המשקיעים ניפחו את שווי חברות הטכנולוגיה - לא תמיד בצדק

בין שנת 2000 לסוף 2008, כמה חודשים לאחר פרוץ המשבר הגלובלי, עמדה ריבית בנק ישראל הממוצעת על 5.67% - פי חמישה מריבית ממוצעת של 1.12% מאז 2009. מאז מארס 2015 עומדת ריבית בנק ישראל על שיעור זעום של 0.1%. בכל הקשור להייטק הישראלי, רלוונטיים גם שיעורי הריבית הנמוכים שנרשמים מאז 2008 בארה"ב, שהיא מקור לכ-90% מההשקעות בתעשיית הטכנולוגיה המקומית.

עודד טל, שותף מנהל בקרן קלארידג' ישראל, המשקיעה בחברות צמיחה, סבור שההשפעה ישירה ומובהקת. "הריבית היא גורם חשוב במסגרת 'מבול' הכסף שמסתובב בתחומים האלה", הוא אומר. "ברגע שהריבית נמוכה למשקיעי ענק בעולם, שהם המשקיעים הגדולים מאחורי הקרנות, האופציה של שוק האג"ח הרבה פחות אטרקטיבית".

במציאות הזאת, מוסיף טל, "סכומים הרבה יותר גדולים הולכים למה שנקרא השקעות אלטרנטיביות - קרנות פרטיות, הון סיכון, קרנות גידור וכו'. וככל שיש היצע יותר גדול של כסף גם התחרות גוברת, ולפעמים התמחור (של החברות, נ"י) עולה עד למצב של עסקאות מאוד יקרות. השרשרת של הדברים מאוד חשובה לדעתי. זה גורם להרבה גופים שאולי היסטורית לא השקיעו, להשקיע גם כן".

רותי שמחה, שותפה ומייסדת של קרן ויולה קרדיט מקבוצת ויולה, מזהה גם היא הסטה של כסף להשקעות אלטרנטיביות בגלל הריבית הנמוכה. "כל המשקיעים שלנו, של ההון סיכון ושל הפרייבט אקוויטי בעולם, בעיקר המוסדיים שמשקיעים בתעשיית הטכנולוגיה, חיפשו השקעות אלטרנטיביות, וזה בהחלט תמך בחברות טכנולוגיה. כשיש הרבה כסף יש עודף ביקוש ויש לחברות אפשרות לגדול יותר, לקבל יותר כספים וגם לקבל שוויים יותר גדולים - חלק בצדק וחלק לא. במצב הזה חברות לא ממהרות למכור.

"אגב, גם הגדרת הטכנולוגיה מאוד גדלה. לפני 15 או 17 שנה הגדרת הטכנולוגיה הייתה תוכנה, אנטרפרייז ותשתיות תקשורת, והיום זה גם נדל"ן, צרכנות וכן הלאה, וזה הגדיל את כל התחום והביא גם את המוסדיים להעביר יותר כסף".

אנחנו עדיין לא רואים את המוסדיים בישראל משקיעים סכומים משמעותיים בענף.

"מוסדיים ישראליים לא מייצגים את תמונת המאקרו, אם כי ירידת הריבית כן השפיעה על האשראי החוץ-בנקאי ומוסדיים ישראליים יותר השקיעו באשראי בחו"ל".

נוצר מצב שחברות שלא צריכות לקבל כסף מקבלות כי הכסף זול?

"נוצר מצב כזה בעולם, לא בארץ. כשעובר הרבה מאוד כסף לתחום של השקעות אלטרנטיביות, ברור שיש עודפי כספים וזה יכול לקרות, אבל האנומליה הגדולה יותר היא שוויים מטורפים".

חברות כמו אובר, למשל?

"גם. כל החברות האלה בשוק העולמי שמקבלות בשוק הפרטי שוויים גבוהים יותר מבשוק הציבורי. השוק הציבורי יותר משוכלל. יש היבט נוסף שקשור לתחום של אשראים לחברות טכנולוגיה. החוב הוא תמיד אטרקטיבי לחברות שלא רוצות להידלל יותר מדי, ויש יותר דרישה למוצר שלנו מצד חברות שמשלימות כך את ההון שלהן. בעשור האחרון הריביות בענף שלנו ירדו ב-4%-5%".

אנדרו קיי, נשיא פלטפורמת מימון ההון Ourcrowd, רואה את הדברים באופן שונה מטל ומשמחה. "הקטגוריה של השקעות אלטרנטיביות לא תלויה כל כך בריבית", הוא אומר. "אמנם התחום של פרייבט אקוויטי כן קשור לריביות, כי חלק מהפעילות שלהן מותנה בחוב כמלווה לעסקה, אבל הון סיכון ממש לא תלוי בזה. אם תסתכל על אפיקי הגיוס של חברות סטארט-אפ, לרוב זה בא מהשקעות ישירות ולא באמצעות חוב, ולכן הוא פחות מותנה בריביות.

"איפה שזה כן מורגש זה בקרנות שנותנות הלוואות, נוסח Kreos, ויולה קרדיט וסיליקון ואלי בנק, שם יש ביטוי כלשהו והריביות כמובן נמוכות, אז חלק מהגיוס הוא באפיק הזה. אבל לכל אורך הגיוס אני חושב שאנשים באים לקרנות הון סיכון. מבחינת המשקיעים, הם ממשיכים לגלות עניין בהון סיכון, כי הוא מהווה אופציה חליפית ואפיק שנכון להשקיע בו לפחות את חלק מהמשאבים שלך על מנת להגיע לתשואה מבוקשת".

מה עם המוסדיים, אולי הם משקיעים יותר בהון סיכון כי האפיקים האחרים פחות אטרקטיביים בגלל הריבית?

"לא, אני חושב שהם רואים את עצמם בסך הכל עומדים פחות או יותר בכלל של לפחות 5% מהנכסים, נכון שיהיו מושקעים בהשקעות אלטרנטיביות, ואפילו 10% בחלק מהם".

בעולם מימון ההמון רואים השפעה כי זה הרבה אנשים פרטיים?

"לדעתי לא. אנשים שיש להם הון יותר מבינים היום, עם דחיית ההנפקות והאקזיטים של חברות, שנכון להם להשקיע בקטגוריה הזאת על מנת להגיע לתשואה המבוקשת".

בכל הנוגע להשפעת הריבית הנמוכה על שוויי חברות הטכנולוגיה נוטה קיי להסכים עם עמיתיו. "ככל שהריביות עולות יש ציפייה לירידה מסוימת בשוויים של חברות בנאסד"ק ובבורסות למיניהן. אם חברה דומה לי נסחרת ב-500 כי השוק משגשג, אז השווי שלי נגזר מזה, אבל אם יש תיקון בשוק כתוצאה מריביות גבוהות יותר ועכשיו זה 400, השווי שלי גם יירד. ועדיין זה עדיין לא אומר שגם הביקושים לחברות יירדו.

"כמובן שככל שהריבית נמוכה אנשים מבינים שעל מנת להגיע לאותו אלפה הם צריכים להשקיע חלק מהכסף שלהם באפיקים חלופיים".

יזהר שי, שותף מנהל בקרן קיינן, נוקט גישה זהירה בהערכתו את השפעת הריבית הנמוכה על ההייטק: "השנה שעברה הייתה שנת שיא בהשקעות בהייטק הישראלי, עם יותר מ-5.2 מיליארד דולר. אחת הסיבות לזה היא כנראה זמינות של כסף, וזמינות של כסף נובעת מכל מיני סיבות: כלכלה טובה, ערוצי השקעה אחרים שכנראה לא מספיק אטרקטיביים, ואז אתה יכול להכניס את הריבית. במילים אחרות, אפשר לומר בצורה די ברורה שריבית נמוכה היא אחת הסיבות לשנת השיא בהשקעה בהייטק הישראלי בשנת 2017.

"מצד שני, דבר אחר שאולי קשור הוא שער הדולר הנמוך, שכמובן מושפע גם הוא משערי ריבית. לדולר הנמוך יש השפעה שלילית על ההייטק הישראלי, העלויות בשקלים עלו ב-10% בשנה החולפת, זה אומר עלויות כוח אדם, הפחתה בערך השקעות וכן הלאה. במובן הזה ההייטק אפילו רגיש יותר מענפים אחרים כי הוא מושפע מאוד מהשקעות זרות ומוכר בדולרים, כלומר מפסיד פעמיים".