גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

"כל זמן שהזרוע האקזקוטיבית לא יכולה לעשות כלום והיחיד שמשפיע באמת זה נגיד הבנק המרכזי", אמר לנו סטיבן, "אני לא דואג. אני מאוד מקווה שלא ייווצר מצב שבו הנשיא ובתי הנבחרים יהיו בשליטה של מפלגה אחת, וחלילה אם זו תהיה המפלגה הדמוקרטית".

סטיבן הוא רפובליקאי שרוף, אבל זו הדעה השלטת בוול סטריט. לא משנה מי ייבחר לבית הלבן, העיקר שהמפלגה שלו לא תשלוט גם בבתי הנבחרים. השטויות שמאכילים את הציבור האמריקאי כאילו בוש בעד האינטרסים של הנפט וגור הוא נציגה של הכלכלה החדשה עוברים כבר את גבול הטעם הטוב, ולמזלם של המשקיעים לא התקשורת מנהלת את וול סטריט, אלא ההיגיון הכלכלי.

אתמול ראינו שתי דוגמאות לפעולתה הברוכה של "היד הנעלמה". אתמול התחילה להיסחר יצרנית המעבדים "דלי האנרגיה" מקליפורניה, טרנסמטה. ההנפקה היתה חמה, כצפוי, והעלתה את המניה לרמות חלומיות של מחיר כאילו לא קרה כלום מאז מארס האחרון. באותן השעות, כאשר משקיעים היו מוכנים לשלם כל מחיר תמורת מניות החברה החדשה הזאת, הודיעו שתי חברות אינטרנט, MOTHER NATURE ו-IPET, שהן סוגרות את הביזנס, ולאחר סילוק כל ההתחייבויות יחזירו לבעלי המניות את מה שיישאר, כלומר כלום. למה שני הדברים קשורים זה בזה? ללמדכם שההיגיון דווקא עובד, רק שהוא קצת איטי.

נעבור מהקל אל הכבד. את IPET אנחנו מכירים עוד מלפני ההנפקה שלה בפברואר או במארס השנה. אחד מחברינו בניו יורק שלח לנו בזמנו את התשקיף וכתב עליו באדום, "תראה לאן הגענו". האמת היא שעם קבלת אותו תשקיף ועם ניסיון העבר שצברנו, היינו צריכים באותו יום לקחת את כל תיק המניות שלנו ולמכור בבסט, בכל מחיר. אם היינו עושים את זה וחוזרים היום לאותן המניות שלא מכרנו, הסיבוב היה מושלם, אבל מי עושה דברים כאלו?

אז קיבלנו את התשקיף והראינו אותו לאחד המומחים הישראליים לענייני כלכלה חדשה ואינטרנט, והאיש התלהב: "אתה יודע על איזה שוק מדובר כאן? מיליארדים, בייחוד בארה"ב, כל אוהבי חיות המחמד ייכנסו לאתר". והוא צדק במאה אחוז. החברה גייסה את הכסף, המניה עלתה בגדול, וכמות המבקרים באתר הרקיעה שחקים.

אבל היו שתי בעיות "קטנות". ראשית, הסתבר שמיליונים ביקרו, אבל מעט מאוד קנו משהו. שנית, כשכבר קנו, האתר התחיל להסתבך עם המשלוחים. מחיר המשלוח היה גבוה יותר ממחיר הקנייה. אבל ההיגיון הכלכלי של אז "הבין" את האסטרטגיה, וכמה בתי השקעה מאוד מכובדים, מריל לינץ', בר סטרנס ו-ורבורג דילון ריד, למשל, אפילו העניקו המלצות קנייה למניה במהלך מארס 2000.

כאשר השוק החל לרדת, התנגשו שתי התפיסות. "ההיגיון החדש", לפיו עצם הביקור של מיליונים באתר מצדיק הערכות שמיימיות לחברה בבורסה, התנגש בהיגיון הרגיל, שאומר שאם מישהו רק מוציא כסף, אז הכסף נגמר בסוף, וצריך לסגור.

