מטוס גדול ממריא דרך דמעה שקופה: מניות התעופה המומלצות

עליית תשואות האג"ח האחרונה, שנדחפה על-ידי נתונים כלכליים טובים מהצפוי ועלייה בנתוני האינפלציה במקומות רבים בעולם, החזירה את התנודתיות לשערי המניות ולמימוש מתבקש לאחר הזינוק ההיסטורי במניות בינואר.

טוב שהמימוש התרחש בתחילת פברואר כך שעד סופו יוכלו המדדים לתקן חלק מהנפילה, ומשקיע שאינו מתעדכן מידי יום, לא יידחף להחלטות חפוזות בהקשר לתיק ההשקעות. ידוע לכלל המשקיעים, כפי שגם כתבנו כאן לקראת שנת ההשקעות הנוכחית, כי מחיר מרבית המניות בפרמטרים כלכליים רבים הוא יקר, ולכן כל מימוש צפוי ליצור תנודתיות ועצבנות רבה מאשר בעבר.

 שינוי שנתי ממוצע במספר נוסעים בטיסות

צמצום הרכישות על-ידי בנקים מרכזיים שהחל בארה"ב וצפוי להגיע השנה גם לשווקים אחרים כאירופה ויפן, צפוי להגדיל גם הוא את התנודתיות. גם היעדר משקיעים במוצרים המהמרים על תנודתיות נמוכה, צפויים להביא לעלייה בתנודתיות העתידית. הפתרון להתנהלות המשקיעים, כמעט עשור לאחר המשבר, צריך להיות בהתמקדות באסטרטגיית השקעות ארוכת-הטווח תוך התאמות מינימליות בגלל תמחור החברות. יש להפנים כי עצבנות ומימושים צפויים לחזור ואולי בתדירות גבוהה יותר מבעבר. בחירת המנהלים ומוצרי ההשקעה המתאימים לתקופה זו, חשובה אף יותר מסך חשיפת התיק לרכיב המניות או האג"ח ובכך יש למקד את עיקר המשאבים.

אחת השאלות המרכזיות שנשאלות בתקופה האחרונה היא לאילו סקטורים, בנוסף על סקטור הפיננסים, קורלציה חיובית עם ריבית ותשואות גבוהות יותר, וזאת בתקווה לצמיחה כלכלית חיובית.

בדרך לשנת השור

אחד הסקטורים המשיאים תשואה עודפת בהקשר זה, הוא של מניות חברות שדות התעופה. בדיקה שערך אחד הבנקים הגדולים, מצא כי בשבע מתוך שמונת מחזורי עליית הריבית האחרונים מאז 1993, השיאו המניות של מתפעלות ומחזיקות שדות התעופה האירופאיים תשואה עודפת של כ-13% בממוצע מעל המדדים הרחבים, וזאת בעיקר בחציו השני של מחזור ההתאוששות הכלכלית בו אנו מצויים היום. העובדה כי שיעורי המינוף בקרב החברות נמוך יחסית והריביות קבועות ומגודרות, מסייעת לחברות למנף את הצמיחה הכלכלית הגבוהה לרווחיות משופרת. באופן טבעי מניות אלה משיאות תשואת חסר כאשר האינדיקטורים הכלכליים מתדרדרים וקשורות גם באופן טבעי להערכות לגבי כמות הטסים בחברות התעופה. בניגוד לחברות התעופה המתמודדות עם תחרות קשה מצד חברות טיסה מוזלות, טכנולוגיה המביאה לירידת מחירי הטיסות ותנודתיות רבה במחירי הדלקים, הרי שהחסם המובנה בקרב חברות שדות התעופה גבוה במיוחד. אישור, תכנון והקמת שדה תעופה בינלאומי אורכים שנים רבות, עובדה שמקטינה את הסכנה לתחרות קרובה.

 זינוק במספר התיירים שהגיעו לספרד

סך הכנסות החברות הקשורות בתפעול את שדות התעופה בעולם נאמד בכ-126 מיליארד דולר והן מעסיקות כ-530 אלף עובדים בכ-22 אלף חברות. הבולטים משדות התעופה או החברות המתפעלות שדות התעופה הרשומים למסחר, הם אלה של אירופה (ציריך, פריז, פרנקפורט, ספרד), סין (בייג'ין, שנזן, גואנגג'ואו ושנחאי), אוסטרליה, ניו-זילנד, מקסיקו, תאילנד, פיליפינים, טורקיה, Japan Airport Terminal ועוד.

