"הגאות העולמית בנזילות בשוקי ההון מתהפכת לאיטה"

קשה יותר לסחור באג"ח ברחבי העולם, וזה גורם לכמה משקיעים לעבור לשווקים אחרים ומגביר את החשש מירידה רחבה בנזילות של שוקי האג"ח.

המרווח החציוני בין מחיר הקנייה המוצע ומחיר המכירה, שמשקף את היכולת להיכנס ולצאת משוק במהירות, התרחב השנה בשוקי אג"ח קונצרניות ואג"ח ממשלתיות וקונצרניות בשווקים מתעוררים ברחבי אירופה, לפי נתוני פלטפורמת המסחר MarketAxess. מנגד, המסחר בנגזרים עלה כאשר סוחרים נסוגים משוקי אג"ח שהם רואים כפרועים ויקרים מדי.

"מאז חודש מאי הנזילות גרועה"

נזילות, שהיא היכולת לסחור בנייר ערך בלי לשנות מהותית את המחיר שלו, היא חשש גובר מאז המשבר הפיננסי ב-2008. סוחרים אומרים שהיא נחלשה באופן כללי בשווקים רבים כולל מניות, אג"ח וסחורות (קומודיטיז) מאחר שהבנקים הגדולים שעד למשבר ניהלו את השווקים הללו, נסוגו מהם בתגובה למגבלות על לקיחת הסיכונים שלהם.

מקרים אחרונים של מתח שוק קיצוני באיטליה ובשווקים מתעוררים המחישו כמה מהר יכולים תנאי סחר להתדרדר, מה שמגביר את החששות שהשווקים פגיעים להלם כאשר בנקים מרכזיים מסיימים את התמריצים שהם סיפקו לשווקים בעשור האחרון.

"הגאות העולמית בנזילות שההקלה המוניטרית הכמותית יצרה מתהפכת לאיטה", אמר דניאל רוזנבאום, אסטרטג אשראי בחברת וולס פארגו ניירות ערך. "מתחילים לראות נקודות חמות קטנות בחלקים מהשוק שאין להם תמיכה טבעית". הדוגמאות לכך הן כיסים בשוק האירופי ובאמריקה הלטינית.

במאי, תשואת אג"ח המדינה האיטלקיות לשנתיים רשמה את הקפיצה היומית החדה ביותר שלה מאז שנת 1989 לפחות. הקפיצה נבעה אמנם מהפוליטיקה האיטלקית, אבל היעדר נזילות חיזק את התנודתיות, והפער בין מחיר הקנייה שהציעו סוחרים ובין מחיר המכירה שהם היו מוכנים לו, עלה אל מעל לחצי נקודת אחוז, לפי נתוני תומסון רויטרס.

אלברטו גאלו, שמנהל יותר ממיליארד דולר בקרן של Algebris Investments שמתמחה באסטרטגיית אשראי, אמר שנדרש "פי עשרה יותר זמן" לצאת מהימור על אג"ח איטלקיות בהשוואה למצב נורמלי בשוק, ושהיה קשה לקבל הצעות מחיר או מכירה בגודל של מעל 10 מיליון דולר. "הנזילות היתה גרועה והיא נשארה גרועה יחסית מאז מאי", הוא אמר.

המרווח החציוני בין bid-ask (הצעות קנייה ומכירה) של אג"ח אירופיות בתשואות גבוהות (אג"ח בסיכון גבוה) עלה השנה ב-24%, לפי MarketAxess, והמרווח של אג"ח בדירוג השקעה התרחב גם הוא. בארה"ב, ששווי ההון שלה הוא מהעמוקים (נזילים) ביותר בעולם - המרווח של אג"ח בדירוגי השקעה נשאר יציב, אבל הוא זוחל כלפי מעלה באג"ח בסיכון גבוה.

במשך שנים, בנקים מרכזיים עזרו לקזז את הירידה בנזילות שוקי ההון שהתרחשה כאשר הרגולציה של אחרי המשבר הקשתה על בנקים לסחור באג"ח. האתגר הנוכחי נובע מכך שבנקים מרכזיים מושכים את תמיכתם הממושכת בשוקי האג"ח. הפדרל ריזרב מצמצם את תיק האג"ח שלו בהיקף 4.5 טריליון דולר, והבנק המרכזי האירופי מצמצם את קניית האג"ח המאסיבית שלו.

עוברים לנגזרים

במארס, ז'יל פרדר, מנהל תיקים בכיר בחברת RAM אקטיב אינבסטמנטס בשווייץ, ניסה לצמצם את החשיפה שלו לאג"ח בדירוג השקעה (תשואה נמוכה) כשהשוק היה שקט יחסית. להפתעתו, "ניצבנו מול שוק שכבר התדרדר די משמעותית במונחי נזילות", אמר. משקיעים רבים כמוהו עוברים לשוקי נגזרים על נכסים שהם צריכים לסחור בהם בקביעות, שבהם הנזילות טובה יותר לדבריהם מאשר בשוק האג"ח שבבסיס הנגזרים.

המסחר בחוזים עתידיים על אג"ח המדינה האיטלקיות במאי היה בהיקף כפול ויותר בהשוואה למחזורי המסחר שנה לפני כן, לפי נתוני Eurex. בניגוד לכך, מחזורי המסחר באג"ח המדינה עצמן ירדו ב-18% במחצית הראשונה של 2018 לעומת השנה הקודמת, וזאת למרות העלייה בתנודתיות, שבדרך כלל מגדילה פעילות. סוחרים אומרים שהקלות של קניית ומכירת חוזים עתידיים איטלקיים אומרת שהשוק הזה הפך לערוץ העיקרי ללקיחת סיכונים או צמצום סיכונים.

באופן דומה, מחזורי המסחר באג"ח במדינות מתעוררות ירדו השנה ב-32%, לפי MarketAxess. במקביל, מחזורי המסחר בנגזרים של אג"ח עלו משמעותית במחצית הראשונה של 2018, לפי אסטרטגים בג'יי.פי מורגן.

באג"ח ממשלתיות נקובות בדולרים במדינות אירופה המתעוררות, במזרח התיכון ובאפריקה, מרווח ה-bid-ask עלה השנה בכ-75% ל-22 סנט, לפי MarketAxess.

מוחמד קאזמי, מנהל תיקים בבנק הפרטי אוניון בנקייר פריבה (שווייץ), מעביר באיטיות פוזיציות אג"ח לנגזרים נזילים יותר, והוא צופה עוד מקרים של זעזועים בשווקים. באירועים אמיתיים של סיכון גבוה בשוקי האג"ח, "אף אחד לא יכול לנהל מסחר", הוא אמר.