובין אם זו הירידה בהשקעות מצד החברות בעולם טכנולוגי, מה שמאפשר להן להוזיל מחירים. בנוסף, גם התמתנות תרומת סעיף הדיור למדד, שבשנים האחרונות היה מהגורמים היחידים לאינפלציה במשק, תורמת לסביבת אינפלציה נמוכה.

הגורמים שלעיל הביאו לכך שסביבת האינפלציה ממשיכה להיות מתונה מאוד ורשמה ב-2017 עלייה מצטברת של 0.4% (בהנחת 0.1% בדצמבר) ושל כ-1% בלבד במצטבר בחמש השנים האחרונות, נמוך משמעותית ממרבית המדינות המפותחות.

4. עוד שנה של עוצמה חריגה לשקל

ב-2017 השקל גילה עוצמה והגיע לשיא מול סל המטבעות, מה שממשיך להוות מקור דאגה עבור היצואנים, שרווחיותם נשחקת. בסיכום 2017, השקל התחזק מול הדולר, הליש"ט וסל המטבעות בכ-9.3%, 1.4% ו-6%, בהתאמה. המטבע העיקרי שהתחזק מול השקל היה האירו, שעלה ב-2.2%.

מסקירה שפרסם לאחרונה סיטי בנק, עולה שהשקל הוא המטבע היקר מבין מטבעות מדינות השווקים המתעוררים. עוצמת המטבע המקומי נובעת מנתוני הכלכלה הריאלית, ובראשם העודף הגדול בחשבון השוטף של כ-3.5% במונחי תוצר, על רקע השקעות ישירות של חברות במשק המקומי, ובעיקר במגזר ההייטק, מה שתומך בהמשך ייסוף השקל, ומנגד, יש כמה סימנים לאפשרות של שינוי מגמה בחזית זו.

5. שוק האג''ח המקומי התנתק מהאמריקאי

עליית התשואות לפדיון שהתרחשה בשנה האחרונה בארה"ב, בעיקר בחלקים הקצרים והבינונים של העקום, לא הייתה מורגשת בשוק האג"ח המקומי. למרות העלייה בתשואת האג"ח האמריקאי ל-10 שנים ל-2.49%, התשואה לפדיון של האג''ח בישראל דווקא ירדה. כתוצאה, הפער השלילי בין השווקים באג''ח ל-10 שנים התרחב לכ-80 נקודות, הגדול ביותר אי פעם. הקשר בין התשואות האמריקאיות לישראליות התנתק בחודשים האחרונים. מאמצע אוגוסט 2017 התשואה ל-10 שנים בארה''ב עלתה בכ-0.4%, כשבארץ היא ירדה ב-0.05%.

6. בקונצרניות - המשך הירידה במרווחים

שוק האג"ח הקונצרניות המקומי המשיך ליהנות מזרימה חיובית של כספי ציבור לקרנות הנאמנות המתמחות באפיק זה, תוך עליות שערים וצמצום במרווחים אל מול האג"ח הממשלתיות במח''מ זהה.

החברות במשק ניצלו את ביקושי הציבור, שמהווים עבורן הזדמנות מצוינת למחזר חובות ישנים ולגייס חוב בריביות נמוכות מאוד, תוך הארכה של ממש במח"מ של חובותיהן וחיזוק יחסי הכיסוי ומבנה ההון שלהן. בנוסף, 2017 תיזכר גם כשנת שיא בשנים האחרונות בשוק ההנפקות הראשוניות, בהיקף של יותר מ-70 מיליארד שקל.

אחד הסקטורים שבלט בגיוסי חוב גדולים בשנה האחרונה, וגייס כ-12 מיליארד שקל, הוא הנדל''ן המניב האמריקאי, שהדירוג הממוצע של החברות בו נע סביב AA-BBB, דומה יחסית לחברות הנדל''ן המקומיות. חברות אלו מתאפיינות במרווחים גבוהים יותר מחברות הנדל"ן המקומיות, בשל העובדה שמרביתן לא רשומות משפטית בישראל. ניתן לצפות להמשך גל הנפקות זה, הואיל והשוק הישראלי מאוד אטרקטיבי עבורן לגיוס הון בעלות זולה בהרבה מאשר בארה"ב.

בבחינת ביצועי האפיק הקונצרני, מגלים שהמרווחים בכלל סולם הדירוגים רשמו ירידה אל מול אג"ח ממשלתיות עם מח"מ זהה, כך שהמרווח הממוצע של אג"ח בכלל השוק ירד מתחילת השנה מ-2.3% ל-1.85% כיום.

בסיכום שנתי, מדדי התל בונד סיפקו תשואה נאה. מדד תל בונד 60 ותל בונד שקלי רשמו עליות של 5.2% ו-6.9%, בהתאמה. מדד תל בונד תשואות שקלי, המכיל אג"ח בדירוגים נמוכים (קבוצת A ו-BBB), עלה ב-7.7%.

אם נבחן את האפיק הקונצרני בארה''ב, הן באג"ח מסוג Investment Grade והן באג"ח מסוג High Yield, נרשמו ירידות מרווחים חדות אל מול האג"ח הממשלתיות באותו מח''מ. בעוד המרווחים ב-IG וב-HY עמדו בתחילת השנה על 126 ו-440 נקודות בסיס, בהתאמה, כיום המרווחים עומדים על 110 ו-340 נקודות בסיס, תוך עלייה של המדדים הללו בכ-5.6% ו-7.3%, בהתאמה. עליות חדות אף יותר אפיינו את אג"ח COCO באירופה, שרשמו עליות חדות של כ-16% בשנה האחרונה על רקע השיפור בכלכלה האירופית.

אחת האלטרנטיבות הפופולריות בקרב המוסדיים הייתה הלוואות אשראי פרטיות בשוק האשראי החוץ-בנקאי, שצובר תאוצה בשנים האחרונות על חשבון האג''ח הממשלתי והקונצרני.

 סטיית תקן של שינוי יומי במדד

■ הכותבים הם יו"ר בית ההשקעות מיטב דש ומנהל השקעות בקופות הגמל והפנסיה של מיטב דש. אין לראות בכתבה המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/ או פעילות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק.