זאת הכלכלה, טמבל, תשקיע בה: גישה מקומית שונה להשקעה

מדינת ישראל נחשבה מאז הקמתה למעין פלא כלכלי. ללא משאבים טבעיים וללא יכולת לסחור עם שכנותינו, הצלחנו לצמוח בקצב מהיר ולהגיע למעמד של מדינה מפותחת ומתקדמת, וזאת תוך זמן קצר מאז הקמת המדינה. בעשור האחרון צבר הפלא הכלכלי הזה תאוצה, כאשר מרבית המדינות המפותחות בעולם נקלעו למשברים וצמיחתן האטה, אך הכלכלה הישראלית עמדה בטלטלות והמשיכה לצמוח מדי שנה בקצב בריא.

עבור רובנו, המשקיעים במניות בארץ באופן טבעי, החשיפה לכלכלת ישראל מגיעה כמובן מאליו. לא רק שאנו חיים כאן ונהנים מהשיפור באיכות החיים הנגזר מהצמיחה הכלכלית, אנו גם חשופים לצמיחת המגזר העסקי בארץ דרך שוק ההון המקומי.

כאן ראוי לעצור ולשאול האם באמת השקעה במדד הדגל של הבורסה - ת"א 125 - או באחד ממדדי המניות האחרים, מהווה השקעה בכלכלה הישראלית?

כדי לענות על שאלה זו, חשוב להבהיר את המשמעות של מדדי שוק אשר מוצעים בארץ ובעולם. אותו מדד רחב ומגוון כמו ת"א 125 נועד לשקף את ביצועיהן של 125 המניות הגדולות והסחירות בבורסה הישראלית, אך בשום צורה הוא אינו מתיימר לשקף את ביצועי הכלכלה הישראלית.

כמובן שתמיד קיים מתאם כלשהו בין הישגי הכלכלה המקומית לביצועי מדד המניות המקומי, שכן פעמים רבות שיפור בצריכה המקומית או בייצוא בא לידי ביטוי בביצועי המניות המקומיות, אולם מתאם זה אינו גבוה במיוחד. למשל, ב-3 השנים האחרונות צמח המשק הישראלי בכ-10%, בזמן שמדד המניות הרחב של הבורסה (ת"א All-Share), אשר מכיל מגוון רב של חברות מכל הקשת העסקית של ישראל, רשם ירידה חדה בשיעור של 16%. גם המדד המוביל ת"א 125 הציג ביצועים הפוכים מהכלכלה וירד ב-5% במהלך התקופה. 

 משקל המניות

להשקיע במשק, לא סתם בשוק

אם כן, מה הפתרון עבור מי שמבקש להשקיע בכלכלת ישראל, ולאו דווקא בשוק המניות הישראלי כפי שהוא משתקף ממדדי השוק שלו? לשם כך יצרנו את "אינדקס מניות כלכלת ישראל". מדד זה מורכב ממספר רב של חברות, רבות מהן אף כלולות במדד ת"א 125, אך משקל המניות שלו אינו נקבע אך ורק לפי שווי השוק שלהן. הענף הכלכלי אליו משתייכת כל חברה משפיע על המשקל שמנייתה תקבל במדד, כך שכל ענף כלכלי יהיה מיוצג במדד בקירוב לאופן הצגתו בתוצר העסקי בישראל.

למה הכוונה? הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה מפרסמת מדי שנה את נתוני התוצר העסקי בחלוקה לפי ענפים. לא מדובר בענפי הבורסה אותם אנו מכירים, אלא בסיווג של מע"מ לכל חברה. הלמ"ס מחלקת את הענפים השונים ל-9 קבוצות עיקריות ומציגה את תרומת כל אחת מהקבוצות הללו לכלכלה הישראלית.

במסגרת פיתוח המדד יצרנו שיטה להטיית המשקל של כל מניה כך שהענף הכלכלי אליו היא שייכת ייוצג בדיוק לפי משקלו בתוצר העסקי, כפי שתמחיש הדוגמה הבאה.

בבורסה בת"א ישנן לא מעט חברות המשתייכות לענפי המסחר והאירוח, המאוגדים יחד בנתוני הלמ"ס, החל מרשתות שיווק כמו שופרסל ורמי לוי, ועד לרשתות מלונות כמו ישרוטל ופתאל. ביחד, תחומים אלו מייצגים כ-16% מהתוצר העסקי המקומי, אך החברות המשתייכות לענפים אלו מהוות רק כ-3% במדד ת"א 125.

פער זה נובע מכך שישנם עסקים רבים המשתייכים לענפים אלו, החל מחנויות מכולת שכונתיות ועד ליבואני מזון ענקיים, שאינם ציבוריים ולכן לא מיוצגים במדדי המניות המקומיים. ענפים נוספים המקבלים ייצוג חסר משמעות במדדי הבורסה הם התחבורה, האחסנה והתובלה (המהווים כ-5% מהתמ"ג העסקי) וענף הבינוי (המהווה כמעט 9% מהתמ"ג העסקי).

