איחוד האמירויות הערביות משחרר את הרסן

איחוד האמירויות הערביות, שנוצר רק בשנת 1971, הוא פדרציה של שבע מדינות: אבו דאבי, עג'מאן, דובאי, פוג'יירה, ראס אל-ח'ימה, שארג'ה ואום אל-קיוין. הפדרציה המוסלמית ממוקמת במזרח התיכון וגובלת במפרץ עומר והמפרץ הפרסי, בין עמאן לסעודיה. בראש כל אחת מהמדינות שמרכיבות את הפדרציה, עומד שליט שלו יש אוטונומיה מוחלטת בכל מה שקשור למדיניות הפיסקאלית, משאבי הנפט והנפקות החוב.

לאף אמירות אין אישור לתרום לתקציב של אמירות אחרת ששייכת לאיחוד. עם זאת, המדיניות המוניטרית אחידה, ונקבעת על ידי הבנק המרכזי של איחוד האמירויות. למדינה המאוחדת יש גם מועצה עליונה, שמורכבת ממנהיגי שבע המדינות, כשבפועל רק אמיר אבו דאבי עומד בראש הפדרציה לאורך השנים.

חשוב לציין בהקשר זה שאבו דאבי היא הגדולה מבין המדינות שמרכיבות את הפדרציה, ומשתרעת על קרוב ל-90% מהשטח הכולל של איחוד האמירויות. למעשה, פרט למועצה העליונה, מבנה איחוד האמירויות מזכיר מאוד את מבנה גוש האירו - מדיניות מוניטרית אחידה לצד עצמאות פיסקאלית של כל אחת מהמדינות.

 הצמיחה השנתית באיחוד האמירויות

היצוא אחראי לכמחצית התוצר הלאומי

הכלכלה של איחוד האמירויות פתוחה מאוד למסחר בינלאומי, ומתבססת בעיקר על רכיב היצוא, שאחראי לכמעט מחצית מהתוצר. המשבר הפיננסי העולמי פגע מאוד בכלכלת האמירויות, כשבשנת 2009 היא התכווצה ביותר מ-5%.

למעשה, השילוב של הירידה במחירי הנפט, קריסת מחירי הנדל"ן ומחנק האשראי העולמי הביאו להתכווצות זו. באופן די טבעי, המשבר העולמי פגע באופן הקשה ביותר באמירות הגדולה ביותר, דובאי, שהייתה חשופה יתר על המידה לשוק הנדל"ן. נוסף על כך, מחנק האשראי באמירות הבכירה העלה את החשש לגבי יכולתה של דובאי לעמוד בהתחייבויותיה - מה שהביא את הבנק המרכזי של איחוד האמירויות לגבש חבילת חילוץ בהיקף של 20 מיליארד דולר.

מאז דובאי כמובן הספיקה להתאושש, ובמארס 2014 ביצעה רה-פייננס (החלפת חוב קיים בחוב חדש ובתנאים חדשים) לחבילת החילוץ המקורית. כלקח מאותו משבר עולמי, ובניגוד לחלק גדול ממדינות ערב בשנים האחרונות, האמירויות השקיעו מאמצים רבים לגיוון ענפי היצוא, פרט ל"זהב השחור". מאמצים אלה הצליחו, כשחלקו של הנפט בתוצר ירד עד כדי שליש בלבד.

חשוב לציין בהקשר הזה שהתלות של המדינה בנפט ממשיכה להיות גבוהה ביחס למדינות המערב, ומהווה מן הסתם אתגר משמעותי לטווח הארוך יותר. למעשה, מאז גילוי הנפט באמירויות לפני כמעט 60 שנה, עברה המדינה תמורות משמעותיות - מאזור מדוכדך של נסיכויות מדבריות קטנות ונחשלות, למדינה מודרנית עם רמת חיים גבוהה.

הממשלה הגדילה את ההוצאות והשקיעה בתשתיות, בחינוך ובהכשרת עובדים ועודדה את המגזר הפרטי לפנות יותר ויותר לענפי השירותים. אחת הפעולות המרכזיות שבהן השתמשו באמירויות ליצירת מקומות עבודה, הייתה הקמת אזור סחר חופשי, שמציע למשקיעים הזרים בעלות מלאה על נכסיהם לצד פטור מלא ממסים. זה כמובן בא לידי ביטוי בנהירה של משקיעים זרים רבים למדינה, שתרמו לכך ששיעור האבטלה באמירויות שוהה כיום ברמה של כ-4% בלבד.

