אגרות החוב שנותנות "ביטוח" מפני עליית הריבית

זוהי תקופה מעניינת למדי בשוק ההון האמריקאי. לאחר חודש של תנודתיות גבוהה וירידות חדות בפברואר, שהתחילו על רקע צפי להעלאת ריבית מהירה, כפי שהדבר בא לידי ביטוי בזינוק בתשואות האג"ח הממשלתיות של ארה"ב, וחששות כי גל פרוטקציוניזם ומלחמות סחר בעולם יפגעו בתמחור המניות, חזר שוק המניות האמריקאי לעליות במארס יחד עם שוק האג"ח.

העלאת ריבית בשבוע הבא היא כמעט ודאית, כשהפד צופה שלוש העלאות ריבית בשנת 2018 לעומת ארבע העלאות ריבית המגולמות בשוק האג"ח. עליית הריבית בארה"ב צפויה להביא להמשך עליית תשואות האג"ח הממשלתיות במהלך השנה, ובתנודתיות מעט גבוהה יותר מבעבר - מה שעלול לפגוע שוב בתמחור המניות. כדי להגן על תיק ההשקעות מפני עליית ריבית מהירה מהצפוי, משקיעים יכולים להתמקד באג"ח בריבית משתנה.

 אגח קונצרניות

רובן המכריע של האג"ח בריבית משתנה הונפקו על ידי גופים פיננסיים, וניתן למצוא לא מעט דוגמאות לאג"ח בעלות מאפיינים דומים, שהשוני העיקרי ביניהן הוא בסוג הקופון. כך למשל, המעוניינים בחשיפה ישירה לאג"ח בריבית משתנה, יכולים לשקול את האג"ח של בנק אוף אמריקה (סימול: BAC), המדורגת A מינוס. הבנק הוא אחד השחקנים הגדולים בשוק האג"ח האמריקאי, אבל הוא גם נהנה מבסיס פיקדונות גדול ויציב.

בשבוע האחרון יצא בנק אוף אמריקה להנפקה חדשה של 1.5 מיליארד דולר בריבית משתנה לשש שנים, בריבית של 0.79% מעל ריבית הליבור לשלושה חודשים. זאת, מתוך הנחה כי כשהריבית תעלה, גם התשואה תעלה. איגרת זו של הבנק נסחרת במח"מ יחסית קצר מאוד, של פחות משנה, והיא נסחרת בתשואה שנתית לפדיון של כ-2.9% עד למועד עדכון הריבית הבא, כפי שנקבע בתשקיף (סוף יוני). אם ריבית הליבור תעלה, תעלה גם התשואה לפדיון.

מנגד, אג"ח בריבית קבועה של בנק אוף אמריקה לאותו מועד פדיון ב-2024, בעלת מח"מ של 5 שנים, נסחרת בתשואה של 3.5%. לפיכך, ניתן לומר כי בדוגמה זו פער תשואות של כ-0.6% בלבד אינו מעניק פיצוי הולם על סיכון המח"מ והאפשרות להפסדי הון.

לריבית יש רק לאן לעלות

דוגמה נוספת היא אג"ח בריבית משתנה של מורגן סטנלי (סימול: MS) שהונפקו בינואר, מיד אחרי שהחברה פרסמה תוצאות לרבעון הרביעי של 2017 וסיכמה שנה מצוינת. האיגרת מדורגת BBB פלוס, עם מועד פדיון בפברואר 2021 וקופון של 0.55% מעל הליבור לשלושה חודשים. בהתאם לתנאי ההנפקה, גם איגרת זו נסחרת במח"מ קצר מאוד, והתשואה שהיא מציעה עד למועד שינוי הקופון היא כ-2.45%.

באיגרת חוב בריבית משתנה, שיעור הקופון המשולם משתנה בהתאם לתנודות בריבית בנצ'מרק, שנקבעת בתנאי האיגרת. בימים כתיקונם משמשות איגרות חוב בריבית משתנה כלי השקעה סימטרי. בתקופה של עליות ריבית גדל הקופון המשולם על האיגרת, ולכן היא מגינה על המשקיעים מפני הפסדי הון שהיו חווים במסלול של קופון קבוע. בתקופה של ירידות ריבית קטנים תשלומי הקופונים - מה שממתן את עליות מחירי האיגרת ביחס לאג"ח המשלמות קופון קבוע.

מצב המאקרו הנוכחי בכלכלה האמריקאית הביא לשינוי במאפייניו של כלי ההשקעה באיגרות חוב בריבית משתנה, וכיום הוא משמש יותר ביטוח מפני עליות ריבית עתידיות מאשר כלי סימטרי. הסיבה לכך היא שריבית הבסיס בארה"ב - אותה ריבית שמשמשת בנצ'מרק עבור האג"ח בריבית משתנה - עדיין מצויה ברמה נמוכה מאוד במונחים היסטוריים, שממנה יש לה רק לאן לעלות.

בשל כך, המשקיעים באיגרות חוב בריבית משתנה אינם חשופים, למעשה, לתוואי יורד של תשלומי קופונים, ועשויים ליהנות מהגדלת תשלומי הקופונים במקרה של האצה בקצב הצמיחה הכלכלית, שתוביל להמשך עליית ריבית הבסיס במשק.

נוכח סביבת המאקרו הנוכחית, שבה נראה כי לריבית בארה"ב יש לאן לעלות, ולנוכח תמחורן האטרקטיבי יחסית של איגרות החוב בריבית משתנה, מומלץ להגדיל את החשיפה לאג"ח בריבית משתנה לטווח קצר-בינוני - תקופה שבה אנו עלולים לראות את הריביות עולות מהר מהצפוי.

■ הכותבים הם המנכ"ל המשותף של בנק ההשקעות אופנהיימר ישראל ואנליסט החוב בבנק ההשקעות. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.