כשהבנקים המרכזיים משנים כיוון, אי-הודאות עלולה להתגבר

גל הכסף הקל שחילץ את הכלכלות המתקדמות מן המיתון שלהן ייחלש באמת ב-2018, ויפתח שלב חדש בהתרחבות הכלכלית העולמית.

מפרנקפורט עד טוקיו, ראשי הבנקים המרכזיים מתרשמים מהאינדיקטורים הכלכליים החזקים יותר, כולל סימנים ראשונים לאינפלציה גבוהה יותר, ומאותתים על יציאה ממדיניות ההמרצה האגרסיבית שהושקה אחרי המשבר הפיננסי העולמי. רכישות נכסים פיננסיים על-ידי ארבעת הבנקים המרכזיים הגדולים (הפדרל ריזרב, ה-ECB, הבנק של יפן והבנק של אנגליה) יתכווצו ביותר מ-70% עד סוף 2018, לכ-50 מיליארד דולר בחודש, משיא של 182 מיליארד דולר במארס 2017, כך לפי דויטשה בנק. כמה מהבנקים מתכננים או מאותתים על העלאת ריבית השנה.

הנסיגה המתואמת של קונים מהגדולים ביותר בשוקי ההון העולמיים תעלה את הסיכוי לתנודתיות מוגברת ולתיקון אפשרי במחירי הנכסים. כאילו להוסיף לאי-ודאות, הדור של הבנקאים המרכזיים שניהל את המשבר פורש, ולא ברור אם יורשיו יהיו שותפים לשאיפה שלו להמשיך את המדיניות המוניטרית האגרסיבית שתמכה בצמיחה העולמית.

כמה בנקאים מרכזיים חוששים שמשקיעים אינם מביאים בחשבון את המדיניות החדשה, ועלולים להיפגע קשות. במקביל, ייתכן שיהיו זמנים קשים יותר לעסקים ולצרכנים, שנהנים כעת מעלויות הכסף האולטרה-נמוכות.

"זה באמת מפתיע שהריביות ארוכות-הטווח הן כעת נמוכות ממה שהיו בקיץ, למרות שהצמיחה הכלכלית הפתיעה מאוד לטובה, ותחזיות הצמיחה והאינפלציה מעודכנות כלפי מעלה", אמר איב מרש, חבר מועצת המנהלים של הבנק האירופי המרכזי (שישה חברים), לעיתונאים גרמנים בריאיון שפורסם באתר ה-ECB בסוף דצמבר. "זה ממש לא מסתדר".

צפוי קצב מואץ יותר של העלאת ריבית

ההיפוך במדיניות הבנקים המרכזיים הגדולים מגיע בצמיחה הכלכלית מואצת, והאינפלציה מתחילה להתקרב ליעדים לאחר שנים של פיגור אחר התחזיות. הצמיחה הואצה בכשלושה רבעים מכל המדינות בשנה שעברה, השיעור הגבוה ביותר מ-2010, כך דיווחה קרן המטבע הבינלאומית בדצמבר. בארה"ב נגעה הצמיחה לאחרונה בשיא של שלוש שנים, 3.3%, ומדד האינפלציה המועדף על-ידי הפד עלה ל-1.5% בשנה בנובמבר, מ-1.4% בחודשיים הקודמים.

אינפלציה משופרת בארה"ב היא סיכון עיקרי לשוקי המניות, מפני שהפד יעלה כנראה את הריביות בקצב מואץ מהצפוי כדי לצנן את הכלכלה. היו"ר ג'נט ילן אמרה פעמים רבות שתקופת האינפלציה החלשה צפויה להיות זמנית.

הפד צופה עוד שלוש העלאות ריבית של רבע נקודת אחוז השנה, ועוד שתי העלאות ב-2019, אבל כמה משקיעים חושבים שהבנק יפעל אולי ביותר אגרסיביות מול הצמיחה החזקה, והתנופה שצפויה לכלכלה מקיצוצי המס האחרונים.

