רק ירידות מינואר: מדוע מתקשה שוק המניות לחזור ולהתאושש

ביום שני השבוע נערך בלינקולן סנטר שבניו יורק כנס ההשקעות השנתי של SOHN. בכנס, שמרכז מדי שנה את מיטב המוחות הנוצצים של תעשיית קרנות הגידור האמריקאית, מתבקשים הדוברים בין השאר להציג בפני המשתתפים אסטרטגיית לונג-שורט נבחרת.

גם השנה זכו באי הכנס להרצאות מפי כמה מכוכבי השקעות האמריקאים, ובראשם דייוויד איינהורן מקרן גרינלייט קפיטל וג'פרי גנדלאך מקרן דאבל-ליין קפיטל. איינהורן, שהקרן שבניהולו סיכמה לאחרונה רבעון גרוע במיוחד, עם תשואה שלילית של 13.6%, המליץ בכנס למכור בחסר את מניית חברת הפיננסים AGO) Assured Guaranty), שעוסקת בביטוחי חוב. כדי לגדר את הסיכון הנובע מפוזיציה זו, המליץ איינהורן לרכוש אג"ח של ממשלת פורטו ריקו, שלהן חשופה לדבריו חברת AGO.

אלא שאת מרב תשומת הלב ריכז הפעם גנדלאך, שבחר באסטרטגיה סקסית הרבה יותר. גנדלאך הציע למכור בחסר את מניית פייסבוק, ולרכוש ביתר את קרן הסל XOP של חברת SPDR, שעוקבת אחרי מדד חברות גילוי וייצור הנפט והגז של S&P.

מכירה בחסר של פייסבוק אינה עניין מובן מאליו, במיוחד כשהיא מובאת בפני אלפי אנשים בכנס השקעות כה מרכזי. מניית פייסבוק  הפכה בשנים האחרונות לאחד הקטרים המובילים של שוק המניות האמריקאי, יחד עם אמזון.קום , אלפאבית  (גוגל), נטפליקס  וכל חברה אחרת שהצליחה לבסס את מעמדה כסוג של שם נרדף לשירות ברשת (מונופול אינטרנטי).

 מדד

בחמש השנים שבין סוף ינואר 2013 ועד לשיא שקבעה בסוף ינואר 2018, הניבה פייסבוק למשקיעים תשואה פנומנלית של לא פחות מ-600%. מאז, הספיקה המניה לרדת בכ-17%, על רקע פרשת זליגת המידע מחשבונות משתמשי פייסבוק לחברת קיימברידג' אנליטיקה, אולם היא עדיין נחשבת למניה בעלת עדת תומכים נלהבת (כמו שאר חברותיה לקבוצת ה-FANG).

אלא שגנדלאך מאמין שפייסבוק איבדה את אמון המשקיעים בעקבות זליגת המידע וההופעות של המנכ"ל מארק צוקרברג בפני הקונגרס, שכללו בעיקר התנצלויות והתחמקויות משאלות מביכות. "בעולם ההשקעות", הוא אמר, "יש 'טוב ו'רע', ויש גם פרשנויות חשובות". כשצוקרברג מדבר על 2.2 מיליארד משתמשים, גנדלאך שומע, לדבריו, 2.2 מיליארד הפרות של תנאים.

תנודתיות רבה מתחילת השנה

פייסבוק היא אולי סיפור נקודתי, אולם היא עשויה להעיד על המצב שבו נמצא כיום שוק המניות האמריקאי. אחרי חתימתו של הנשיא דונלד טראמפ בסוף חודש דצמבר על רפורמת המיסוי החדשה, רשם שוק המניות האמריקאי זינוק חד בחודש ינואר. עם זאת, מאז השוק ספג מימוש חד, והפך תנודתי הרבה יותר.

מאז השיא ב-26 בינואר סוף ינואר, ירד מדד S&P 500 ב-8.3%, בעוד שמדד דאו ג'ונס, המצומצם יותר, רשם ירידה חדה יותר של 9.7%. מדד נאסד"ק אמנם הספיק עוד לטפס לשיא סגירה חדש ב-12 במארס, אך ירד מאז ב-7.7%, בעוד שמדד 100 החברות הגדולות בו (נאסד"ק 100) רשם ירידה חדה יותר, של 8.7%.

אז מדוע מתקשה שוק המניות לחזור ולהתאושש? לכך יש כנראה מגוון סיבות. הראשונה שבהן היא העלייה בתשואות האג"ח הקצרות, שנובעת מהעלאות הריבית של הפד. השנייה היא התחזקות ההערכות בדבר מיתון כלכלי ב-2019, או לכל המאוחר ב-2020, שתורמת כנראה להצטמצמות המרווח בין תשואות האג"ח הקצרות לתשואות האג"ח הארוכות. ואילו הסיבה השלישית נוגעת לרווחי החברות, ולאפשרות שהצמיחה בהן תלך ותיחלש בשנים הבאות.

בחודש שעבר העלה הפד את ריבית הבסיס ב-0.25%, לטווח של 1.75%-1.5%, ואילו בוול סטריט מצביע המסחר בחוזים עתידיים על הסתברות גבוהה ביותר לעוד שתי העלאות כאלו השנה, ביוני ובספטמבר. נוסף על כך, מצביעים החוזים על הסתברות לא מבוטלת, של 46%, להעלאה נוספת בדצמבר, כך שריבית הפד תעמוד בסוף 2018 על 2.5%-2.25%.

בריאיון שנערך עם גנדלאך בערוץ CNBC, לאחר הופעתו בכנס SOHN, הוא אמר שהיה רוצה לראות את הפד ממשיך עם מדיניותו מהשנים הקודמות, שבמסגרתה קצב העלאת הריבית ייקבע על פי הנתונים הכלכליים. עם זאת, לדבריו נראה שהפד נטש מדיניות זו, והוא מתכוון להעלות את הריבית אחת לרבעון.

גישה זו העלתה את תשואת האג"ח של ממשלת ארה"ב לשנתיים לרמה של 2.5%, לעומת 1.25% בלבד בתחילת ספטמבר 2017. במקביל, עלתה בתקופה זו תשואת האג"ח הממשלתית לעשר שנים מ-2% ל-3%, אולם המרווח בין התשואות הצטמצם, ומעיד כי הולכות ומתחזקות הציפיות בשוק בנוגע למיתון ב-2019, או לכל המאוחר ב-2020.

גנדלאך גם הסביר, כי מחירי הסחורות נוטים לעלות לקראת סוף המחזור הכלכלי, ולכן הוא ממליץ להשקיע השנה במניות הנפט והגז. עם זאת, הוא הדגיש כי הסיכון לכך נובע מהאפשרות שהמיתון יקדים את הציפיות, מאחר שכשיגיע המיתון, מניות אלו יספגו ירידות. לפי שעה, אין לדבריו סימנים למיתון בארה"ב, וקיימת ראות טובה חצי שנה קדימה.

המניות אדישות לדוחות טובים

נוסף על כך, לוטשים כאמור כיום המשקיעים עיניים גם לעונת הדוחות הכספיים לרבעון הראשון של 2018, ולמרות שהתוצאות טובות בדרך כלל, המניות מגיבות באדישות. נתונים שפורסמו אתמול בנוגע לעונת הדוחות הנוכחית הראו צמיחה ממוצעת גבוהה של כ-18% ברווחי החברות שכבר חשפו את דוחותיהן. אלא שלמרות זאת, מניות של החברות שהיכו את התחזיות המוקדמות עלו ב-0.1% בלבד ביומיים שלאחר פרסום התוצאות.

ההסברים לכך קשורים כנראה לבדיקה מעמיקה יותר של טיב הצמיחה שמציגות החברות, וזאת לאור ההשפעות החד-פעמיות של רפורמת המס של טראמפ על רווחי הרבעון הראשון. כמו כן, בוחנים המשקיעים את התחזיות להמשך, בצל האפשרות למיתון בשנה הבאה.

כך למשל, אסטרטגים של בנק ההשקעות מורגן סטנלי ציינו לאחרונה, כי הם רואים "הידרדרות בסיסית" בשוק, שהודגשה כבר בתחילת שנת 2018. "אנחנו חושבים שהגורמים העיקריים להידרדרות הזו הם צמיחה נמוכה יותר של הרווחים האיכותיים ותנאים פיננסיים קשוחים יותר, ששניהם צפויים להיות איתנו עד סוף השנה", כתבו בבנק ההשקעות.

במקביל לצמיחה ברווחים נרשמה עד כה צמיחה של 7.6% בהכנסות החברות שכבר חשפו את תוצאותיהן לרבעון הראשון של 2018, ונוסף על כך טיפס שיעור הרווחיות הנקייה ל-11.1% מסך ההכנסות. למרות זאת, בוול סטריט מעדיפים להסתכל גם על התוצאות הצפויות ב-2019, ואלו עשויות להיות נמוכות יותר. כך, את המגמה בשוק המניות יקבעו כנראה השנה בעיקר הציפיות למיתון, והשפעתן על רווחי החברות בשנה הבאה.