הירידות בשווקים: מימוש בריא וסביר או תחילתה של מפולת?

רגע לפני סיומה של 2017, כאשר העולם כולו היה עסוק במבט לעתיד לאחר שנה נפלאה בשוקי המניות, היה ברור לנו לחלוטין שמה שהיה - לא יהיה. כלומר שהתנודתיות האפסית שאפיינה את שוק המניות ב-2017 לא תחזור על עצמה גם ב-2018.

ציינו כאן באותה הזדמנות כי הראלי הארוך בשווקים, שהתחיל בבחירתו של דונלד טראמפ לנשיא ארה"ב בנובמבר 2016, עדיין לא חווה מימוש מהותי, שבו נופלים המדדים בכ-10% בתוך ימים בודדים. והערכנו כי מימוש כזה חייב כנראה להגיע, כנראה כבר במחצית הראשונה של השנה.

והמימוש הזה אכן הגיע בימים האחרונים. בשני ימי המסחר האחרונים נפל מדד שוק המניות האמריקאי S&P 500 ב-6% והשלים צניחה של כ-8% בתוך שישה ימי מסחר, מאז טיפס ב-26 בינואר לשיא של 2,873 נקודות.

במהלך הנפילה אתמול גם חצה המדד את התמיכה הטכנית שזימן לו קו הממוצע הנע ל-50 יום, אולם נבלם בתמיכה שזימן לו קו הממוצע הנע ל-100 יום.

כעת תיבחן בימים הקרובים חוסנה של נקודת תמיכה זו, כאשר אם גם היא תישבר נמצאת התמיכה המהותית הבאה בקו הממוצע הנע ל-200 ימים, המשקף ירידה של כ-4% נוספים מהרמה הנוכחית.

במהלך הנפילה אתמול ולאחריה, התחרו האתרים הכלכליים בעולם במציאת הכותרות השליליות ביותר הקיימות, אולם קיימת סבירות גבוהה למדי כי מדובר במימוש בריא וסביר, ולא בתחילתה של מפולת ארוכת ימים. אז האם המימוש קרוב להסתיים? את זה נדע בוודאות גבוהה יותר רק בעוד כמה ימים. אבל מה שכן ניתן לומר, זה שייתכן מאוד שחלק מהותי מהמימוש כבר נמצא כאמור מאחורינו.

חודשים ללא מימושים

כדי להבין מדוע קרס שוק המניות האמריקאי ביומיים האחרונים, צריך רק להביט בנתונים הקופצים לעין מגרף המדדים. ב-15 החודשים שעברו מאז בחירתו של טראמפ לנשיאות ארה"ב בתחילת נובמבר 2016 ועד השיא האחרון שנקבע כאמור בסוף ינואר, זינק מדד S&P 500 בכ-34% מבלי לחוות אף לא מימוש אחד.

 מדד S&P

מגמה חיובית זו אף הואצה בחמשת החודשים שלפני השיא עם עלייה של 18% שרשם מדד השוק האמריקאי, ועוד יותר מכך בחודשיים שלפני השיא, בהם עלה המדד ב-10%. אולם האופוריה המוגזמת הגיעה לשיאה בארבעת השבועות הראשונים של ינואר, בהן זינק המדד ב-7% וזאת כאמור לאחר מסלול עליות ארוך של יותר משנה שרשם עוד קודם לכן.

את האופוריה המוגזמת הזאת היטיב לבטא בעיתוי מושלם ג'פרי גנדלאך, מנהל קרן הגידור דאבל-ליין קפיטל ומשתמש טוויטר בעל 45.5 אלף עוקבים. ביום חמישי האחרון, כלומר יום אחד בלבד לפני תחילתה של המפולת צייץ גנדלאך בטוויטר משפט שתיאר בדיוק מה חושב שחקן שוק מרכזי על התנהגות המשקיעים. בתרגום חופשי, זה הלך בערך כך: "מניות ה-FANG (פייסבוק, אמזון, נטפליקס וגוגל, ע"כ) עלו ביותר מ-20% בתוך חודש. שוק המניות האמריקאי הרחב עלה ביותר מ-5% בתוך חודש. וזאת כאשר שיעורי הריבית עולים והפד (פדרל ריזרב, ע"כ) אומר לכם שהם ימשיכו לטפס. אתם צוחקים עלי?".

יום לפני הציוץ של גנדלאך, פרסם הפד את החלטתו האחרונה תחת הנהגתה של ג'נט ילן, על גובה הריבית קצרת הטווח בארה"ב. בשורה התחתונה, החליטה ועדת השוק הפתוח הפדרלית בראשות ילן להשאיר את גובה הריבית ללא שינוי, בטווח של 1.25%-1.5%. אלא שדברי ההסבר שצורפו להחלטה, העידו כי גישת הפד למדיניות המוניטרית הפכה לנצית יותר באשר בעבר, וזאת הצפי להתחזקות בקצב האינפלציה השנתי בארה"ב, שעומד כיום על כ-1.5% בלבד.

בהודעה כתבה הוועדה בראשות ילן כי מידע שהתקבל מאז ישיבת הריבית האחרונה, שהתקיימה באמצע דצמבר, מעיד כי שוק התעסוקה המשיך להתחזק וכי הפעילות הכלכלית צומחת בשיעור חזק. עוד כתבה הוועדה כי שיעור האינפלציה צפוי לעלות בשנה הנוכחית ולהתייצב בטווח הבינוני סביב היעד של הוועדה, שעומד על 2% בשנה, וכן שהיא מצפה שהתפתחות התנאים הכלכליים תוביל להעלאות ריבית נוספות.

המסר שהעבירה הוועדה למשקיעים היה, שאומנם בינואר לא הועלתה הריבית, אולם במארס היא תעלה באופן ודאי. אלא שיותר מכך, העביר הפד מסר לפיו אם ב-2017 הועלתה הריבית שלוש פעמים בלבד, הרי שהתחזקות הפעילות הכלכלית והצפי לעלייה באינפלציה יובילו כעת להגברת הקצב. כך, שהריבית שב-2018 תועלה השנה ארבע פעמים לפחות, אם לא יותר מכך במידת צורך.

אופוריה ויהירות

לאחר ההודעה הכתובה של ילן והציוץ של גנדלאך, נדרש למשקיעים עוד זרז אחד שיניע את גל הירידות האחרון. זרז זה הגיע ביום שישי, עם פרסומם של נתונים חזקים מהצפוי משוק התעסוקה, שכללו תוספת של 200 אלף משרות חדשות לכלכלה האמריקאית בחודש ינואר ועלייה של 2.9% בשכר הממוצע לשעת עבודה לעומת ינואר אשתקד.

נתוני תעסוקה חיוביים הם לכאורה סיבה להמשך המסיבה בשווקים. אולם כשהם מחזקים את החשש מפני התחזקות מהירה מדי בקצב האינפלציה, יכולה להגיע גם תוצאה הפוכה של מכירת חיסול - כפי שאכן ארע בימים שישי ושני.

שני גורמי אלו מתלווים לחשש שכבר קיים, לפיו הרפורמה במס שהוביל הנשיא טראמפ תחזק את עליות המחירים בארה"ב, ותוביל בשל כך להאצה בקצב עליית הריבית. הרפורמה במס, שהפחיתה בין השאר את מס החברות מ-35% ל-21% בלבד, היוותה בחודשים האחרונים את הדלק המרכזי להמשך העליות בשווקים.

אלא שלפי הערכת הוועדה הבלתי תלויה של הקונגרס, צפויה הרפורמה במס ליצור גירעון פיסקאלי של 5 טריליון דולר במשך עשור הקרוב ו-136 מיליארד דולר ב-2018 לבדה. כך, שהרפורמה אומנם מעודדת את הפעילות הכלכלית אולם חבוי בה גם תמריץ פיסקאלי הניתן למשק האמריקאי בתקופה של תעסוקה מלאה בשוק העבודה. ובמצב כזה, עלולה האינפלציה להרים ראש ולעודד העלאות ריבית תכופות יותר.

אחד המאמינים בכך הוא אלן גרינספן, לשעבר יו"ר הפד, שהזהיר בשבוע שעבר מפני אינפלציה ועלייה מהירה של הריבית עקב הגירעון התקציבי. "אנחנו מתמודדים עם תחזית ארוכת טווח לחוסר יציבות פיסקאלית, שבה האינפלציה תתחזק, ואני חושב שאנחנו מתקרבים עכשיו לנקודה שבה האינפלציה תפרוץ למעלה. השאלה היחידה היא רק מתי", אמר גרינספן ביום רביעי האחרון בריאיון לערוץ בלומברג.

באותו ריאיון גם הזהיר גרינספן מבועות שהתפתחו, הן בשוק המניות והן בשוק אגרות החוב. "אני חושב שיש שתי בועות. יש לנו בועה בשוק המניות ובועה בשוק האג"ח. ואני חושב שבסופו של דבר, הבועה בשוק האג"ח תהפוך לבעיה קריטית", הזהיר.

 התשואה לפידיון

עוד קודם לכן, שיתף גם דן לואב, מנהל קרן הגידור ת'ירד-פוינט, את דאגותיו מהמצב בשווקים הפיננסיים. במכתב ששלח לאחרונה למשקיעי הקרן לסיכום 2017 ושנחשף ביום בו טיפסו השווקים לשיא, כתב לואב כי "למרות שאנו ממשיכים להיות אופטימיים לגבי תוואי הכלכלה והשווקים אנחנו שוקלים את הפוזיציות שלנו תוך מודעות חריפה לסיכונים".

על פי כתבה באתר CNBC, לואב הדגיש במיוחד ארבעשה סיכונים אפשריים לשוק: האטה בקצב הצמיחה, התחזקות האינפלציה, ירידה בקצב צמיחת רווחי החברות ומיתון כלכלי.

על התחזקות האינפלציה כתב לואב: "אינפלציה נמוכה סיפקה תמיכה קריטית לשוק משום שהיא אפשרה לפד שלא למהר עם נרמול שיעורי הריבית". בהקשר זה הוא גם הדגיש כי, "אנו עוקבים מקרוב כדי לראות כיצד שוק עבודה הדוק והעלאות שכר שהוכרזו לאחרונה יעצבו את המסלול העתידי של האינפלציה". לואב גם הוסיף, כי הוא אינו חושש כעת ממיתון בארה"ב, אבל הדגיש כי יש להתחשב באפשרות להתקיימותו של אירוע כזה. "מיתון יבוא כהפתעה למשקיעים, ויוביל כנראה לירידה משמעותית בשוק, לאור ההתרחבות בשווי החברות בשנים האחרונות והחשש שלפד לא תהיה תחמושת מספקת כדי לעורר את הכלכלה".

כך או כך, בימים הקרובים או לכל המאוחר בשבועות הקרובים יתברר כאמור האם מדובר בתיקון נורמלי לאחר גל ארוך של עליות, או תחילתו של שינוי מגמה עמוק יותר בשוקי המניות. בינתיים, הדעה הרווחת בוול סטריט גורסת עדיין כי שנת 2018 תסתיים עם תשואות חיוביות וכי האופוריה ששלטה בשוק עד לשבוע שעבר הדביקה גם חלק מהשחקנים המרכזיים ביותר.

דוגמה לכך אפשר למצוא בדברים שאמר ריי דליו, מנהל קרן הגידור הגדולה בעולם ברידג'ווטר, לערוץ CNBC בפורום הכלכלי העולמי בדאבוס. "אנחנו נמצאים בתקופת זהב עכשיו. האינפלציה איננה מהווה בעיה, הצמיחה טובה, ובאופן יחסי הכול טוב למדי בזכות הקפיצה החזקה שיביאו עמם השינויים בחוקי המס", אמר דליו. הוא העריך כי השוק נמצא לפני ראלי חזק, אותו יובילו מזומנים שיזרמו למניות מהבנקים, מהחברות ומהמשקיעים.

"יש הרבה כסף בצד... אנחנו הולכים להיות מוצפים בכסף", אמר דליו. "אם אתם מחזיקים במזומנים, אתם הולכים להרגיש די טיפשים".