האתגרים המשמעותיים בדרך להשקעה אלטרנטיבית

לא מזמן פנתה אלי ידידה שמכרה חברה, וביקשה להתייעץ איך להשקיע את הסכום המשמעותי שנפל בחלקה. לתחושתה, האפיקים הסולידיים כמעט שאינם מניבים תשואה, ומאידך, התנודתיות בשוק המניות מדירה שינה מעיניה. "אבל מהן האלטרנטיבות?" שאלה. "האם כדאי להשקיע את מרבית הכסף בנדל"ן? בארץ? בחו"ל?" ומה לגבי השקעה בקרנות הפרטיות, שהיא שמעה שהן עושות נפלאות?

לא הופתעתי משאלתה, לאחר ששאלות דומות הופנו אלי בשנים האחרונות. המשקיעים המוסדיים כבר הגדילו בעשור האחרון את חשיפתם לאפיקים אלטרנטיביים לכ-24% בקרנות הפנסיה בכלכלות המובילות וכ-16% אצל המוסדיים בישראל. תהליך דומה מתקיים אצל משקיעים אמידים, בין אם ישירות ובין אם דרך פמילי אופיס. ואולם, הדרך לשילוב האפיקים האלטרנטיביים בתיק ההשקעות מורכבת יותר בעבורם. כתוצאה מכך, הקצאת משקיעים פרטיים בעולם לאפיקים אלטרנטיביים עומדת רק על כ-5% בממוצע (נתוני חברת טאואר ווטסון ל-2016).

אז כיצד יכולים משקיעים פרטיים בעלי הון לשלב השקעות אלטרנטיביות בתיק שלהם, כפי שעושים המשקיעים המוסדיים? אקדים ואומר שמרבית אפיקי ההשקעה האלטרנטיביים מאופיינים בטווח השקעה ארוך, וחלקם נושאים סיכונים שונים מאלה של השקעות סחירות, מכיוון שרובם אינם נתונים לפיקוח רגולטורי בארץ ובחו"ל. משכך, השקעות אלטרנטיביות למשקיעים פרטיים מוגבלות בחוק להפצה ללקוחות המסווגים כלקוחות כשירים בלבד, שעומדים בקריטריונים של היקף הונם או רמת הכנסתם. משמעות היעדר הרגולציה עבור משקיע פרטי היא שהכללים הבסיסיים, שחלים על כל השקעה, חלים על אחת כמה וכמה על המוצרים האלטרנטיביים: הצורך בניתוח מעמיק ובדיקה משפטית, הצורך בפיזור והחשיבות הגדולה של בחירת השותפים המתאימים.

 השינוי בתיק ההשקעות

המשקיע הכשיר ייתקל בכמה אתגרים משמעותיים, המקשים על השקעה "נכונה" בתחום האלטרנטיבי. ראשית, למרות ההיצע המוצרי הגדל והולך, ייתקל המשקיע הפרטי בקושי להגיע למנהלים המובילים בתחום האלטרנטיבי. המנהלים המנוסים והטובים כמעט שאינם משווקים את מוצריהם ללקוחות כשירים, ומתנים את ההשקעה ברף השקעה גבוה במיוחד.

האתגר המהותי השני הוא הצורך בפיזור. משקיעים מוסדיים מפזרים את השקעתם האלטרנטיבית בין תחומי השקעה שונים (נדל"ן, תשתיות, חוב, מניות ועוד), אסטרטגיות שונות, השקעות קצרות טווח וארוכות, מוצרים סחירים ושאינם סחירים ועשרות עד מאות מנהלים איכותיים שינהלו פוזיציות אלה. אתגר נוסף הוא הצורך בביצוע אנליזה ודיו-דיליג'נס מעמיק וייחודי כמעט לכל נכס אלטרנטיבי נבחר. השקעות אלה, בהיותן ייחודיות במסמכיהן המשפטיים, נדרשות ליתר תשומת לב וליתר השקעה בבחינתן.

המשבר ב-2008 הוביל לשינוי בתפיסה

נקודה נוספת וחשובה, שעל המשקיע הפרטי להתייחס אליה, היא אופן שילוב ההשקעות האלטרנטיביות בתיק. הגישה הרווחת עד לפני כמה שנים הייתה להתייחס להשקעות אלטרנטיביות, בעיקר דרך קרנות הגידור, כאל "קופסה שחורה". מנהל הקרן היה משקיע באסטרטגיות השקעה מתוחכמות, שנועדו להשיג תשואה אבסולוטית - כלומר, שהתשואה תהיה חיובית בכל מצב שוק. יועצי ההשקעות ראו ברכיב האלטרנטיבי רכיב נפרד, ונהגו לשלבו ברמה נמוכה של 5%-10% בתיקי הלקוחות המתוחכמים, בגלל מרכיבי הסיכון הרבים במוצרים שהוצעו באותה תקופה. תיאוריית CAPM (מודל מרקוביץ) קבעה כי הוספת השקעות אלטרנטיביות בשיעור מסוים משפרת את התשואות ומפחיתה חלק מהסיכון.

