מדדי אג'יו בפברואר: פעמוני האזהרה צלצלו

אירועי חודש פברואר בשווקים הפיננסיים היו היפוך גמור לכל מה שהתרגלו המשקיעים לראות בשנה האחרונה, ואולי בשנתיים האחרונות. לאחר תקופה שבה הם נעו רק בכיוון אחד, הפכו השווקים כיוון וירדו בחדות. הירידות התקבלו בהפתעה גדולה, למרות שהן מהוות התגשמות של תרחיש די צפוי. לפחות כאן, בטור זה, הגדרנו כברבור שחור את המצב שבו עלייה מהירה בציפיות לאינפלציה תגרור עלייה מהירה מהצפוי בריבית, והדבר יוביל לבהלה בשווקים.

בחודש האחרון חזר הנגיד האמריקאי, ג'רום פאוול, לבטא את דאגתו מפני התפרצות אינפלציונית, והוא מאותת על עליית ריבית נחושה יותר, מתוך רצון להימנע מכך שדווקא "במשמרת שלו" ישלמו השווקים באינפלציה גבוהה את תקופת הכסף הזול, שנמשכת קרוב לעשור.

כתוצאה מחששות אלו ירדו החודש בחדות גם מדדי המניות וגם מדדי האג"ח, והובילו את תיקי ההשקעות לירידות חדות, שאף שתוקנו חלקית במחציתו השנייה של החודש, הן שחקו את התיקים בשיעורים בולטים.

גם מדד התיק ללא מניות ירד החודש, בשיעור של 0.74%, בעוד שמדד התיק המורכב ממניות בלבד ירד בשיעור חד יותר של 2.43%. תיקי הביניים, ה-20:80 ועמיתו המעט יותר אגרסיבי, המכיל 30% במניות, ירדו בשיעורים של 1.08% ושל 1.25% בהתאמה. ביצועי המדדים מחקו בפברואר את היתרון שהושג בינואר, והפכו לתשואות שליליות במצטבר לחודשיים אלה.

מדדי אג'יו מבוססים על נתונים מבתי השקעות שונים רבים ומגוונים, בהם פסגות, פעילים, מגדל שוקי הון, אקסלנס, איי.בי.איי, מיטב דש, הראל, אלטשולר שחם, תפנית דיסקונט, UNIQUE, הלמן אלדובי, אלומות ואנליסט. המדדים מתקבלים מהגופים המנהלים מעל 80% מתיקי ההשקעות של הציבור, פרטיים, קיבוצים, מוסדות וארגונים. המדדים הנבנים מנתונים אלו עוקבים אחר "תיק ההשקעות המצרפי" של הציבור, והתשואות המחושבות מהוות מדדי השוואה לביצועי תיקים בעלי פרופיל דומה.

מניות ואג"ח יורדות יד ביד

במרבית המדדים, בעיקר באלו המכילים מרכיב לא מבוטל של אג"ח, הביאו הירידות החדות של פברואר לשחיקה של הרווחים שנוצרו בתיקים בינואר, ובכך הפכו את התשואה השנתית לשלילית. הדבר נובע מכך שמדדי האג"ח רשמו בפברואר ירידה כה חדה, השקולה בערכה המוחלט לכשליש מהתשואה הפוטנציאלית הממוצעת המשתקפת מהמחירים טרם ירידתם. במילים אחרות, הירידות מחקו יותר משלושה חודשים של תשואה חיובית בשוק האג"ח.

ירידות השערים אפיינו בעיקר את שוק האג"ח הקונצרניות וכן את האג"ח הממשלתיות הארוכות, אלו אשר היו מנועי התשואה של 2017. החששות אינם תואמים את הנחת העבודה הרווחת, שלפיה הנגידה, ד"ר קרנית פלוג, לא תעלה את הריבית בשנה הקרובה.

הסיבה לחולשה הייתה מכירה גורפת של הציבור מקרנות הנאמנות המעורבות, מכירה עיוורת המחייבת את המנהלים למכור באופן לא מבוקר, כדי ליצור את הנזילות המבוקשת לצורך הפדיונות.

הסיבה השנייה לעליית התשואות ולהפסדי ההון בשוק המקומי היא ההשלכה הצפויה של שוק האג"ח האמריקאי. שם, כאמור, נוצר שינוי בציפיות השוק בנוגע להעלאת הריבית, אשר צפויה להיות כאמור מהירה וחזקה יותר. כתוצאה מכך, התשואות בארה"ב עלו בחדות, כך שהתשואה לאג"ח ממשלתית ל-10 שנים עלתה, ונשקה לכ-3%, והדבר יצר השלכה על שווקים אחרים, גם כאלו שאינם אמורים לראות השנה ריבית עולה, כמו למשל השוק באירופה או בישראל, כאמור.

השלכה זו הביאה לירידות מחירים בשוק האג"ח בישראל, ולהפסדי הון, בשיעורים של 0.84% בקונצרניות הצמודות ו-1.3% בקונצרניות השקליות. מחירי האג"ח הממשלתיות ירדו בעוצמה פחותה מכך, אשר הגיעה ל-0.58% בשקליות הארוכות, והרחיקה לירידה של 1% בצמודות הארוכות. כמו כן, השוק אינו מעריך כלל וכלל את האג"ח הצמודות למדד.

גם מדדי המניות חוו זעזוע בחודש זה. גם במקרה זה, הזעזוע החל בשוק האמריקאי ויצר גלי הדף לשאר השווקים, בהם המקומי. מדד המניות על פי הרכבו במדדי התיקים ירד החודש בשיעור של 3.2%, בעוד שמדד החלק המושקע בחו"ל על פי הרכבו במדדים ירד בשיעור מתון יותר של כ-2%. ירידה זו הייתה כאמור מתונה מהמקומית עקב השפעתו החיובית של פיחות השקל על המדדים, אשר קיזזה כ-2.2% מהירידות, זאת על פי ההרכב המטבעי של מדדי חו"ל. במילים אחרות, בניכוי הפיצוי המטבעי, מדדי חו"ל על פי הרכבם בתיקי הציבור ירדו בשיעור של כ-4.2%, שיעור חד יותר מאשר הירידה במדדי השוק המקומי.

האומנם השווקים חסינים לריבית?

אחד הדברים שייחדו את הירידות בשווקים בפברואר היה העובדה כי הירידות היו גורפות והקיפו את מרבית השווקים - מניות ואג"ח. הן התחילו כאמור בארה"ב, והתאפיינו בבריחת משקיעים משני אפיקים אלו יחדיו. איך ייתכן שהסנטימנט מתהפך כל כך מהר וכל כך בחדות, ממצב של קונים בלבד למצב שבו הציבור הרחב מוכר הכול? ואם כן, כיצד האווירה השלילית התפוגגה חיש מהר והשוק חזר לעליות?

בנוגע לנקודה הראשונה, הסנטימנט מתהפך בקלות בכל פעם שהוא יוצר הפתעה גורפת ורחבה ביחס לקונצנזוס, וזה כפי הנראה, מה שאירע בשווקים החודש. במאמר בטור זה רק לפני חודש, כתבנו כי קיימים במדדי המניות מאפיינים בועתיים, ונראה שגם המשקיעים נבהלו מעט. אלא מה - וכאן מגיעה התשובה לשאלה השנייה - המשקיעים ובתי ההשקעות אימצו עד מהרה את ההנחה כי "דבר לא השתנה" בשווקים, לאמור, המצב החיובי שעליו נישאה המגמה בשווקים בחודשים האחרונים לא השתנה. זה נכון, אולם קיימים לא מעט סימני שאלה לגבי רמות המחירים. האם הן מוצדקות? האם הפוטנציאל הטמון בתוכניות המס ובתוכנית התשתיות של הנשיא טראמפ אכן מצדיק המשך עלייה במחירים ובמכפילים כאחד? האם לא יבוא לצדה של ההרחבה הפיסקאלית העצומה הזו צמצום מוניטרי מקביל, במטרה לקזז את ההשפעות האינפלציוניות?

כפי הנראה, אכן תבוא עליית ריבית, שנדרשת כדי לקזז השפעות מרחיבות, אולם עד כה, משקיעים ובנקי השקעות בחו"ל העריכו, כי השווקים חסינים לאותה עלייה בריבית, שתיצור אלטרנטיבה טובה לשוקי המניות. פעמוני האזהרה, שצלצלו בפברואר, מטילים ספק בחסינות זו.

■ הכותב הוא מנכ"ל חברת אג'יו ניהול סיכונים והחלטות פיננסיות בע"מ, העוסקת בניהול עושר משפחתי, ליווי ועדות השקעה ופיקוח על הנכסים הפיננסיים והריאליים של חברות, ארגונים וקיבוצים.ליועץ ו/או לחברה אין עניין אישי ואין לראות בסקירה ובאמור בה תחליף לייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק.