"חברות הסטארט-אפ והקרנות צריכות למכור את הדולרים. המטבע עשוי שוב לרדת"

נוצרת אנומליה מסוימת: 2008 הייתה שנת שיא בישראל בהשקעות הון סיכון, הטובה ביותר מאז 2001. על-פי המחקר השנתי של קסלמן וקסלמן PwC, חברות ההיי-טק המקומיות גייסו כ-1.4 מיליארד דולר, עלייה של כ-17% לעומת ההשקעות ב-2007. אמנם, ברבעון האחרון כבר ניכרו היטב סימני המשבר והיקף ההשקעות ירד ב-27% בהשוואה לרבעון השלישי, אבל התוצאות הכוללות של השנה היו חיוביות. אלפי מילין מכאן, בארה"ב, הדו"ח השנתי של חברת המחקר Dow Jones VentureSource לימד כי 2008 הייתה אחת השנים הגרועות בתולדות התעשייה האמריקנית.

במקרה של חברות הסטארט-אפ, שממילא חיות במצב כרוני של אי-ודאות, הניסיון ללמוד מה יילד יום, קשה אף יותר. כדי לנסות ולסלק מעט מהערפל, כינסנו לשיחה על המצב כמה מבכירי תעשיית ההון סיכון המקומית: את בועז דינטי, מנכ"ל משותף בקרן אוורגרין; את ד"ר איל קישון, שותף ומייסד בקרן ההון סיכון ג'נסיס פרטנרס, את רובי סולימן, שותף בתחום ההיי-טק בפירמת רואי החשבון PwC ישראל; ואת מייקל אייזנברג, שותף בקרן ההון סיכון בנצ'מרק ישראל.

1. המשבר:

עוד נפילה, גם של הדולר

* אנחנו בתחתית או שיהיה גרוע יותר? מי מוכן להמר?

קישון: "לפחות עכשיו ברור לכולם שאנחנו במשבר, ובמובן זה, אנחנו מאחורי ארה"ב, שם כבר ברבעון הראשון של 2008 אפשר היה לראות ירידה ברמת ההשקעות. 2009 תהיה שנה קשה עם רמת השקעות נמוכה מהממוצע הרב-שנתי. תהיה ירידה משמעותית בהיקפי גיוסי ההון ויהיה קשה להשיג כסף. על אקזיטים וחברות שייצאו להנפיק, אף אחד לא מדבר".

אייזנברג: "זה לא נכון. בבנצ'מרק הגשנו לאחרונה טיוטת תשקיף לחברת OpenTable ואנחנו מחכים לראות מה יקרה".

החברה שאייזנברג מציין היא אמריקנית, המציעה שירותי הזמנות במסעדות, ומבקשת לגייס 40 מיליון דולר. הפרשנים טוענים שהתשקיף נועד בעיקר כדי למשוך משקיעים או קונים פוטנציאליים.

אייזנברג במצב רוח אופטימי. "ב-2009 תהיה התכווצות בכמות הכסף בשוק אבל זה דווקא לטובה. מחירי החברות נופלים עכשיו והזדמנויות טובות צפות. אני לא טובע בים של מצגות ותוכניות עסקיות ויש לי את הפנאי לעשות את מה שמשלמים לי - למצוא את הדבר הגדול הבא.

"ההווה הוא תקופה שיוצרת הזדמנויות של פעם בחיים. 2009 תהיה שנה קשה וזה ישפיע על חברות חדשות שיקומו. המשבר עלול לארוך זמן, אבל היזמים שלוקחים את הסיכון עכשיו ומקימים חברה חדשה, הם כנראה הכי טובים שיש".

*אז אפשר להירגע?

אייזנברג: "עוד לא, יש סערה באופק: הדולר יצנח שוב. לא ייתכן שארה"ב תזרים 2 טריליון דולר ושערי המטבע יישארו כמו שהם. זאת סכנה משמעותית ואסור להיות שאננים. שערי הדולר הנמוכים משפיעים על כל קרן וחברה, כבר ראינו תנועה של 30% למטה, ולכן צריך לקחת פחות סיכון ולהקטין את אי-הוודאות".

*איך עושים את זה?

דינטי: "אסור להמר על הדולר, מאחר שההוצאות השנתיות של החברות הן שקליות. עכשיו, כששער הדולר גבוה, צריך למכור את כל הדולרים לכל השנה. כולנו מוטרדים מהאפשרות שתהיה ירידה בשער, העלייה פחות מדאיגה אותנו".

אייזנברג: "זה המשבר הכי גדול מאז 1929 והמצב עוד יכול להיות הרבה יותר גרוע. עוד בנקים עלולים להיסגר ולא מן הנמנע שזה יקרה גם בישראל. בעוד שלוש שנים נחייה בעולם אחר לגמרי".

קישון: "אני לא יודע כמה זמן ייקח עד שהמשבר יסתיים, אבל לנו יש את היתרון של עבודה לטווח ארוך. אנחנו לא מוטרדים ברמה יומיומית ממחירי המניות או שערי הבורסה".

2. במי להשקיע:

על הזדמנויות המשבר והשקעות Seed

ברבעון האחרון התברר שהמשבר דוחף את הקרנות להשקיע בחברות בשלות מתוך רצון להקטין את הסיכון. שותפי הפאנל מנסים להישמע אחרת - להסביר למה הם מאמינים דווקא בהזדמנויות הכרוכות בהשקעה בחברות Seed. נצטרך לחזור אליהם בעוד רבעון או שניים ולבדוק אם אכן ה"הזדמנויות" הללו מומשו.

קישון: "זה הזמן הכי טוב להשקיע בחברות בשלבים המוקדמים. זה בוודאי מפתה ובטוח יותר להשקיע בחברות בשלות, אבל בג'נסיס למשל החלטנו שמהקרן החדשה נבצע בעיקר השקעות בחברות צעירות".

סולימן: "הקרנות מצביעות ברגליים: ברבעון הרביעי של 2008 רק 5% מכלל ההון זרם לחברות צעירות, 9 במספר. הקרנות לא תמיד עומדות בפיתוי ובוחרות ללכת על השקעה בטוחה ביותר בחברה שכבר יש לה הכנסות משמעותיות".

אייזנברג: "זה לא לגמרי נכון. היום קל יותר להקים חברה בפחות כסף, אך מצד שני, הקרנות צריכות לבחור איך הן משקיעות - בחברות בשלות או בחברות שיש להן חדשנות ושיכולות לעשות שינוי בתעשייה שלמה. בשביל זה משלמים לנו את הכסף, לא בשביל ללכת על בטוח".

דינטי: "זאת התלבטות. יש נניח חברה שמוכרת ב-10 מיליון דולר ושתגייס לפי הערכת שווי של 10 לפני הכסף, ומהצד השני יש חברה צעירה ללא הכנסות כלל שתגייס לפי ערך דומה. אני אבחר בחברת ה-Seed, כי חברה שמוכרת ב-10 מיליון דולר שורפת יותר כסף ובעוד שנתיים מצבה יכול להיות הרבה יותר גרוע. עדיף להשקיע בחברה צעירה שרק בעוד שנתיים תצטרך לצאת לעוד סבב גיוס".

אייזנברג סבור שהמשבר יוצר תהליך טבעי: "זה מצב דרוויניסטי. חברות טובות, מצליחות לבצע גיוס גדול בעוד חברות פחות טובות לא יצליחו לגייס וייסגרו. העובדים שיצאו לשוק מהחברות שנסגרו, יעבו את השורות של החברות הטובות, שיהפכו לטובות יותר".

*השאלה היא אם העובדה שהקרנות לא משקיעות בחברות בשלבים המוקדמים, לא שורפת את הגשר לעתיד.

דינטי: "צריך למצוא את נקודת האיזון. יש בארץ 10 קרנות שצריכות לייצר מסה קריטית מינימלית, כי אחרת המצטיינים ילכו למקום אחר. גם אם עכשיו יהיו פחות חברות, כל העובדים שייפלטו לשוק יחזרו אליו במחזור הבא, מנוסים יותר".

3. התוכנית הממשלתית:

"התמיכה החדשה בעייתית"

*מה אתם חושבים על חבילת הסיוע של הממשלה להיי-טק הישראלי?

דינטי: "זהו אינטרס גם של המדינה לשמור על ההיי-טק וההון סיכון המקומיים. המדען הראשי פועל, אך כמות הכסף שלו נמצאת כבר שנים במגמת הצטמצמות. התמיכה החדשה שהוקצבה, מיועדת לאזורי פריפריה או לביוטכנולוגיה. לצערי, זה לא רלוונטי עבור רוב החברות".

אייזנברג: "התמיכה החדשה היא בעייתית ומשקפת את פעולתו של המדען הראשי. הוא צריך להשקיע בחברות חדשניות ולא בחברות כמו טאואר למשל, ששם השקיעו במטרה לשמר על מקומות עבודה. צריך להשקיע במחקרים באוניברסיטאות, בתשתיות של תקשורת, בתוכנה ובקלינטק. מי יודע, אולי אפילו בננוטכנולוגיה. צריך להגדיר את תחומי ההשקעה ולעשות את זה לעומק".

*מה זה "לעומק"?

אייזנברג: "אנשי מדע מסיימים תואר שני באוניברסיטה, מחפשים מימון לדוקטורט, לא מוצאים ולכן עוזבים לאוניברסיטה בחו"ל. דוקטורנט שקוראים לו אורי אלון, רצה לעושת מחקר והיה צריך למצוא מימון. הוא לא הצליח. אוניברסיטה באוסטרליה הקציבה לו 150 אלף דולר. על בסיס המחקר שהוא עשה הוא הקים חברה בתחום החיפוש שנמכרה לגוגל. אנחנו נותנים לטובי המוחות לברוח. את זה צריך לשנות".

דינטי: "הקרנות לא באמת צריכות כסף מהמדינה. אם המדינה תפתור את הבעיות שיש בחוק המו"פ שמפריעות למשקיעים זרים, נסתדר והמשקיעים יבואו. עזרה מצד המדינה בהשקעה בתשתית תוכל להקל על הקרנות המגייסות".

4. סין והודו:

הישראלים במזרח, האמריקנים מתפכחים

*אם פיגרנו אחרי ארה"ב בשלושה רבעונים בכניסה למשבר, זה אומר שנצא ממנו שלושה רבעונים אחריה?

דינטי: "הפיגור אחרי ארה"ב הוא סימן חיובי. בגלל שהחברות הישראליות הן רב-לאומיות, בוודאי בהשוואה לחברות אמריקניות, הן לא הושפעו מיד מהמשבר והצליחו להמשיך לעשות עסקים. זה מסביר את הפער וזה גם יתרון יחסי של החברות הישראליות.

"נכון שעדיין רוב החברות הישראליות פונות לשוק האמריקני, אך יש לא מעט חברות שפונות לשווקים אחרים, לאסיה וסין. זה בידול משמעותי בין ההון סיכון הישראלי לאמריקני וזאת אולי אחת מהסיבות שראינו כניסה לשוק הישראלי של קרנות שלא השקיעו בחברות ישראליות בעבר או השקיעו באופן אופורטוניסטי. כך, קרן NVP מינתה שותף מקומי, בטרי ונצ'רס חיזקה מאוד את הפעילות שלה פה וגם לייטספיד השקיעה בארץ. קרנות מובילות נוספות הגדילו את החשיפה שלהן לשוק הישראלי וזה סימן טוב".

בעניין סין והודו, החברים בפאנל מסכימים שיש בקרב קרנות ההון סיכון האמריקניות שינוי בטעם. קישון: "אנחנו רואים ירידה בחשיפה של קרנות ההון סיכון האמריקניות לסין והודו. יש התפכחות מסוימת".

*איך זה קרה? לפני שנה כל קרן פתחה סניף בסין או בהודו.

אייזנברג: "אני אומר בפירוש: קרנות מובילות מקפלות פעילות בסין והודו".

5. התאגידים באים

וב-2009 הם יבואו יותר

*איך אתם מסבירים את הפעילות המוגברת של התאגידים הגדולים, שמחפשים כאן הזדמנויות השקעה?

דינטי: "זה באמת קורה וב-2009 נראה הרבה יותר השקעות של תאגידים בחברות ישראליות. כבר ראינו השקעות גדולות ב-Varonis וב-N-Trig ואני יודע שיש עוד חברות שמגייסות כעת מתאגידים. זאת תופעה מובנת, כי התאגידים יושבים על הרבה כסף. הם רואים מחירים אטרקטיביים ובהון סיכון לא זזים מהר מדי, כי חוששים שם. התאגידים לא מוטרדים משנת 2009 ורוצים נגישות זולה לטכנולוגיות עתידיות. יותר מזה, לקראת אמצע 2009 נראה את התאגידים מתחילים גם לרכוש חברות. נכון, הם לא ישלמו 500 מיליון דולר על חברה, אבל יהיו רכישות בהיקף של 50-60 מיליון דולר, אולי אפילו של 100 מיליון דולר. אלה יהיו עסקאות 'בינוניות מינוס', אבל הן יקרו".

קישון: "לתאגידים שיושבים על הרבה כסף, השקעות מיעוט בסטארט-אפ לא מופיעות במאזני הרווח וההפסד ומצד שני בימים שהם צריכים לקצץ בעצמם, הם יכולים בהשקעה מזערית להיחשף לטכנולוגיות".

סולימן: "צריך לשים לב שההשקעות של התאגידים בטכנולוגיה כעת שונות מאוד ממה שקרה בשנת 2000. גם אז כולם השקיעו ורבים נכוו. הפעם התאגידים עושים את זה חכם יותר, ממניעים אסטרטגיים ופחות פיננסיים. מאחר שהתאגידים מקצצים את המו"פ לטווח הארוך, זאת הזדמנות עבורם להיחשף לפיתוחים חדשניים".

6. הקיצוצים בחברות:

דרושים או נמהרים?

*הקיצוצים בחברות הסטארט-אפ הישראליות בנובמבר האחרון היו מהירים מדי, אולי נמהרים?

דינטי: "ליהמן ברדרס אמנם נפל באוקטובר, אבל המשבר לא התחיל אז. בר סטרנס התמוטט הרבה קודם ושערי הדולר, כמו גם התפרצות הסאב-פריים, היו עוד קודם. 2008 לא הייתה שנה קלה, אבל שלא כמו בשנת 2000, שהיה קשה להאמין שהמשבר קורה, הפעם הלקח נלמד. כל המנכ"לים של חברות הסטארט-אפ זוכרים היטב את 2001. כל ההחלטות, למרות שהיו כואבות, היו צעד בלתי נמנע".

אייזנברג: "ההחלטות לא התקבלו קטגורית. ברור שאין הרבה סיבות לקצץ תקציב של חברה שצולעת ממילא, אך מצד שני, היו חברות שגדלו במשבר ואפילו גייסו עובדים. הקיצוצים היו במטרה לעשות סדר ולראות שיש מספיק כסף בקופה. יהיה מעניין לראות אם חברה, שלא הייתה במצב הכי טוב וקיצצה בכוח אדם ובהוצאות, אכן תצליח לשרוד. שתיים מהחברות שהשקעתי בהן, PictureVision, שנרכשה בידי קודאק, ושופינג.קום, שנרכשה בידי eBay, היו כאלו שלפחות פעם אחת בהתפתחותן היו בסכנת סגירה. ככה שאף פעם אי אפשר לדעת".

דינטי: "אף אחד לא מקצץ אוטומטית, בוודאי לא בחברות שמראות נתונים של צמיחה חזקה. אבל חברה שמוכרת מעט, שאין לה בקופה הון ל-2009 ונראה גם שאי אפשר לגייס לה כסף, מה האלטרנטיבה שלה? לפעמים חברה שמקצצת מתחילה לגלות דברים חדשים על הלקוחות שלה, וגם על היעילות וההתנהלות שלה".

קישון: "תהליך המכירה ללקוחות או זמן הפיתוח, כולם התארכו היום. לפעמים עדיף שחברה תהיה רזה ותמכור ב-3 מיליון דולר בשנה מאשר חברה כפולה בגודלה שתגיע למכירות של 5-6 מיליון דולר בשנה". *