הגיע הזמן לחשוב על קניית מניות טכנולוגיה.
אנחנו כותבים את המילים הללו ביראה גדולה. אחרי הכל, אין סימנים ברורים לכך שהביקושים למוצרי טכנולוגיה מתאוששים. בשבועות האחרונים, יצרניות וחברות כמו Adobe Systems ,Nvidia, נשיונל סמיקונדקטור וטייוואן סמיקונדקטור, הנמיכו את תחזיות צמיחתן. מנכ"ל סיסקו, ג'ון צ'יימברס, אמר בשבוע שעבר שהוא חש כיום יותר זהירות לגבי הוצאות החברות על טכנולוגיה לעומת מה שהוא חש לפני שלושה חודשים.
אין פלא: מגזר הטלקום נשאר בתוהו ובוהו; יצרניות התוכנות העסקיות מלקקות את פצעיהן; אין צמיחה במגזר הסלולרי; הביקושים למחשבי פי.סי נראים מידרדרים. ואנחנו עדיין סובלים מקשיי העיכול של התקופה הפוסטבועתית: מי שזקוק למחשב שרת של סאן, או לנתב (ראוטר) של סיסקו, יכול לקנותם מיד שנייה כמעט ללא שימוש מחברה כמו eBay, בחלקיק מהמחיר של המוצרים החדשים הללו.
ולגבי ההבראה בהוצאות החברות והעסקים על טכנולוגיה - ובכן, היא עלולה לקחת יותר זמן מכפי שחשבנו. בייחוד אנחנו ספקניים כלפי ההשערה שהתוצאות הכספיות ברבעון הרביעי בשנה זו ייהנו מ"בוהק תקציבי" בתחום טכנולוגיית המידע. סביר הרבה יותר להניח שמנהלי הטכנולוגיה בחברות ובעסקים יקבלו השנה פרסים על ריסון ההוצאות בתחומם ככל האפשר. מכאן נובע שתחזיות הרווחיות במגזר הטכנולוגיה לגבי השנה והשנה הבאה, גבוהות מדי.
אבל אחרי שאמרנו את כל זה, יש כמה סיבות טובות להתחיל להכין רשימת קניות של מניות טכנולוגיה. אמנם איננו יודעים בוודאות מתי ההוצאה העסקית והתאגידית על מוצרי ושירותי IT תקבל מפנה חיובי, אבל אנחנו צופים הבראה הדרגתית שתצא לדרך כבר ב-2003. כאשר היא תתרחש, מניות החברות הממוצבות בצורה הטובה ביותר, יעלו. חלקן יעלו בצורה תלולה: הערכים של כמה וכמה מניות כבר ירדו לרמות הגיוניות. יש ביניהן שכבר נראות ממש זולות.
"אנחנו בטריטוריה של המערב הפרוע", אומר משקיע הטכנולוגיה הוותיק רוג'ר מקנאמי, שותף בחברת ניהול התיקים אינטגרל קפיטל פרטנרז במנלו פארק בעמק הסיליקון בקליפורניה, "אין לי מושג אם זו כבר הקרקעית - ואין לי עניין בלנסות להרים אותה. אבל במונחי המסחר בסיכון מול סיכוי, שעד עכשיו היה איום ונורא, זה מתחיל להיראות מעניין. אני לא יכול לומר לך אם זהו העיתוי האטרקטיבי לקנות מניות טכנולוגיה - אבל אני יכול להגיד שכיום הן הרבה יותר זולות מכפי שהן היו. ואם אתה רוצה שיהיו לך מניות טכנולוגיה, אתה יכול להיות במצב הרבה יותר גרוע מאשר לקנות אותן ממש עכשיו".
מניות הטכנולוגיה, למי שלא זוכר, סבלו כמובן משוק דובי בעל פרופורציות היסטוריות. מדד נאסד"ק המשולב, העמוס במניות טכנולוגיה, שהעפיל לשיאו ההיסטורי במארס 2000 ברמה של מעל 5,000 נקודות, עומד כעת על כ-1,300 נקודות, אחרי ירידה של קרוב ל-75% בשנתיים וחצי. מניות הטכנולוגיה, שבשנות הבועה הגיעו ל-36% מכלל השווי של מניות מדד ה-P&S, שוקלות כיום רק 14% ממניות המדד הזה, על-פי תחשיבי יו.בי.אס ורבורג. השורה התחתונה היא שב-30 החודשים האחרונים, עסקי הטכנולוגיה הפכו לצנועים בצורה יסודית. המגזר הזה סבל מעליית בועת האינטרנט, מהאסון הפיננסי שעדיין פוקד את מגזר הטלקום ומקריסה בממדים חסרי תקדים של ההוצאה התאגידית והעסקית על טכנולוגיה. הבעיות הללו רק החריפו כתוצאה מהתקפת הטרור של ספטמבר אשתקד, מהמיתון במשק האמריקני וממשבר האמון כלפי החשבונאות הפיננסית. הרווחים נעלמו, ועימם נעלם אמון המשקיעים בסקטור הטכנולוגיה.