במרחב האירו, ה-ECB אותת ב-11 בינואר שהוא עשוי לפעול מוקדם מהצפוי לצמצם את קניות האג"ח הענקיות שלו, והפתיע בכך את שוקי ההון ושיגר את האירו לעלייה. שינוי המסלול בא על רקע מפנה חד בכלכלת מרחב האירו, עם אמון עסקים וצרכנים ברמה הגבוהה ביותר ב-17 שנים. האינפלציה הממוצעת, 1.4% בדצמבר, נשארה חלשה מכדי שה-ECB יוכל להעלות ריביות, אך היא צפויה להמשיך לטפס באיטיות בחודשים הקרובים, ובגרמניה היא רשמה לאחרונה שיא של חמש שנים.

תשואת אג"ח האוצר הגרמניות לעשר שנים התחילה לטפס מאז מחצית דצמבר, וזו אולי בשורה מוקדמת לריביות גבוהות יותר בשוק.

בבריטניה, הבנק אוף אינגלד העלה את הריביות בנובמבר לראשונה בעשר שנים, בתגובה לאינפלציה מוגבהת, ודוברי הבנק אותתו שייתכנו העלאות נוספות. אפילו ביפן האינפלציה מטפסת. מדדי הליבה של המחירים לצרכן, שאינם כוללים מחירי מזון תנודתיים, עלו ב-0.9% בנובמבר, בהשוואה שנתית, לעומת 0.8% באוקטובר. הנגיד היפני הרוהיקו קורודה אומר שהוא מצפה לכך שהחברות יתחילו בקרוב לגלגל על הצרכנים את התייקרות עלויות העבודה, שנובעת מהמחסור בעובדים.

עשו הכול כדי להרים את האינפלציה

"זו הפעם הראשונה מאז סוף שנות ה-90 שרואים התפתחויות חיוביות כאלה ביפן", אמר קורודה בנאום בציריך בנובמבר. "שוק העבודה הדוק מאוד, למעשה בתעסוקה מלאה, והאינפלציה ללא מזון טרי ואנרגיה חיובית במשך כארבע שנים".

הבנקים המרכזיים הגדולים אמנם עשו כל שביכולתם כדי להרים את האינפלציה בשנים האחרונות, אך הזדקרות פתאומית שלה עלולה לאלץ אותם לשנות כיוון במהירות, מה שעלול לערער את יציבות שוקי ההון וכלכלת העולם.

"מה שלא עולה על הדעת כעת זה אינפלציה גבוהה בארה"ב ובאירופה, וזה מה שמפחיד אותי יותר מכל דבר אחר", אומר בכיר ב-ECB. "השווקים יגיבו לכך בעצבנות רבה".

חשש נוסף הוא שוק האג"ח. בתגובה לתשואות אולטרה-נמוכות, הנפקת אג"ח על-ידי חברות וממשלות רשמה שיא ב-2017, וחברות אמריקאיות ואירופיות היו פעילות במיוחד.

אבל בצד הביקוש, הרכישות של הבנק המרכזי האירופי במסגרת תוכנית ההקלה הכמותית הענקית שלו פחתו החודש במחצית, וזרימת הכסף הזו עלולה להסתיים לגמרי באוקטובר. במקביל, הפד מצמצם בהדרגה את המאזן שלו, 4.5 טריליון דולר, והבנק של יפן האט את רכישת הנכסים שלו והוא מאותת על יציאה ממדיניות הכסף הקל.

כל זה מעלה את הסבירות ל"אי-התאמה ענקית בין ההיצע לביקוש" בשוקי החוב העולמיים השנה, לפי טורסטן סלוק, כלכלן בדויטשה בנק בניו יורק.

בכירי הבנקים המרכזיים מקווים שמאגר הנכסים הגדול שהבנקים מחזיקים יגרום לכך שריביות השוק יעלו רק בהדרגה. אבל כמה משקיעים חוששים מתיקון חד על רקע אי-ההתאמה הגדולה בין ההיצע והביקוש לאג"ח, בייחוד מפני שהשווקים מסתגלים עד כה באיטיות רבה לכיוון החדש של הבנקים המרכזיים. "יש חילופי משטר, זה מה שהבנקים המרכזיים מנסים לומר לנו", אומר סלוק. "סנטימנט המשקיעים עלול להשתנות בפתאומיות".

 סופו של עידן