המשבר הפיננסי הבא יתרחש במקומות שלא נפגעו קודם

מדינות שנפגעו קשה מהמשבר הפיננסי לפני עשר שנים, ניסו מאז לתקן את הבנקאות שלהן. מדינות שלא נפגעו מהמשבר עשו בדיוק את ההיפך - הן יצאו לחגיגת אשראי שהופכת אותן למועמדות להיות קורבנות של מחנק אשראי שינבע מעליית הריביות בארה"ב.

את הרשימה מובילות אוסטרליה, קנדה ושבדיה. לכולן היה היתרון של הריביות הנמוכות ביותר בהיסטוריה העולמית, בלי שסבלו תחילה מההתמוססות הכלכלית ומקריסות הבנקים שהובילו את ארה"ב ואת אירופה לנקוט פעולות חירום.

אחרי שהן נחלצו ממשבר ליהמן ברדרס במצב טוב, מנהיגי שלוש המדינות הללו לא למדו את הלקח שלמדו מועצות המנהלים של הבנקים במדינות המפותחות האחרות: להיזהר משוקי דיור תוססים מדי, ולעקוב אחרי בעיות מימון במט"ח.

הדפוס הזה מוכר לכל תלמיד של היסטוריה פיננסית. אחרי תקופה של הפרזה פיננסית מוסדות הלוואה שהפסידו חוששים לחזור על הטעויות שלהם, והרגולטורים פועלים נגד שיטות פעולה מפוקפקות שהובילו למשבר הקודם. המשבר הבא מגיע ממקומות, מוצרים ועסקים שאיש אינו חושש לגביהם.

 צוברים חובות

לא הוגן לומר שאיש אינו חושש הפעם. הריקסבנק, הבנק המרכזי השבדי, חושש מאוד. הוא מזהיר מפני סיכונים בשוק הדיור, ומודאג באופן פומבי מאיתנות הבנקים במדינה. לריקסבנק יש מעמד ייחודי בין הבנקים המרכזיים - אין לו סמכויות להגביל הלוואות, רק הממשלה יכולה לנקוט צעדי מקרו זהירים כאלה. קנדה הידקה כבר כמה פעמים את חוקי הבנקאות שלה, אך הלווים פונים למוסדות לא בנקאיים. באוסטרליה, חקירה בפרופיל גבוה חושפת בעיות. אבל שום דבר מזה לא הוליד העלאה של ריביות או דרישה של משקיעים לפעולת שיפור עצמי משמעותית של בנקים.

איאן הרנט, אסטרטג ההשקעות הראשי של אבסולוט סטרטג'י ריסרץ' מלונדון, מוסיף את נורבגיה ואת ניו-זילנד לשלוש המדינות שלעיל. בעזרת שילוב של סחורות ויצוא לסין, הן נמנעו ממחנק האשראי של 2008-2009, ונהנו בכל זאת מהריביות הנמוכות ברחבי עולם שבאו לאחר מכן. "התוצאה הייתה שנורבגיה וניו-זילנד קיבלו את המחיר הלא נכון של הון", הוא אומר.

הלקח של שבדיה

שבדיה מציעה מקרה בוחן של משברים פיננסיים: בתחילת שנות ה-90 חוותה המערכת הבנקאית שלה משבר בקנה המידה של ליהמן כאשר בועת מחירי נדל"ן פקעה. כל הפיקדונות היו בערבות ממשלתית, בעלות של 4% מהתמ"ג - והתמורה שהמדינה דרשה הייתה מניות בבנקים, שמאוחר יותר נמכרו.

הלקח הזה של שנת 1992 החזיק את הבנקים ממושמעים בשנות השגשוג של העשור עד המשבר של 2008, ואיפשר לשבדיה להימנע מהמשבר. אבל מדד התרעה מוקדמת מפני משבר פיננסי שפיתח הריקסבנק מראה כעת ניקוד גבוה יותר אפילו בהשוואה לתחילת שנות ה-90 או לשנת 2008.

שפע הלוואות, גם בשוק דיור שעולה במהירות, אינן אומרות שאסון הוא דבר בלתי נמנע. הלוואות שהשימוש בהן פרודוקטיבי יכולות להקפיץ צמיחה כלכלית ולהיפדות בקלות, וכלכלה חזקה יכולה להתמודד עם הלוואות רעות. אבל עלייה בחוב הפרטי בכלל ובחובות המשכנתאות בפרט היא אחד האינדיקטורים האמינים ביותר לצרות בהמשך הדרך, מפני שהמדינה פגיעה יותר להלם כלכלי או פיננסי.