שלושה פרמטרים מרכזיים צפויים להשפיע על מחירי מניות ורווחי שדות התעופה בשנה הקרובה. הראשון והחשוב מכל הוא צפי עלייה שנתית של כ-5.5% בתנועת הנוסעים בשנים 2018-2020. הפרמטר השני הוא המשך גידול בהוצאה הצרכנית לצרכן בשדות התעופה עצמם, המוערכת בכ-4% בשנים אלה, כאשר באירופה המספר נמוך מעט מזה ובאסיה גדול מזה. ולבסוף, שיפור של כ-8% בממוצע לשנה ב-EBITDA של חברות שדות התעופה בכל אחת משלוש השנים הקרובות.אחרי זינוק בכמות הנוסעים בשנה החולפת, משקיעים רבים ספקנים לגבי יכולת הנתון להמשיך ולעלות. בשנתיים האחרונות זינקה כמות הנוסעים בשדות התעופה ב-7.6% לשנה בהובלת שדות התעופה בסין, שם בלט שדה התעופה של גואנגג'ואו עם זינוק של 12%. גם בהנחת התמתנות השנה לעלייה של 6.1% וב-5.7% בממוצע בשלוש השנים הבאות, כפי שחוזים ב-IATA (The International Air Transport Association), עדיין מדובר על שיעורי צמיחה יפים.

 מגמת גידול בנוסעים בטיסות

גם ההערכה לגידול בהוצאה לנוסע מוטה מעלה על-ידי שדות התעופה בסין, שם בשדה התעופה בשנחאי לדוגמה צפויה ההוצאה הצרכנית לרשום גידול חד-ספרתי גבוה, בעוד באירופה נתון זה נמוך בהרבה ועומד על שיעור חד-ספרתי נמוך.

נתון זה גם מסתמך על המשך הרחבת השטחים המסחריים בשדות תעופה רבים, פרמטר חשוב שיש לבחון כאשר בוחנים את צפי ההכנסות הפרטני. המינוף הנמוך יחסית של החברות העומד על 1.5-2 חוב נקי ל-EBITDA, יאפשר המשך התרחבות והגדלת ההוצאות ההוניות. נציין כי מספר זה גבוה משמעותית באירופה (2-3.5) ונמוך במקומות אחרים. נתון נוסף שיש לבחון הוא תעריפי הנחיתות הנגבים מחברות התעופה והמגמות הצפויות באלה. במרבית השדות, כולל אלה של סין, צפויה יציבת או עלייה חד-ספרתית נמוכה בתעריפים, כאשר בולטים בצפי העלאת התעריפים שדות התעופה של מלזיה וסידני.

 צפי לגידול של

לאחר עליות נאות במהלך 2017 נסחרות בממוצע חברות שדות התעופה במכפיל EBITDA צפוי של כ-13.8 לרווחי 2018, מכפיל רווח צפוי של 25.5, תשואת תזרים של 3.2%, ותשואת דיבידנד ממוצעת של 2.8%. ככלל, לאחר שנים של ביצוע חסר, החלו לפני ארבע שנים המניות, בעיקר באירופה, להתאושש, אך עדיין אלה נסחרות בחסר של כ-25% לעומת החברות האחרות הנסחרות בפרמטרים שצויינו לעיל.

השונות הרבה בתמחור נובעת מפרמטרים רבים של צמיחת תנועת הנוסעים, תזרים שוטף, שלב במחזור ההוצאות ההוניות, קרי ההתרחבות, שבו נמצאים שדות התעופה השונים, וכמובן סביבה רגולטורית בה מתנהל השדה. מדיניות לגבי הוצאות ביטחוניות לדוגמה, יכולה להביא להוצאות שוטפות גבוהות במקומות שונים בעולם, אם כי ככלל אלה נמצאים במגמת עלייה בכל העולם בפרמטר זה.