כאשר במארס 2000 תהו איך חברה שאמורה למכור מוצרים לחיות מחמד תתקיים לאורך זמן אם היא רק מוציאה את הכסף שגייסה, מיד הביאו את אמאזון או את יאהו כדוגמה, ואפילו את EBAY ו-AOL ללמדנו שכל זמן שאפשר לגייס כסף קל בוול סטריט וכל זמן שהחלום הזה נמשך, אין בעיה. "הם ילכו לסיבוב גיוס נוסף", הסבירו האנליסטים שנתנו המלצות קנייה במחירי חלל. "בסופו של דבר, יתחילו לקנות בגדול".

ראשית, כמו תמיד, ההיגיון צריך לומר לנו שכאשר פורצת מהפכה תעשייתית חדשה ותחומים חדשים, כמו האינטרנט, מתפתחים במהירות אדירה, אז כל אחד שיש לו רעיון קופץ לתוך התחום, ולפני שמספיקים לומר דוט.קום, כבר יש אלף חברות שמנסות להצליח בתחום התעשייתי החדש הזה.

שנית, כך מסתבר בהמשך, חלק קטן מהחברות, אלו עם ההנהלות המוצלחות, שורד עד הרגע שהוא מצליח לייצר תזרים מזומנים חיובי, אבל רוב החברות לא שורדות. כך זה היה מאז ומעולם.

יותר מזה, לא כל רעיון עובד. "היד הנעלמה" עושה סדר, ואחרי תקופה מסוימת מסתבר אילו מבין החברות מסוגלות לשרוד ואילו "מוצרים" תופסים. זה קורה מהר יותר אם הבורסה יורדת. במהלך החודשים האחרונים הבורסה ירדה, ואז חזר ההיגיון הישן. IPET גמרה את הכסף, אינה יכולה לגייס עוד, וגם אינה מייצרת תזרים מזומנים חיובי, ואז למרות כל ההמלצות, צריך לסגור את הביזנס.

נאמר רק דבר אחד לזכות חלק מהאנליסטים. הם שינו את המלצותיהם מ"קנייה" ל"איסוף" במהלך החודשים האחרונים. עד אתמול, כאשר המניה ירדה ב-67%, לא מצאנו מישהו שהמליץ למכור. אם נלך אחורה, לפברואר או מארס השנה, נגלה שבכל תחום באינטרנט הונפקו חברות רבות על פי ההיגיון ששלט אז. 80% מהן נעלמו או שהן בדרך להיעלם. "היד הנעלמה" עובדת וכך גם ההיגיון, אין מה לעשות. אבל לומר שהכלכלה החדשה לא עובדת זו שטות לא פחות גדולה מאשר לדבוק בתיאוריה שכל דוט.קום שווה מיליארד דולר לפחות.

זה מביא אותנו לטרנסמטה. איך מסבירים שלמרות החזרה לשפיות כלכלית, מונפקת חברה, עם הפסדים גדולים, במחיר של 21 דולר למניה, כאשר על התשקיף המקורי מצוין מחיר של 13-11 דולר למניה? יותר מכך, איך, אחרי שמחיר ההנפקה הועלה בכ-75%, המניה סוגרת במחיר של 45.25 דולר, עלייה של עוד 115% מהמחיר שכבר הועלה? מה? לא למדו לקח?

ובכן, יש לנו הפתעה. דווקא את התופעה של טרנסמטה אפשר להסביר על פי ההיגיון הישן די בדומה להסבר שאפשר לתת היום לעלייה של לנאופטיקס (LNOP) . הסדר הכלכלי אמנם מתקדם ומתחילים להבדיל בין חלום למציאות. לכן חברות כמו IPET ועוד כמה עשרות כמוה, עפות מהשוק, אבל טרנסמטה זה המון מציאות וגם המון חלום, בדיוק כמו לנאופטיקס.

טרנסמטה פיתחה שבב, שעושה מה שמעבד עושה רק עם הרבה פחות אנרגיה. במילים אחרות, השבב של טרנסמטה יאפשר למשתמשי המחשב הנישא, למשל, לעבוד הרבה יותר זמן בלי צורך להתחבר למקור אנרגיה או להחליף סוללות. ברגע שהתברר שחברות כמו היטאצ'י, סוני, גייטווי, IBM ואחרות מעוניינות בשבב הזה, וכאשר כרגע יש הזמנות ל-75 מיליון מכשירים נישאים לשנתיים הבאות, אפשר לחשב, פחות או יותר, כמה השבב שווה וכמה שווה החברה. בדיוק אותו הדבר קרה בלנאופטיקס.

EZ CHIP, החברה הבת של לנאופטיקס, פיתחה שבב חלומי, וכעת מודיעות IBM ואלקטל שהן ייצרו את השבב של EZ CHIP ברשיון עבור מערכות התקשורת השונות. כאן מדובר בכסף אמיתי וגדול שעליו נבנה החלום. במקרה של חברות כמו IPET יש רק חלום. כמה זמן אפשר לחלום? הרי מתעוררים בסוף. זה הסיפור.

לטרנסמטה, אגב, יש עוד כמה יתרונות "קטנים". ראשית, המשקיעים: מפול אלן, המייסד של מיקרוסופט ושותפו של ביל גייטס, דרך סורוס ועד חברות כמו סוני וגייטוויי. מנהל הפיתוח של טרנסמטה היה לינוס טורוולד, ממציא הלינוקס. טרנסמטה הוקמה על ידי דיוויד דיטזל, גורו של ממש בתעשיית המוליכים שהתפרסם כארכיטקט ראשי של מעבדי סאן מיקרוסיסטמס. עם כזאת קבוצה מאחור, מה הפלא שהמניה עולה כך? צריך לזכור דבר אחד: החלום הטכנולוגי חי וקיים, אבל תהליך הסלקציה הכלכלית מתרחש גם הוא. השאלה אינה כרגע אם יקנו את השבב של טרנסמטה או לא, אלא כמה יקנו, ועד שלא נדע על באמת, המניה יכולה לשוט בחלל בלי להתחשב בתיקון שעובר על וול סטריט.

אז למה מתפלאים שצ'ק פוינט (CHKP) ומרקורי (MERQ) מוערכות כפי שהן מוערכות? ההיגיון שלנו אומר אמנם שהן יקרות, אבל אנחנו לא בדיוק מבינים בתחומים שבהם החברות הללו פועלות, ואם אכן התחומים הללו גדלים כפי שאומרים המומחים, אז המניות הללו אולי אפילו זולות, לכו תדעו. בכל מקרה, צ'ק פוינט עלתה אתמול ב-2.6% ל-168.75 דולר, ואילו מרקורי הוסיפה לעצמה 6.4% וחזרה ל-134.25 דולר.

קומברס (CMVT), עוד "פלא" ישראלי, דווקא ירדה אתמול מעט. מאז 25 בנובמבר, לפני כשבועיים, לא פירסמה החברה שום הודעה, והמניה עלתה בדיוק ב-15.4%. כנראה בגלל הציפיות לדו"חות שיכו את הציפיות. אנחנו חושבים שקצת נמאס למשקיעים - במיוחד לאלו שנכנסו למניה לפני חודש, כשהמחיר היה נמוך ב-35% מהמחיר היום - להמתין והם מממשים, זה הכל.

גם אמדוקס (DOX), שעשתה סיבוב גדול בשבועיים האחרונים, המשיכה לעלות אתמול, ל-73 דולר. גם אמדוקס עדיין לא פירסמה דו"חות לרבעון השלישי, והיא גם לא מגיבה על הכתבה שטענה שהחברה חתמה על חוזה של 2 מיליארד דולר עם בל קנדה, ולא מודיעה על החוזה האחר שעליו שמענו מחברים בניו יורק, גם הוא בסדרי גודל מדהימים. אמדוקס אינה מהדברניות, בלשון המעטה, אבל אם מה שמספרים נכון, ואם המאזנים אכן יכו את הציפיות בגדול כפי שטוענים כמה מעוקבי אמדוקס, אז יש סיבות לעליות. אם לא, אז המניה תראה זאת, כבר למדנו מה מניות יודעות להראות.

מניית מג'יק (MGIC), למשל, מראה היטב מה מניות עושות. מג'יק ירדה אתמול ב-13.3% נוספים לשפל של 5.3 דולרים. האמת היא שאם תבחנו את הדו"חות, כפי שאנחנו עשינו, תגלו שאולי הנפילות לאחרונה קצת מוגזמות. נכון, ויקטור הלפרט מסלומון סמית בארני פירסם אתמול עדכון שלא נדע מצרות, אבל בכל זאת.

הלפרט הוריד את מחיר היעד של מג'יק מ-30 ל-6 דולרים. בסך הכל, כל הכבוד לו, זה לא פשוט לצאת החוצה עם קיצוץ כזה. הרבה אנליסטים היו מעדיפים פשוט להתעלם. עכשיו השאלה היא אם 5.3 דולרים זה מחיר כלכלי למג'יק או לא. הרווח למניה הצפוי היום, לשנה הנוכחית, הוא פחות מ-30 סנט. כלומר, המכפיל הצפוי הוא כ-18. האם זה גבוה או נמוך למג'יק? השאלה היא איזה צמיחה החברה תראה ברבעונים הבאים. לפי הלפרט, החברה בקושי תצמח. אם זה כך, מחיר המניה גבוה, אם זה לא כך, המחיר כלכלי.

דבר אחד מטריד אותנו, איך זה שכל הבלגן הזה התחיל כאשר פורמולה לקחה את מושכות הניהול לידיה? למג'יק, צריך לזכור, יש עדיין כמה נכסים טובים שעשויים להועיל, הטכנולוגיות ומערכת ההפצה היעילה, אז בואו לא נספיד אותה עדיין.

TVGTF) TVG TECH) נעלמת לאיטה מהמסכים, 1.4 דולר אתמול. בימי החלומות המניה היתה ב-7 דולרים. "מה קורה ל-TVG ולפארמוס שקניתי על פי המלצותיך?" שאל אותנו אחד הקוראים. ראשית, לא המלצנו ולא בטיח, אבל זה כנראה לא יעזור, אז הנה התשובה. פארמוס (PARS) ו-TVG הן שתי חברות שונות לחלוטין. הדבר היחיד שמשותף להן הוא שבמארס, בגלל החלום, שתיהן עלו למחירים מטורפים. מלבד זה אין כלום במשותף.

אתמול פורסם שפארמוס הציגה בכנס השנתי של הנוירולוגים בניו אורלינס תוצאות מאוד מעניינות בקשר לתרופת הדקסינובינול שהיא מפתחת. קודם לכן הציגה פארמוס דו"חות כספיים שמראים בבירור שמצבה הולך ומשתפר. נכון, המניה היתה ב-16 דולר כמעט והיום ב-3.35 דולרים, אבל אם תנכו את ההיגיון ההוא שדיברנו עליו בהתחלת הכתבה, תגלו שהמניה שילשה את עצמה מתחילת השנה, וכאן עבד ההיגיון הישן והטוב.

TVG פשוט לא אומרת כלום. לא מדווחת כלום על סיפור היטאצ'י שהעלה אותה ל-7 דולרים, שנתן לה את החלום. היא גם לא אומרת כלום על הכרטיס החכם שלה. בקיצור, החלום נשכח והמציאות אין בה כלום, ולכן המניה מידרדרת, זה הכל. ושימו לב בפעם האלף: אין כאן שום המלצות, רק סיפורים!

