מתי יסתיים שוק השוורים הארוך או מתי תגיע המפולת?

1. 

מי שמסתכן בתשובות לשאלות שבכותרת מסכן במידה מסוימת את תדמיתו, בבחינת נבואה שניתנה לשוטים. אלו שעוסקים בחיזוי בכלל ובחיזוי פיננסי בפרט, מבינים זאת היטב. כל ניסיון לנבא מגמה כזו או אחרת בשווקים באמצעות כלים כלכליים או מודלים של סיכונים, נכשל, ברוב המקרים, כישלון חרוץ.

דווקא אלן גרינספן, מי שנתפס כ"אלוהים" של הכלכלה האמריקאית והעולמית בתפקידו כיו"ר הבנק המרכזי האמריקאי, הפדרל ריזרב, ואחר כך נתפס כאחד האחראים למשבר הפיננסי של 2008, כתב לפני כעשור ל"פייננשל טיימס" את הדברים הבאים בנוגע לחיזוי כלכלי: "... הבעיה המהותית היא שהמודלים שלנו - הן המודלים של הסיכונים והן המודלים האקונומטריים (של מדידה כלכלית) - אף שהפכו כבר למורכבים, עדיין פשוטים מכדי לשקף את כל המשתנים המניעים את המציאות הכלכלית העולמית...

"מודל, בהגדרתו, הוא הפשטה של פרטי הפרטים בעולם האמיתי. ברוח ההשקפה המוצדקת היסטורית שלפיה הגיוון מפחית סיכונים, המחשבים פיצחו הררי נתונים בחיפוש אחרי מתאמים שליליים בין מחירים לנכסים סחירים... ההסבר לכך שניהול סיכונים לפי המודלים הסטטיסטיים הכי מעודכנים יכול להיכשל הוא שנתוני הבסיס לאומדן מבנה המודל מגיעים לרוב מתקופות של אופוריה ומתקופות של פחד, כלומר ממשטרים עם הבדלי דינמיקה חשובים...

"אינני אומר שהשיטות הנוכחיות לניהול סיכונים או לחיזוי אקונומטרי אינן מעוגנות במידה רבה בעולם האמיתי... אך מודלים אלו לא תופסים מה שלדעתי הייתה עד היום תוספת שולית למודלים של מחזור העסקים והפיננסים: התגובה האנושית האינהרנטית לתנודות בין אופוריה לפחד, אשר חוזרת דור אחרי דור, עם ראיות מעטות לעקומת למידה...

"בועות מחירי נכסים נוצרות ופוקעות כיום כפי שהן נוצרו ופקעו מאז תחילת המאה ה-18, כשהשוק התחרותי המודרני בא לעולם. אנחנו נוטים, כמובן, לתייג את התגובות ההתנהגותיות הללו כבלתי הגיוניות, אך הדאגה של החזאים אינה צריכה להיות אם הן הגיוניות או לא, אלא אם הן ניתנות לאבחון ואם הן שיטתיות".

מה שאומר גרינספן בדרכו המעט מעורפלת הוא די פשוט: אנחנו תמיד ממעיטים באפקטים הפסיכולוגיים של התנהגות השווקים. הכלים השתכללו, הטכנולוגיה התקדמה מאוד במסחר, אבל דבר אחד לא ישתנה לעולם: הפחד הנוראי והפסימיות העמוקה מצד אחד והאופוריה חסרת הגבולות והעיוורת לסיכונים מצד שני. 

 מתי הוא יסתיים

2. 

"בארונ'ס" הוא שבועון פיננסי ממשפחת דאו ג'ונס, שמוציאה לאור את "וול סטריט ג'ורנל". מבחינתי, הוא העיתון הטוב, האיכותי והמשפיע ביותר בעולם הפיננסי, שמעניק פרספקטיבה רחבת היקף וניתוחים מאלפים הן על מגמות והן על מניות ספציפיות (אגב, מי שרוצה להתעניין בתכניו יצטרך לשלם). זה השבועון שחזה את פיצוץ בועת הדוטקום בתחילת שנות ה-2000 וזה העיתון שתיאר במדויק את עיוותי הסאב-פריים, עוד לפני שהמושג הזה הפך לשגור עם המשבר של 2008. "בארונ'ס" אינו מהסס לעסוק באינטנסיביות בתחזיות, בין שבמגמות ובין שבמניות ספציפיות. כמובן, כגוף שעוסק בעתיד, אין אפשרות ולא יכולה להיות אפשרות לבצע תחזיות מושלמות - תמיד יש פספוסים. אלא ש"בארונ'ס" לאורך השנים בסך הכול חזה את המגמות העיקריות בשווקים ובכלכלה.