לדוגמה היחס בין מחירי הבתים להכנסה (כמה משכורות קונות בית). ב-2007, בועות הנכסים של אירלנד וספרד היו המובילות העולמיות במדידה הזו, לפי נתוני OECD. כעת המובילות הברורות בעולם המפותח הן קנדה, אוסטרליה ושבדיה, יחד עם ניו-זילנד ונורבגיה - והן קרובות לרמות שהיו באירלנד ובספרד ב-2007.

לשבדיה, אוסטרליה וקנדה יש גם גורם שמכפיל את הבעיה: הבנקים שלהן ממומנים בחו"ל, במקרים רבים על בסיס קצר-טווח. זה חושף אותם להידוק של תנאי המימון העולמיים. גם אחרי קריסת ליהמן וגם בפאניקה של 2011-2012 בגוש האירו, הבעיה הוחרפה בגלל מחסור בדולרים מחוץ לארה"ב.

מימון זר יוצר דילמה לבנקים מרכזיים כשמגיע משבר. אם הם מורידים ריביות כדי לסייע ללווים מקומיים, המטבע הלאומי ייחלש והבנקים ישלמו יותר על הלוואות בחו"ל. אם הם יעלו ריבית כדי לתמוך במטבע, הלווים המקומיים צפויים יותר לחדול לפרוע הלוואות של הבנקים.

הבנק להסדרים בינלאומיים, BIS, הכניס בחודש שעבר את אוסטרליה ואת קנדה לרשימת המעקב ה"צהובה" שלו בגלל התלות של בנקים במימון זר. מדובר על אינדיקטורים מוקדמים למשבר פיננסי. נורבגיה היא המדינה היחידה עם התרעה "אדומה" בגלל מימון זר.

אוסטרליה וקנדה מקבלות ציונים נמוכים גם בשלושה מבחני חוב נוספים של BIS. קנדה היא המדינה היחידה עם בעיות בכל ארבעת המבחנים, עם התרעה צהובה בשניים ואדומה בשניים. לשבדיה יש התרעה צהובה על הסכומים שמשקי הבית משלמים לשירות החובות שלהם (ריבית וקרן).

האטה בכמה שוקי דיור

שוקי דיור נוטים להאט זמן מה לפני משבר פיננסי, והאטה כזו כבר מסתמנת בכמה מהשווקים הרותחים ביותר. בשבדיה, מחיר הדירות צנח ביותר מ-10% ב-12 החודשים האחרונים בשטוקהולם, לפי מדד נאסד"ק OMX וליונגארד.

באוסטרליה ההאטה במגזר הדיור מינורית עד כה, עם ירידה של 2% במחירים בסידני במארס בהשוואה שנתית, לפי נתוני חברת קורלוג'יק. בטורונטו, המחירים ירדו ב-7% מהקיץ שעבר לפי מדדי Teranet, אבל הירידה הארצית מתונה יותר.

ההאטה בשוקי הדיור נובעת אולי גם מהידוק הרגולציה. ועדה מלכותית באוסטרליה צפויה להמליץ על בדיקות נאותות לפני מתן הלוואות. קנדה הידקה זה עתה את החוקים שמיועדים להבטיח שהלווים יוכלו להתמודד עם ריביות גבוהות יותר לפני לקיחת משכנתא.

אבל יש גם סימנים בודדים לסוג הצרות שנראו במשבר הסאב-פריים בארה"ב: חברת המשכנתאות הלא-בנקאית הגדולה ביותר בקנדה שרדה בשנה שעברה הונאה בהיקף מיליארדי דולרים רק הודות לחילוץ של וורן באפט. חששות מהלוואות כאלה, שבהן הלווים מזייפים נתוני הכנסה כדי לקבל את המשכנתא, נחשפו גם בבדיקת הוועדה באוסטרליה.

כל שלוש המדינות הללו יכולות לצמוח ולשכוח ממשבר ההלוואות. ההלוואות הרעות (הלא נפרעות) נשארו נמוכות - בשבדיה הן כמעט הנמוכות ביותר באירופה - והכלכלות המקומיות עושות חיל. אבל כדי למצוא את הקורבנות הצפויים של הידוק אשראי עולמי, הגיוני להתחיל במבט על הנהנים הגדולים ביותר מהכסף הקל.