השבח לבינוניות: ביצועי יתר למניות השורה השנייה באירופה

הכלכלה האירופית הפתיעה לטובה בשנת 2017 ורשמה התאוששות מרשימה. לפי הערכות, קצב הצמיחה בגוש האירו הואץ ל-2.4% - הקצב הגבוה ביותר מאז 2010. שיעור האבטלה ירד אל מתחת ל-9%, לראשונה מאז 2009, ובמקביל נרשמו נתונים חזקים בייצור התעשייתי ובמכירות הקמעונאיות.

בעוד משקיעים שבחרו להתמקד באפיקי ה-Large Cap רשמו תשואות סבירות בהחלט, מי שהגדיל לעשות והתמקד במניות השורה השנייה בשוק האירופי, רשם שנה טובה אף יותר. מדד MSCI Europe Mid Cap הניב תשואה של כ-13% בשנה האחרונה - תשואת יתר של כ-3% על מדד המניות הגדולות, ה-MSCI Europe.

מבט לטווח הארוך מגלה תמונה חדה אף יותר: מדד Mid Cap האירופי החזיר תשואה של כ-61% בחמש השנים האחרונות - תשואת יתר של כ-23% על מדד MSCI Europe.

אם בוחנים את המצב גם במדינות ספציפיות, מגלים ביצועי יתר משמעותיים של מדדי ה-Mid Cap על מדדי ה-Large Cap. כך למשל, מדד Mid Cap של שווייץ החזיר בשנה האחרונה תשואת יתר של כ-18% על מדד Large Cap במדינה זו. בסקירה זו נפרט מדוע אנו מאמינים כי מדד מניות השורה השנייה בשווייץ עשוי להמשיך ולהציג ביצועי יתר על מדד המניות הגדולות במדינה.

עמידות בפני משברים

המאפיין הבולט ביותר של הכלכלה השווייצרית הוא יציבותה ועמידותה בפני משברים. קצבי הצמיחה של הכלכלה השווייצרית אינם מלהיבים, ונעים סביב 1%-1.5% בשנים האחרונות, יחד עם סביבה דיפלציונית עד אינפלציונית מתונה מאוד.

בצד החיובי, המדינה מציגה יחסים שמרניים מאוד של גירעון (עד 0.5% גירעון/תוצר בשנים האחרונות) וחוב (יחס חוב/תוצר של כ-30%, מהנמוכים בעולם), יחד עם עודף עצום של כ-10% תוצר בחשבון השוטף ומטבע הידוע כאחד מה-"Safe Havens" של העולם.

מבט בחברות השווייצריות מעלה כי כמה מהן הגיעו למעמד של אימפריות עולמיות. למעשה, שלוש מארבע החברות הגדולות באירופה במונחי שווי שוק הן שווייצריות - ענקיות התרופות Novartis ו-Roche וחברת הצריכה Nestle. לא רע למדינה עם אוכלוסייה בסדר גודל של ישראל.

אנו סבורים כי מדד ה-Large Cap השווייצרי נראה אטרקטיבי במונחי תמחור, צמיחה ומומנטום של תחזיות רווח בהשוואה למדדי Large Cap אירופיים אחרים, ולכן אף המלצנו להתמקד בו בשנת 2018.

עם זאת, מניות ה-Mid Cap בשוק המניות השווייצרי נראות אטרקטיביות עוד יותר, ועשויות, לדעתנו, להמשיך להציג תשואת יתר על מניות ה-Large Cap במדינה גם בתקופה הקרובה.

מדד Swiss Market Index Mid (SMIM) כולל את מניות החברות ה-21 עד ה-50 בגודלן במונחי שווי שוק בשווייץ. בחמש השנים האחרונות מדד זה החזיר תשואת יתר של כ-73% על מדד המניות הגדולות, SMI.