הסחר החופשי תורם לכל הצדדים

לטובת אלה המבקשים בעת הנוכחית "להגן על תוצרת מקומית" באמצעות הטלת מכסים שמגבילים את הסחר החופשי בין מדינות, נדגיש כי בסופו של דבר, בכלכלה אין קסמים. סחר חופשי, כפי שחותרת אליו איחוד האמירויות, תרם בשנים האחרונות וימשיך לתרום לכל הצדדים, ובעיקר לעלייה ברמת החיים של התושבים בטווח הארוך.

בקצרה, מדוע סחר חופשי תורם לכל הצדדים? בצד הייצור, כל מדינה יכולה להתמחות במה שהיא הכי טובה בו ביחס למדינות אחרות - מה שמביא אותה למכור את המוצר לשווקים במחיר גבוה יותר. הצרכנים, לעומת זאת, יכולים לייבא מוצרים איכותיים אחרים וזולים יותר ממדינות אחרות.

התרומה של פתיחת שערי כלכלת איחוד האמירויות למסחר בינלאומי לא איחרה להגיע, כשרמת החיים של תושבי האיחוד התחילה לטפס מעלה, ועומדת כיום ברמה זהה לזו של המדינות המובילות במערב אירופה. לראיה, התמ"ג לנפש (מתואם כוח קנייה) עמד בשנת 2017 על כ-68 אלף דולר - במקום ה-14 בעולם, ודומה לרמת החיים בנורבגיה או בשווייץ.

ההוצאה הפיסקאלית צפויה להתרחב

במבט קדימה, הצמיחה בשנה זו צפויה להאיץ לעומת אשתקד (1.3%), הודות לשני גורמים עיקריים - ההרחבה הפיסקאלית ומגזר התיירות. למעשה, ההוצאה הפיסקאלית צפויה להיות סופר-מרחיבה בהמשך השנה, לאחר שבשלוש השנים האחרונות האמירויות הידקו חגורות וצמצמו הוצאות.

לראיה, החלק בתקציב 2018 ששוריין לטובת עידוד המשק, זינק לרמה של כ-14 מיליארד דולר, המהווים כמעט 4% תוצר. לשם השוואה, ב-2017 עמדה רמת ההוצאה על %0.4 תוצר בלבד.

נוסף על כך, דובאי שריינה כ-20% מהתקציב להשקעה מאסיבית בתשתיות, כחלק מההיערכות של האמירות לאירוח תערוכת EXPO 2020 - "המונדיאל" של עולם האנרגיה העתידית.

המקורות התקציביים להרחבות הפיסקאליות צפויים להגיע מהטלת מע"מ בשיעור של 5% החל ב-1 בינואר 2018, מס חדש על סיגריות ושתייה קלה, שהוטל באוקטובר 2017, וכמובן התאוששות מחירי הנפט. למעשה, כ-70% מכל ההכנסות ממע"מ יופנו לטובת השקעה בפרויקטים של הממשלות המקומיות. בסופו של דבר, למרות הגדלת ההוצאות, הגירעון בתקציב המאוחד צפוי לעמוד על כ-1% מהתוצר בלבד - ירידה של קרוב ל-2% לעומת הגירעון אשתקד.

ההשקעה המאסיבית בתשתיות בשנה הקרובה צפויה גם לתמוך במגזר התיירות, שאחראי כיום לבדו לכ-5% תוצר. נציין כי האמירויות הציבו לעצמן יעד מאתגר - 20 מיליון תיירים בכל שנה החל בשנת 2020. עד עתה, נראה כי הן בהחלט בדרך לשם: שנת 2017 הסתיימה עם גידול של יותר מ-6% במספר התיירים, ובשנה הקרובה, לפי ההערכות, הקצב צפוי אף להאיץ ולחצות את רף ה-8%.

לצורך כך האמירויות בונות פארקי שעשועים, מוזיאונים ומלונות יוקרה, שיסייעו למשוך תיירים. ההאצה בקצב כניסת התיירים צפויה מן הסתם לקבל חיזוק נוסף, לאחר שהפורום הכלכלי העולמי מיקם את איחוד האמירויות כמדינה השנייה הכי בטוחה בעולם.