אלקטריק פיול (EFCX) נפלה אתמול ב-7.6% לאחר שיום קודם עלתה חזק בעקבות ההודעה שהיא תמכור סוללות באמצעות וול מארט הענקית. אלקטריק כבר הוכיחה שהסוללה שלה מבוקשת, מרדיו שאק ועד וולמארט ומרקס אנד ספנסר כולם רוצים להפיץ אותה, אז למה היא יורדת? כי היו יותר מוכרים מקונים, ובנוסף עכשיו ימתינו לראות כמה ימכרו על באמת.

הנעלם הזה אינו קיים בטבע (TEVA), שעלתה אתמול ב-7.6% ל-67.5 דולר. הדו"חות מדברים בעד עצמם. מעניין היה לקרוא אתמול את הראיון ב"גלובס" עם דן זיסקינד, המנהל הפיננסי של החברה. "אז הוא חשב", אמר זיסקינד בצדק בתגובה לדו"ח של האנליסט ממריל לינץ' שחשב קצת אחרת ממה שהראו הדו"חות. המשקיעים חשבו אחרת. לטבע יש קומבינציה מנצחת שהולכת ומשתפרת עם הזמן ובמקביל למגמות בשוק התרופות. מעניין שכמה ממניות התרופות ירדו אתמול בוול סטריט בגלל החשש מאפשרות שאל גור יזכה בבחירות, אבל טבע לא ירדה, ובצדק, שהרי מה שלא יהיה, התחום הגנרי שבו החברה מובילה, לא ייפגע, ההיפך.

אי.סי.איי (ECIL) פירסמה את דו"חות הרבעון השלישי אתמול, והמניה הגיבה בירידה של למעלה מ-2%, ל-23.4 דולר. המכירות עלו אמנם בכ-15%, אבל הרווח ירד חזק והרווח למניה "פיקשש" ב-2 סנטים את התחזיות, 16 סנט לעומת 18 שצפו.

אפשר לומר שאי.סי.איי סובלת ממה שנקרא לאחרונה "סינדרום T&AT". כולם יודעים שיש כאן חברה עם פוטנציאל אדיר, אבל לא מבינים לאן מושכת ההנהלה וזה כבר נמשך יותר מדי זמן, בדיוק כמו במאמא בל הענקית.

גלילאו, (GALT) שכאילו נשכח שם המיזוג עם מארוול, ירדה אתמול חזק, 14%, כנראה בגלל הדו"חות של סיסקו שהראו מלאים גדולים מדי לדעת האנליסטים. ראינו את המחקר של מריל לינץ' שטוען זאת ואולי הוא שגרם לירידה של סיסקו בתחילת המסחר אתמול.

גם אודיוקודס (AUDC) ירדה בדולר, כנראה בגלל הסיפור הזה, סיסקו היא הלקוח המוביל שלה. עכשיו, לא ברור עדיין אם המלאים של סיסקו ברבעון השלישי גדלו בגלל חוסר היכולת למכור או כמדיניות לקראת החודשים הבאים, אבל בין זה לבין גלילאו או אודיוקודס המרחק רב. לפני שזורקים את המניות הללו, נא לבדוק ברצינות אם יש קשר בין הדברים. במקרה של גלילאו אנחנו לא יודעים. במקרה של אודיוקודס, הדברים לא נראים לנו הגיוניים.

לסיום, אפי (EFII) שעלתה אתמול יפה, ואולי זה שיעור למוכרי מג'יק ברמות הנוכחיות. אפי, שפעמיים פירסמה אזהרות רווח נפלה ב-17 באוקטובר, לאחר פרסום האזהרה האחרונה, למחיר של 11 דולר, לעומת 17 דולר יום קודם. אתמול ראינו אותה ב-16.5 דולר, ובין אז להיום לא התפרסמה שום הודעה מעניינת מטעמה. האם יכול להיות שהירידות היו תגובת יתר? בהחלט יכול להיות. כך זה היה בגלילאו ובאחרות.