המשבר בשווקים ב-2008, שהוביל למחיקה מוחלטת של כמה מקרנות הגידור, הביא לשינוי. דרישת המשקיעים לשקיפות ועלייה משמעותית בהיצע אפיקי ההשקעה הביאו לתפיסה חדשה בקרב המשקיעים ויועצי ההשקעות, ששינתה גם את אופן שילוב האפיקים האלטרנטיביים בתיקי הלקוחות הפרטיים. כיום, התפיסה המקובלת בגופים המוסדיים היא שיש לשלב את הרכיבים האלטרנטיביים כחלק מאפיקי ההשקעה המסורתיים, באופן שתומך בהגדלת התשואה וצמצום הסיכון הגלום באפיק. למשל, על פי התפיסה החדשה, הרכיב המנייתי בתיק יכלול כמה אסטרטגיות השקעה אלטרנטיביות מנייתיות. בישראל, לדוגמה, ישולבו קרנות גידור מובילות, כמו נוקד, אלפא, ION, ספרה וטוליפ וקרנות פרייבט אקוויטי, כמו פימי, פורטיסימו, סקיי, קדמה, ויולה וטנא.

בכל אפיק מחליט מנהל ההשקעות באיזה שיעור ובאיזה אופן לשלב את ההשקעות האלטרנטיביות, בהתאם לאסטרטגיית ההשקעות ולפער התשואות בין נכסים סחירים ללא-סחירים, ותוך ראיית הסיכונים בנכסים. לפי התפיסה החדשה, רכיב המניות בתיק מורכב מכמה אסטרטגיות השקעה, שכל אחת מהן מנסה להשיא תשואת יתר על השוק (אלפא) בגישה אחרת: מנהל קרן הגידור ישקיע במניה באמצעות השוק - לרוב, לטווח קצר, ולאחר שזיהה פער בתמחור המניה, הצפוי להיסגר במהרה - וינסה למכור את הפוזיציה על המניה, לאחר שהשיגה את תשואת היעד. לעומתו, מנהל קרן הפרייבט אקוויטי ירכוש מניה שהוא רואה בהשקעה בה פוטנציאל ארוך טווח, יצטרף לצוות הניהול של החברה, יבצע פעולות להשבחתה, ולאחר ההשבחה ינסה לממש את השקעתו על ידי הנפקתה בבורסה או מכירת חלקו בה.

באפיק החוב, לצד השקעה בשוק החוב הסחיר, הכולל לרוב חוב קונצרני וממשלתי, ישולבו מכשירים אלטרנטיביים - החל בקרנות גידור הפועלות מול שוק החוב הסחיר ועד לקרנות חוב מזנין, המעניקות חוב בשילוב מרכיב Upside אם החברה מצליחה, קרנות המשקיעות בחוב נדל"ן יזמי, קרנות המשקיעות בתיקי הלוואות ועוד. התשואות הנגזרות מהאג"ח הממשלתיות הן מביכות עד "מבכות" (1% ל-5 שנים לפני מס), בעוד שהשוק הקונצרני מבטיח בתרחיש האופטימי תשואה נמוכה ביותר (2%-3% לאג"ח ישראלית מדורגת בדירוג השקעה במח"מ של 5 שנים, לפני מס). לעומת זאת, קרנות מזנין מציעות תשואות גלומות של 8%-15%, וקרנות P2P מציגות בתיקי ההלוואות הניתנים על ידן תשואות גלומות של 5%-11%. אלה פערים שקשה להישאר אדיש אליהם.

נוסף על מוצרים אלטרנטיביים בתחום המנייתי והחוב, נכון להשקיע גם בנכסים ריאליים, ובעיקר בנדל"ן, המציע מגוון של אלטרנטיבות השקעה, הן בסוג הנכס והן בשלב חיי הפרויקט.

הגישה העכשווית מאפשרת תכנון טוב יותר של מבנה תיק הלקוח ויצירת הבנה ברורה יותר של פוטנציאל התשואה והסיכונים השונים שלהם חשוף תיק ההשקעות. מנגד, שילוב מוצרים אלטרנטיביים ברמה גבוהה בתיק גורר ויתור על נזילות וגמישות מסוימת. זוהי הגישה המומלצת כיום על ידי בתי ההשקעות המובילים בעולם ללקוחות אמידים, אם כי יש עדיין כאלה שממשיכים להשקיע באפיקים אלטרנטיביים בגישה הישנה.

■ הכותב הוא שותף מנהל וממייסדי קרן ההשקעות האלטרנטיביות חושן קפיטל. אין לראות באמור לעיל ייעוץ בדבר כדאיות ההשקעה בני"ע או בנכסים המאוזכרים בכתבה או כשידול לקנות, למכור או להחזיק את המוצרים הפיננסיים כאמור. לכותב או לגורמים הקשורים עמו יש או יכולות להיות החזקות או עניין אחר במוצרים הפיננסיים המאוזכרים לעיל.