התבוננות בקצב הצמיחה הצפוי ברווחים של מדד SMIM מספקת הסבר מצוין לביצועי יתר אלה: ה-SMIM צפוי לייצר ב-2017 (רק בשבועות אלה מסיימות החברות לדווח על תוצאותיהן לשנה שעברה) צמיחה של כ-13% ברווחים המצרפיים, בדומה למדד ה-Large Cap במדינה.

 תחזית הצמיחה בתשואות

ואולם, בהתבוננות ברווח החזוי לשנה הבאה, הפערים משמעותיים מאוד: צפי צמיחה של 19.6% ב-SMIM לעומת של 14.6% ב-SMI. מעבר לכך, התבוננות במומנטום בתחזיות הרווח מלמד כי האנליסטים בשוק ממש לא "נסוגים" מהתחזיות האופטימיות. להפך, הם מעלים את תחזיות הרווח שלהם למניות ה-Mid Cap השווייצריות. בחודשים אפריל-דצמבר 2017 עלתה תחזית הקונצנזוס לרווח המצרפי ב-SMIM ב-2018 בכ-1.7%, עד שנעצרה ברמה מרשימה מאוד של כמעט 20%.

הצמיחה החדה ברווחים מקיפה, וצפויה להגיע ממספר רב של חברות - 19 מתוך 30 החברות שמרכיבות את מדד SMIM צפויות לייצר צמיחה דו-ספרתית ב-2018, כאשר רק שתי חברות במדד צפויות להציג דעיכה ברווחים.

סיכונים בתמחור

קרן סל המאפשרת חשיפה למדד Swiss Market Index Mid היא iShares SMIM ETF. הקרן עוקבת אחר מדד Swiss Market Index Mid ומנהלת נכסים בהיקף של כ-1.5 מיליארד פרנק שווייצרי, עם היקף מסחר יומי נמוך יחסית של כ-14 אלף מניות. דמי הניהול של הקרן הם 0.45% בשנה.

ההחזקות הגדולות בקרן הן של חברת ניהול הנכסים הפיננסיים Partners Group (כ-10%), חברת הלוגיסטיקה Kuehne Nagel (כ-6%), חברת התעשייה Schindler, מובילה עולמית בייצור מעליות ודרגנועים (כ-6%), וחברת Sonova השווייצרית (כ-5%), המתמקדת בתחום מכשירי השמיעה.

ברמה הסקטוריאלית, החשיפות הגדולות הן למגזרי התעשייה (כ-25%), פיננסים (כ-18%) ובריאות (כ-14%).

בין גורמי הסיכון הרלוונטיים לקרן, ניתן לציין את תמחור מניות ה-Mid Cap בשווייץ -מדד ה-SMIM נסחר בפרמיה משמעותית של כ-60% במכפיל הרווח ושל כ-30% במונחי מכפיל הון בהשוואה למדד מניות ה-Large Cap, SMI.

גורם סיכון נוסף נוגע לפיזור הגיאוגרפי של חברות ה-Mid Cap. באופן טיפוסי, החברות הבינוניות והקטנות נוטות להיות פחות מגוונות גיאוגרפית ולהתרכז יותר במדינת האם. לכן, החשיפה שלהן למדינות אלה - במקרה זה, לשווייץ - עשויה להיות חיסרון במקרה של חולשה כלכלית נקודתית.

גורם סיכון נוסף הוא היקף המסחר הנמוך למדי בקרן הסל, שעשוי להקשות על קנייה או מכירה מהירה של פוזיציה.

קרן הסל iShares SMIM

■ המדד הנעקב: Swiss Market Index Mid

■ היקף נכסים מנוהלים: 1.5 מיליארד פרנק שווייצרי

■ היקף מסחר יומי: כ-14 אלף מניות

■ דמי ניהול: 0.45% בשנה

■ ההחזקות הגדולות בקרן: חברת ניהול הנכסים הפיננסיים Partners Group (10%), חברת הלוגיסטיקה Kuehne Nagel (6%) וחברת התעשייה Schindler (6%)

*** הכותב הוא אנליסט אירופה בבנק ההשקעות אופנהיימר ישראל. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.