מסיבה זו, חברות המשתייכות לענפי המסחר, התחבורה והבינוי מקבלות משקל יתר במדד "אינדקס מניות כלכלת ישראל" בהשוואה למשקלן בת"א 125. מנגד, מניות המשתייכות לענפי הפיננסים או הנדל"ן המניב, שמשקלן במדדי הבורסה גבוה הרבה יותר מתרומתם "האמיתית" לכלכלה המקומית, מקבלות משקל חסר במדד. 

 שוק המניות

פחות פארמה גלובלית, יותר תוצרת מקומית

הכלכלה הישראלית מגוונת מאוד, עם מספר רב של ענפי תעשיה, מסחר ושירותים. התמ"ג העסקי הסתכם בשנת 2016 (השנה האחרונה לה קיימים נתוני תוצר לפי ענף כלכלי) ב-899 מיליארד שקלים, צמיחה של 4.2% לעומת השנה הקודמת.

יחד עם זאת, הצמיחה אינה אחידה בקרב הענפים השונים. לדוגמה, ענף המידע והתקשורת (אותו אנחנו נוהגים לכנות "היי-טק") צמח בשנים האחרונות בקצב ממוצע של 8.8%, לעומת קצב של פחות מאחוז אחד בענפי התעשייה, הכרייה והחציבה. חלק גדול מהצמיחה האנמית בענף זה נבע מחולשה של החברות הציבוריות הגדולות כמו טבע וכיל, אך גם מהתחזקות השקל שפגעה בלא מעט יצואנים נוספים.

ענפים התלויים יותר בשוק המקומי, כמו המסחר, התחבורה, הבינוי והפיננסים, צמחו בקצב בריא המשקף את היתרונות הדמוגרפיים שיש לאוכלוסייה הישראלית. קצב הגידול הטבעי בישראל הינו מהגבוהים בעולם המערבי, מה שמוביל לעלייה מתמדת בביקוש למוצרי בסיס, לדיור, לאשראי ועוד.

למרות זאת, מי שמשקיע כיום במדדי השוק הגנריים בישראל מקבל חשיפת יתר דווקא לאותן חברות תעשיה גדולות שעיקר הכנסותיהן נובעות מחו"ל, וחשיפת חסר לענפים המקומיים הצומחים בקצב מהיר יותר.

חשוב לציין שתופעה זו אינה ייחודית למשק הישראלי. מדד SMI השוויצרי כולל שיעור גבוה של חברות מענף הבריאות, הרבה מעבר לשיעור התרומה של ענף זה בכלכלה המקומית. הסיבה לכך היא ריכוזיות שוק המניות השוויצרי, בו רשומות למסחר מספר חברות בינלאומיות שבסיסן במדינה. תופעה דומה ניתן לראות גם בשוק המניות הסיני, בו קיים משקל גבוה של חברות מענף הפיננסים. גם שם, תרומתן של חברות אלה לכלכלה המקומית נמוכה בהרבה.

עוד דוגמה לחוסר התאמה בין הכלכלה לשוק המניות ניתן לראות בברזיל, שם הסקטורים הבולטים במדד המניות המוביל (בווספה) הם הפיננסים, המהווה כשליש מהמדד, וחומרי הגלם המהווה כ-20% מהמדד. למרות שהכלכלה המקומית רשמה מספר שנים של האטה לאחרונה, שוק המניות הברזילאי דווקא זינק לגבהים חדשים ב-3 השנים האחרונות ברקע לשיפור בתנאי הסחר העולמי.

אפשר לעבור על מדינות רבות נוספות ולעמוד על הפער בין מבנה הכלכלה המקומית לבין מבנה מדד שוק המניות במדינה. אפשר לראות כי הקשר בין צמיחת הכלכלה לבין שוק המניות הוא הוא נמוך מאוד.

מכאן, שהדרך לייצר חשיפה אמיתית לכלכלה מסוימת עוברת בבניית סל המתבסס על מבנה הכלכלה. כלומר, שהמניות הנכללות בסל מקבלות משקל דומה לתרומה היחסית של הענף שהן מייצגות בכלכלה. 

■ הכותב הוא מייסד ומנכ"ל אינדקס מחקר ופיתוח מדדים בע"מ, המתמחה במחקר ופיתוח, חישוב ועריכת מדדי ניירות ערך למגוון צרכי השקעה. לכותב יש אינטרס אישי באמור לעיל. אין באמור ייעוץ/שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים האישיים של כל אדם ו/או תחליף לשיקול דעתו של הקורא ואין באמור משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירת ני"ע או מוצר פיננסי כלשהו.