בגיליון השבועי לפני עשרה ימים החליט "בארונ'ס" להקדיש את כתבת השער שלו למגמה הצפויה בשווקים. הכותרת שלו (הכותב הוא בן לווינסון) הייתה די החלטית: שוק השוורים עשוי להסתיים ב-2020. הסיבות העיקריות שהוא סיפק לתחזית הזו הן שתיים: המשך דחיפת הריבית כלפי מעלה (כצפוי) על ידי הפדרל ריזרב מרמה של 1.75%-2% כיום לרמה של 3.25%-3.5% בסוף 2019; והתפוגגות ההשפעה של קיצוצי המס והגדלת ההוצאה התקציבית שיצאו לדרך בסוף 2017 וכללו חבילת קיצוצי מס בהיקף של 1.5 טריליון דולר לעשר שנים וגידול בהוצאה התקציבית בהיקף של 300 מיליארד דולר למשך שנתיים. השילוב של שני הדברים הללו, מאמין "בארונ'ס", יש בכוחו להאט את הכלכלה ולהביא לסיומו של שוק השוורים.

שימו לב: לא מדובר במלחמות הסחר שכובשות את כותרות העיתונים הכלכליים אבל לא מצליחות לטלטל את השווקים אלא רק בצורה מינורית.

3. 

כל אחד מהשחקנים בשווקים יתמודד עם התחזית הזו כראות עיניו, אבל מה ש"בארונ'ס" מביא כמבט היסטורי על המגמות ועל שוקי השוורים במשך 70 השנים האחרונות הוא מדהים, והטבלה המצורפת מספרת את הסיפור הכי טוב. מתברר שלפני נתונים שאסף העיתון אנחנו בשוק השורי השני הארוך ביותר בהיסטוריה והשני בתנובתו למשקיעים. השוק השורי הנוכחי מחזיק מעמד כבר 3,400 יום (עשר שנים פחות או יותר) והניב כבר כ-302% (!) - כשהמדד שנבחן הוא ה-S&P 500. השוק השורי הכי ארוך והכי מניב עד כה נמשך קרוב ל-4,500 יום מ-1987 ועד שיא בועת הדוטקום בשנת 2000. השוק הזה הניב תשואה של כ-582% (!).

מי שמרים גבה ואומר שזו חוכמה בדיעבד וכי הכול זה עניין של עיתוי כניסה ויציאה מהשוק צודק, אבל גם מטעה. בסופו של דבר המסקנה היא פשוטה: מי שנצמד למדדי המניות לאורך ההיסטוריה (בלי משחקים של לצאת ולהיכנס), בלי צורך בניהול תיקים ובלי דמי ניהול מנופחים (פשוט להיצמד למדדי מניות), הרוויח הון תועפות, יהיו התנודות בדרך חריפות כלפי מטה אשר יהיו. אין על זה עוררין: המניות הן אפיק החיסכון הטוב ביותר לאורך זמן.

4. 

אם מסתכלים על התנהגות השווקים בארה"ב, רואים כבר סימנים למגמות ש"בארונ'ס" הצביע עליהן. שוק השוורים מתחילת השנה אמנם נמשך, אבל ניכר פיצול במגמות בין המדדים. בעוד הדאו ג'ונס נמצא בטריטוריה שלילית מתחילת השנה (תשואה שלילית של כ-1%), הנאסד"ק, המייצג את מניות ההייטק קיפץ בכ-11% מתחילת השנה ואילו ה-S&P 500 עלה בכ-3% באותה התקופה. כלומר, התנהגות המדדים אינה אחידה ומצביעה על כך שהבסיס לעליות הוא מניות הטק הגדולות. ומה שקורה שם הוא פנומנלי, במיוחד לאחר המשבר הווירטואלי שעברה פייסבוק - ובווירטואלי אני מתכוון להתגייסות התקשורת נגד החברה מטעמים אינטרסנטיים ובראשם השתלטות פייסבוק וגוגל על שוק הפרסום, הלחם והחמאה של כלי התקשורת המסורתיים.

ואלו הנתונים על מניות ה-FAANG - פייסבוק, אפל, אמזון, נטפליקס וגוגל. כל המניות הללו משייטות בשיא של כל הזמנים: אפל נסחרת בשווי של כ-920 מיליארד דולר, ואיש לא יתפלא אם היא תהיה החברה הראשונה בהיסטוריה שתחצה את רף טריליון הדולר; אמזון נסחרת לפי שווי של כ-830 מיליארד דולר, גוגל לפי כ-800 מיליארד דולר, פייסבוק לפי שווי של כ-590 מיליארד דולר, ואילו נטפליקס מתקרבת לשווי של 180 מיליארד דולר. אם נצרף לתמונה את מיקרוסופט, שנסחרת לפי שווי של כ-780 מיליארד דולר, נקבל שחמש חברות (אפל, אמזון, גוגל, פייסבוק ומיקרוסופט) שוות יחדיו כמעט 4 טריליון דולר (!).]

בוול סטריט תוהים זה זמן רב אם הדהירה הזו יכולה להחזיק מעמד, בגלל החששות שהתשואות הנהדרות של מניות הטק הגדולות לא יצליחו להדביק את קצב הצמיחה שלהן לאורך זמן. חששות לחוד ומציאות לחוד, או שמא פסיכולוגיה לחוד. המשקיעים צריכים ליהנות מאחד משוקי השוורים הארוך בהיסטוריה כל עוד הוא קיים, אבל מי שמקשיב לניתוחים של "בארונ'ס" צריך להתכונן לסיום החגיגה.