הרפורמה של ג'ינפינג והמשמעות שלה עבור משקיעי המניות

לפני חמש שנים הציג נשיא סין  שי ג'ינפינג, תוכנית רפורמה לפי מודל כלכלי חדש, שיאפשר לכוחות השוק למלא תפקיד מכריע בכלכלה. אנליסטים מערביים מחאו כפיים, וקיוו ש"היד הנעלמה" של הכלכלן הקפיטליסטי אדם סמית מהמאה ה-18 תורשה להניע שווקים כמו מחירי האנרגיה ושערי הריבית.

אבל שינוי שער החליפין, ואחר כך ירידת ערך היואן הסיני, והירידה הלא מסודרת בשוקי המניות הסיניים ב-2015, הניבו התערבות חזקה של המדינה. אם כן, מה קרה מאז 2015, כאשר משקיעים זרים רבים חשו עזובים ומאוכזבים מסין?

רפורמה פוליטית מרחיקת לכת

מאז מינוי שי לנשיא ב-2012, הנוף הפוליטי בסין השתנה במידה דרמטית. הרפורמה המקיפה והמשפיעה ביותר שלו היא ככל הנראה המסע נגד השחיתות. הניקוי הזה של המפלגה יושם מלמטה עד לצמרת הגבוהה, ולרוחב הקהילה הפוליטית, האזרחית והצבאית. מדיניות זו היא מאמץ חיוני וחשוב של רפורמה במפלגה, במטרה לשפר את הלגיטימיות שלה בעיני האוכלוסייה. היא אפשרה לשי גם להחליש את האופוזיציה הפוליטית שלו, ולרכז את קבלת ההחלטות הפוליטית.

בהופעה באקדמיה הצבאית ווסט פוינט בארה"ב, אמר ראש ממשלת אוסטרליה לשעבר וחוקר סין קווין רוד, ששי ג'ינגפינג הוא המנהיג החזק ביותר מאז היו"ר מאו, "שיושב בפסגת המערכת הפוליטית, אבל עם השפעה כלפי מטה בכל רמה".

השנה ביטלה המפלגה את מגבלת שתי תקופות הכהונה לנשיא, ורוד העריך ששי עשוי להיות הנשיא לאורך כל העשור הבא (שנות ה-20), ואולי אפילו גם בשנות ה-30. הסביבה הפוליטית השתנתה; קולות של מתנגדים הושתקו לגמרי (ללא מאמץ "לתקן" אותם), ואין כעת דמות משמעותית שמאיימת על שי, כפי שאין יריב פוליטי רציני לנשיא פוטין ברוסיה.

ברמת הקונצרנים הכלכליים, המסע הזה למרכוז הכוח הפוליטי מתבטא בהכרה רשמית יותר בתפקיד המפלגה הקומוניסטית בחברות הממשלתיות. משקיעים ותיקים בסין רואים זאת רק כפורמליזציה של סטטוס-קוו, ולא כשינוי לרעה, אבל הפרשנות של אחרים חיובית פחות. משקיעים זרים כבר מעניקים תמחור נמוך משמעותית לאותן חברות ממשלתיות, כך שלמעשה הסיכון הגדול ביותר במניות סיניות יהיה אם המדינה תדרוש החזקות נדיבות בחברות האינטרנט האהובות במגזר הפרטי, כמו ביידו, עליבאבא וטנסנט.

רפורמות יעילות יותר בעסקים

הגרסה הסינית של "רפורמת צד היצע" תעשייתית היא הוראה ממשלתית לצמצום כושר ייצור בתעשיות כבדות, כדי לשפר את היעילות ואת המצב הסביבתי. למשרד איכות הסביבה הסיני יש כעת שיניים לסגור מפעלי נייר, פלדה, אלומיניום ומלט, אם לאלה אין אישורים סביבתיים מתחייבים. התוצאה היא עליית ניצול כושר הייצור, שמשפרת את מחירי המכירה ומגדילה את תזרימי המזומנים של סין התעשייתית, שכבר מצויים בעלייה מחזורית.

זה לא רק שיפור תזרימי המזומנים לצורך הפחתת חובות. אנחנו עדים גם לשינוי במנטליות ניהול החברות הממשלתיות. עם פחות אפיקים מותרים להוצאות הון, חברות כמו חברת הפחם והחשמל צ'יינה שנהואה אנרג'י משלמות דיבידנדים מוגדלים מיוחדים (בערך 8 מיליארד דולר ב-2017), ואלופות לאומיות של נפט, כמו סינופק ו-CNOOC (חברת הקידוחים הימיים הלאומית) הגדילו את שיעורי הדיבידנדים מהרווחים, בעוד שתזרימי המזומנים החופשיים משתפרים. מעניין לציין שהמניות הרשומות בהונג-קונג של אותן חברות עדיין לא משקפות את התשואה המשופרת על ההון, כפי שקרה במגזרים הצרכניים הלוהטים יותר של השוק.

רפורמות פיננסיות: יש עוד מה לעשות

הרפורמה במגזר הפיננסי הייתה חלקית במקרה הטוב, אבל כעת אנחנו רואים מעורבות מוגברת של המדינה, כמו למשל ההשתלטות על חברת הביטוח הכושלת אנבאנג, כדי לטפל במה שנקרא "סיכוני הזנב" בכלכלה.

ירידה רחבה ממינוף בקושי התחילה. במקום זאת, ההתמקדות היא בהפחתת סיכונים ובבידוד הכלכלה הריאלית מהלם של נזילות. שי נראה כעת נחוש יותר בדעתו לכפות ירידה ממינוף (חובות), וזה מתבטא במסע נגד הלוואות מחוץ למאזנים, והקמת רשות לפיקוח-על פיננסי.

רפורמה חברתית בהחלט על סדר היום

בסין יש בהחלט שסע עירוני-כפרי, עם פערי הכנסה גדולים. הרפורמה החברתית האחרונה מנסה לאזן את מגרש המשחקים של הגישה לשירותים הבסיסיים, כמו חינוך ובריאות, ואנחנו מתחילים לראות יותר גמישות בזכויות שימוש בקרקע ובסחירות שלה. המאמצים לטפל בפערי ההכנסה הם עדיפות גבוהה של שי, שמנסה לבנות סין טובה יותר, ולא רק צמיחה מהירה יותר.

משקיפי סין מסכימים באופן כללי שהנשיא שי הוא המנהיג החזק ביותר מאז היו"ר מאו, ולכן אג'נדת הרפורמות בסין היא באופן ברור האג'נדה שלו. דובים ושוורים ימצאו שפע של תחמושת לטיעונים שלהם.

במניות הסיניות אנחנו יכולים לראות הזדמנויות כאשר שינויים אמיתיים מובילים לתשואות טובות יותר על ההון, שעדיין לא מגולמות בשוק, גם אם מקבלים אותם במידה בריאה ומוצדקת של ספקנות. 

■ הכותבים הם מנהלי מניות סיניות בקרן ג'אנוס הנדרסון אינבסטורז, המיוצגת בישראל על-ידי מיטב דש בית השקעות.