עם זאת, הסיכונים הניצבים בפני כלכלת איחוד האמירויות מגיעים בעיקר כתוצאה מזעזועים חיצוניים, כמו מלחמת סחר עולמית (כאמור, היצוא מהווה כ-50% תוצר) או ירידה במחירי הנפט, שגם כיום, למרות השינויים מרחיקי הלכת, ממשיך להוות מנוע צמיחה מרכזי של המשק.

מניה מומלצת: DP World

הפתיחות של איחוד האמירויות למסחר בינלאומי, המתבססת על רכיב היצוא, שאחראי לכמעט ממחצית מהתוצר, מייצרת פוטנציאל בחברות שילוח. במקביל לפוטנציאל, הפחתת התלות ביצוא הנפט בשנים האחרונות לכשליש בלבד מהיקף היצוא המקומי, והרחבת היצוא לתחומים נוספים, מקטינות את הסיכון הקיים בחברות אלה.

אחת החברות הבולטות בתחום זה, שנוסדה בדובאי ב-1972 וכיום פעילותה פרוסה באזורים רבים בעולם, גם מעבר לאיחוד האמירויות, היא DP World, שמובילה בתחום הסחר העולמי ובחלק בלתי נפרד משרשרת האספקה. החברה מפעילה מסופי ים ויבשה, מספקת שירותים ימיים, לוגיסטיקה ושירותים נלווים מבוססי פתרונות טכנולוגים. לחברה יותר מ-78 מסופים ימיים ומסופים יבשתיים, הנתמכים בחברות בנות המספקות שירותי המשך, ביותר מ-40 מדינות בעולם.

DP World מחזיקה ומפעילה צי של כלי שיט מיוחדים, המספקים פתרונות כלליים ופתרונות קצה לסוגים שונים של לקוחות. החברה מציעה, נוסף על כך, שירותי בדיקה, פירוק והטענת מכולות, סיוע בנושאי סחר, טיפול במטענים ושירותים הכוללים, מעבר לשירותי שילוח ונמל לסוחרים, גם שירותי ניהול ותפעול בנמלים.

לחברה נוכחות חזקה בשווקים בוגרים וצומחים. הפעילות שלה מבוססת בעיקר במזרח התיכון, באירופה ובאפריקה - אזורים המהווים יחד כ-70% מהיקף הכנסותיה. נוסף על כך, לחברה פעילות גם באוסטרליה ובאמריקה (כ-16% מההכנסות), והיתרה, כ-14% מהכנסותיה ב-2017, נובעת מפעילות באזור אסיה פסיפיק.

ב-2017 הסתכם מחזור המכירות של החברה ב-4.73 מיליארד דולר, כשבחמש השנים האחרונות נרשמה צמיחה של יותר מ-50% בהכנסותיה, נוכח צמיחה בפעילות בכל אחד מאזורי הסחר. לצד הצמיחה החדה במכירות, הצליחה החברה לשפר גם את שולי הרווחיות ולהציג עלייה חדה יותר ברווחיות התפעולית ובתזרים התפעולי. הרווח התפעולי הכפיל את עצמו בתקופה המדוברת, והתזרים מפעילות צמח בכ-75%. שיעור הרווחיות הגולמית שמציגה החברה נשק בשנת 2017 לכ-50%, שיעור הרווחיות התפעולית היה קרוב ל-36% ושיעור הרווח הנקי עמד על כ-25%.

את הצמיחה המרשימה רשמה החברה לאחר שלאורך השנים היא מנהלת מאזן יציב ובריא, עם חוב ברוטו של כ-32% ביחס למאזן וחוב נטו של 27% בלבד מהמאזן. בשנים הבאות צפוי המשך צמיחה בפעילות החברה, אם כי בשיעורים חד-ספרתיים, מתונים ביחס לשיעורי הצמיחה בשנים האחרונות, והיא נסחרת ברמות מכפילים סבירות של כ-5.5 על התזרים התפעולי (EV/EBITDA) ומכפיל רווח נקי של 16 על הרווח של 2017. נוכח פוטנציאל הצמיחה, המכפילים הנגזרים עבור השנים הבאות כמובן נמוכים יותר.

■ הכותבים הם אנליסט מערך מחקר ואסטרטגיה בפסגות ומנהלת מחלקת מחקר ברוקראז' בבית ההשקעות. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות ו/או תחליף לייעוץ/שיווק המתחשב בנתונים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואינו מהווה הצעה לרכישת ני"ע.