המומלצות: מציריך עד בנגקוק

מבין החברות הרבות הנסחרות בעולם, ניתן לציין את AENA, המתפעלת הגדולה בעולם במונחי נוסעים של שדות התעופה בכל ספרד כמו גם בלוטון שבאנגליה והחזקות מיעוט במקסיקו וקולומביה. החברה שמתפעלת 46 שדות תעופה, מוחזקת ב-51% על-ידי הממשלה הספרדית והינה המתפעלת הגדולה ביותר של שטחי מסחר מכל החברות הנסחרות, כאשר השטח גדול פי שלושה מהחברה הבאה אחריה, המתפעלת את שדה התעופה בפריז. 61% מהכנסות החברה נובעות משירותי השדה ו-34% משירותי המסחר. יחסית לחברות אחרות, ההוצאות ההוניות וההתרחבות של AENA נמוכות ומאפשרות יצירת תזרים מזומנים גבוהה מעל שאר מתחרותיה. בדוחות החברה השנתיים שצפויים להתפרסם היום, מצפים המשקיעים כי ההנהלה תחשוף את תוכנותיה לגבי עתודות הקרקע שבבעלות החברה, העומדות על 10,000 דונם, כמו גם דרכים לשפר את ההוצאה הממוצעת לנוסע בשטח השדות הנמצאת מתחת לממוצע האירופאי. החברה נסחרת במכפיל רווח של 20 לרווחי 2018 ומכפיל EV/ EBITDA של 12.3. רווחי החברה צפויים לצמוח השנה בכ-4.5% והיא מחלקת דיבידנד של 3.3%.

שדה נוסף באירופה שניתן לציין הוא Flughafen Zurich (FHZN.S), שפרסם בתחילת ינואר דוחות מעל הצפי. רווחי ה-EBITDA צפויים לצמוח בכ-6% בשנה עד 2021, כאשר תנועת הנוסעים צפויה לצמוח ב-4.8% בשנה הקרובה בשדה שבציריך. המינוף הנמוך יחסית יאפשר השקעות הון שישפרו את התוצאות העתידיות של החברה. גם הוצאת הנוסעים צפויה לצמוח מעל הממוצע באירופה ולכך ניתן להוסיף שטחי מסחר שיעלו את סך ההכנסות. לחברה המתפעלת את השדה הסכם תפעול עד שנת 2051 והכנסותיה נחלקות בין תחום התעופה (62% מההכנסות), המסחר (25%) והשכרת הנדל"ן (13%). בעל המניות העיקרי בחברה הוא הקנטון של ציריך. מניות החברה עלו בכ-10% בשנה האחרונה והיא נסחרת במכפיל רווח של 24 לרווחי 2018, מכפיל EV/EBITDA של 11.8 והיא מחלקת דיבידנד של 3.1%.

שני שדות תעופה שהוציאו לאחרונה דוחות טובים הם אלה של סינדי - Sydney Airport uzv (SYD.AX) וזה של תאילנד - Airports of Thailand PCL (AOT.BK), שניהם נסחרים במכפילים גבוהים משמעותית משל החברות שהוזכרו לעיל.

 שדות התעופה

שגרה של תנודתיות

לקראת רפורמת התשתיות של טראמפ, גם ארה"ב נמצאת ככל הנראה לקראת האצה בהעברת בעלות על שדות תעופה וחברות התפעול לידיים פרטיות. מרבית העסקאות שנעשו בשנים האחרונות היו על-ידי קרנות תשתיות וקרנות השקעה, כאשר הבעלות הקרויה 3P (Public-Private Partnership), צפויה להתרחב ולהגיע ככל הנראה גם לכדי הנפקות בתחום.

לסיכום, התנודתיות בשווקים צפויה להפוך לחלק בלתי נפרד משגרת ההשקעות בשנה הקרובה, כאשר סביבת אינפלציה ותשואות גבוהה יותר, יחד עם הפחתת התמיכה מצד בנקים מרכזיים, "יתנגשו" בצמיחה כלכלית משופרת ורווחי חברות שצפויים לעלות בשיעור דו-ספרתי שנה שנייה ברציפות.

■ הכותב הוא מייסד ומנהל ההשקעות בפמילי אופיס Feller wealth service advisory. לכותב המאמר ו/או לחברה עשוי להיות עניין אישי בנושא. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם