לאומי פרטנרס מציגים: המניות ששוות יותר ממה שחשבתם

מודל התמחור של בנק לאומי מדרג פעם בשלושה שבועות את כל החברות המסוקרות על ידי הבנק. המודל עצמו מסובך אבל התפוקה שלו פשוטה מאוד: רשימה של החברות הנסקרות (כולן נסחרות בת"א 100), כשלכל חברה מוצמדים שלושה מספרים: שווי השוק הנוכחי שלה, שוויה הכלכלי והפער ביניהם. אם הפער הוא חיובי ההמלצה היא לקנות, אם הוא שלילי - למכור. "כי מניסיון של 20 שנה, בסוף השוק מגלם את השווי הכלכלי וסוגר את הפער", אומר יעקב ג'ורג'י, מנכ"ל לאומי פרטנרס.

כדי לברר על מה ממליצים בימים אלה בלאומי פרטנרס, התכנסנו עם ג'ורג'י ושניים מהאנליסטים שלו, חיים בנג'ו ומרב פישר שרוני. להערכתם, לשוק בתל אביב יש עוד מקום לעלות, כאשר הפער בין השווי הכלכלי שלו לבין שוויו בפועל הוא בממוצע 14%.

"יש היום חברות במצב לא טוב וזה לא הולך להתהפך בטווח הקצר, אבל בטווח הארוך כן. זה בהנחה שלחברה יש אורך נשימה ויכולת לצלוח את המשבר עד להתפוגגותו", הם מסבירים.

אין בעיה בתמחור חברות נדל"ן שחלק מהשווי שלהן נגזר מהערכות שווי של שמאי שלעיתים מתבררות כמנותקות?

"תפקיד האנליסט הוא לבקר את הערכות השמאי, שמאי זה לא מספיק מבחינתנו. עושים הצלבות, בודקים סבירויות והשאלה היא כמה אתה מאמין לחברה".

אז על מה הם ממליצים?

כאמור, בסופו של התהליך שמבצעים בלאומי פרטנרס מתקבלת רשימת חברות שבין שוויין הכלכלי לשוויין בפועל, ישנו פער. לפניכם, רשימת חברות ששוויין הכלכלי גבוה משווין בשוק, וגם חברה אחת שבה המצב הוא הפוך.

קרדן (פער בין שווי כלכלי לשווי שוק של 51%): "לחברה יש בעיות במזרח אירופה אבל העולם לא נגמר והם ייצאו מזה. בשוק שאין בו מציאות כדאי להשקיע בקרדן. המניה לא תעלה עוד חודש אבל תוך שנתיים הפער ייסגר".

אפריקה נכסים (פער של 32%): "למען הסדר הטוב נזכיר קודם כל שבנק לאומי מחזיק בחברה 3%. לאפריקה נכסים נדבק הסיפור של אפריקה ישראל וזו גם חברה שפועלת במזרח אירופה, אבל לנכסים שלה יש שווי והשאלה היא האם החברה תחזיק מעמד. זה עניין של אורך רוח כי כשההיפוך יבוא, אפריקה נכסים תעלה מאוד".

אלרוב (פער של 38%): "ושוב נפתח בגילוי נאות ונזכיר שאלפרד אקירוב, הבעלים של אלרוב, מחזיק כ-5% ממניות בנק לאומי. להערכתנו, אלרוב נסחרת נמוך מאוד כשיש לה קרקעות הרשומות בשווי היסטורי והנכסים בישראל הם בפריים לוקיישן. לחברה יש גם נכסים בשווייץ, מדינה שכמעט לא נפגעה והחברה ממומנת בהלוואות נון ריקורס. המעבר של אלרוב לדיווח לפי עקרונות ה-IFRS ייצור אפסייד בדיווח על פי שווי הוגן, ואין סיבה שהחברה תיסחר מתחת לשווי ההוגן".

מכתשים אגן (פער של 30%): "היום המניה מדוכאת אבל מתישהו יקרה שם משהו חיובי ויעשו השינויים הנדרשים שיביאו להצפת ערך. צריך סבלנות ובסוף יגיע מהפך בתוצאות הכספיות".

חיפושי גז (פער של 20% בממוצע): "מאחורי השווי הנוכחי של החברות העיקריות יש בשר. השוק מיצה את התגליות הקיימות ושווי השוק מגלם אותן ועוד אפסייד מתגליות עתידיות. היינו ממליצים קודם כל על אבנר ואחריה על דלק קידוחים".

מהמודל עולה שהפער בין שווי הכלכלי לשווי השוק של אבנר הוא 21% ושל דלק הוא 19%. "עולות כאן שתי שאלות: כמה גז תמצא ומה תעשה עם זה. בואו נדון בסוגיית הלקוח - למי ימכרו התגליות הבאות? אפשרות אחת היא שהמדינה, כדי להבטיח ודאות לאספקת התצרוכת העתידית, תקנה את המאגרים. אפשרות שנייה היא ייצוא, וכאן יש הרבה בעיות. הנחת צינור דרך קפריסין לדרום אירופה היא לא ישימה ואנחנו לא קונים את זה, להפוך גז לנוזל אין כדאיות כלכלית בגלל עלות המתקן, אלא אם כן יפותחו מתקני ניזול קטנים. אם יהיו תגליות נוספות המניות יטוסו, אבל אחר כך ירדו כי עשויים להיתקע עם הגז".

רבוע כחול (פער של 12%): "המיזוג עם דור אלון יוצר פער חיובי בריבוע הכחול. ייתכן שיחסי החלפת המניות בין החברות לא ישקפו ערך כלכלי, והיינו מציעים לבחון אותם בזהירות. אם כי סביר שזו עסקה טובה לבעלי המניות של רבוע כחול".

אלביט מערכות (פער של 21%): "תוך שלוש שנים עשתה אלביט קפיצת מדרגה לרווחיות תפעולית של 8%-9%, אך חברות אחרות בענף מציגות נתון של 11%-12% ואנחנו צופים שאלביט תעשה קפיצה נוספת. הענף נסחר בממוצע לפי מכפיל 14.5 ואלביט במכפיל 12".

פניקס (פער של 17%): "זו חברה מצוינת שתחת המנכ"ל החדש, אייל לפידות, עוברת מהפכה שתוצאותיה חיוביות. לפידות הופך את החברה מהיסוד ובקצב מהיר. נכון שהוא טיפה קיצוני, אבל כמנהל אנחנו מאוד מעריכים אותו. בפנסיה הפניקס חלשה אבל צומחת בקצב מהיר, ולפידות נותן תשומת לב מרובה לסוכני הביטוח ומגייס בחזרה את סוכני הבית. המחיר כבר מתחיל לדגדג את השווי הכלכלי".

מנורה מבטחים (פער של 35%): "החברה מנוהלת טוב על ידי ארי קלמן, ולדעתנו יש פער גדול מדי בין השווי הכלכלי לשווי השוק. קרן הפנסיה מבטחים אמנם ירדה בנתח השוק, אבל מחיר הקניה שאז נתפס כיקר נחשב היום לזול. מנורה תצטרך להוכיח יכולת לשמור את לקוחות מבטחים אצלה, ולהאט את קצב הירידה בנתח השוק".

אפריקה ישראל (פער שלילי של 25%): "אנחנו ממליצים למכור, והיינו מהראשונים להוריד המלצות. הניתוח שלנו כלכלי לחלוטין, ולדעתנו שווי השוק גבוה מדי ולא משקף את השווי הכלכלי לאחר ההסדר".

 11