יכול להיות שכבר הגענו לשלב הגרוע ביותר, מהרהר בקול רם ארני ברמן, אסטרטג הטכנולוגיה בקבוצת סאונדוויו טקנולוג'י. "זה היה ממש מחליא להתבונן בצג המחשב מדי יום, אבל אני עדיין חושב שיש סיבה משכנעת מאוד להיות מעורבים", אומר ברמן, ומציין שהצמיחה ברבעון השלישי צריכה להיות חיובית בהשוואה שנתית. "כעת, זה נחשב למטורף לומר שמניות הטכנולוגיה וההוצאה על טכנולוגיה יפסיקו להידרדר, או שההבראה תהיה כל דבר שהוא לא צנוע ולא משכנע. על רקע ההשקפה המקובלת, אני נחשב למטורף כזה".
הטיעון השורי לגבי מגזר הטכנולוגיה מצטמצם לנקודה הזו: התבוננו קדימה שנתיים או שלוש, וחברות הטכנולוגיה צריכות ליהנות משיפור בביקושים. ברמן, לדוגמה, מאמין שהקיצוצים האכזריים בתקציבי ה-IT בחודשים האחרונים, יצרו רשימות ארוכות יותר של מטלות לעתיד בחברות ובעסקים. בעוד כמה פרוייקטים בתחום הטכנולוגיה בוטלו כליל, פרוייקטים אחרים פשוט נדחו לימים טובים יותר. יש כאן ביקוש מצטבר, הוא אומר, למגוון רחב של מוצרי טכנולוגיה.
אבל הניחוש מתי ובאיזו מהירות הפוטנציאל הזה יוכל להיות מתורגם להזמנות מוצקות, הוא החלק הקשה. לאורה קוניליארו, אנליסטית החומרה של גולדמן זאקס, מציינת שתחזיות ההכנסות שנאספו על ידי חברת סקרי האנליסטים פירסט קול לגבי חברות מיחשוב ארגוני, מצביעות על צמיחה של 10% בשורה העליונה של החברות הללו בשנת 2003. אבל, אומרת קוניליארו, "אף אחד לא מצפה באמת לצמיחה של 10% בשנה הבאה. במקרה הטוב, הצמיחה נראית כמו 6% או 7%".
וזו הבעיה. לדובים יש כמה טיעונים תקפים ביחס למגזר הטכנולוגיה. מנכ"לי הטכנולוגיה ממשיכים לומר שהראות שלהם קדימה מוגבלת מאוד, ושהם אינם מבחינים בסימנים ברורים להתאוששות בהוצאות הלקוחות על IT. יכול להיות שאנחנו ניצבים בפני סיבוב נוסף של קיצוצי תחזיות על ידי החברות במגזר, מה שאומר שהמניות יקרות יותר מכפי שהן נראות כעת. מקנאמי מחברת אינטגרל מציין שהמשבר החשבונאי עלול להוביל לדו"חות רווח צנועים יותר ברבעון השלישי. "הדו"חות יהיו כשרים לחלוטין, אבל איומים ונוראים", מסביר מקנאמי.
ועדיין לא הזכרנו את אחת הבעיות הגדולות: הדובים טוענים שההבראה במגזרי מפתח רבים של הטכנולוגיה תהיה אנמית. מגזר הטלקום הנאבק על חייו עדיין מידרדר והולך, ופוגע בתחזיות העסקים של ספקיות ציוד הטלקום והציוד הנלווה. הביקושים למחשבים אישיים ולטלפונים סלולריים ממשיכים לצלוע. הציפיות לביקושים מוגברים למוצרי איחסון נתונים ואבטחת מערכות מיחשוב בעקבות התקפת הטרור לפני כשנה, לא קיזזו את הירידה הכללית בתקציבי ה-IT. והחולשה במכירות הפי.סי והטלפונים הניידים רק תגרום לעוד ימים של כאב למשקיעי מניות השבבים וציוד ייצור השבבים האלקטרוניים.
אבל למרות כל המגרעות הללו, אנחנו חושבים שיש כאן מקום למשקיעים הסבלניים להתחיל לכרסם קלות בסחורה בשוק הנוכחי.
פיפ קובורן, אסטרטג מניות הטכנולוגיה של יו.בי.אס ורבורג, מסכם היטב את המצב: "האתגר הוא להבחין בחברות שנתוני הבסיס שלהן מרוסקים, כמו גם המניות שלהן, אבל שאפשר להרגיש היכן הן יהיו בעוד כמה שנים", הוא אומר, "והלוואי שהיו לנו עוד חברות רבות כאלה".
כדי לעזור למשקיעים לנבור בין ההריסות, סקרנו באופן מדוקדק את עשרים חברות הטכנולוגיה הגדולות ביותר בשווי השוק שלהן. ההערות שלנו - ועימן ההמלצות - מחולקות לחמש קטגוריות: חומרה, תוכנה, מוליכים- למחצה, שירותים ותקשורת סלולרית. הערכתנו את המניות הללו מבוססת על ההנחה שהמשקיע יהיה מוכן להחזיק במניות במשך שנתיים לכל הפחות - אין לנו המלצות לטווח הקצר. בטבלה הצמודה תמצאו עוד מידע על עשרים החברות האמורות.
חומרה - הראשונה שתתאושש?
ארני ברמן מחברת סאונדוויו טוען שברגע שיתחיל המפנה בהוצאות החברות על IT, הצ'קים הראשונים ייכתבו לפקודת חברות החומרה. התיאוריה שלו אומרת שמחלקות ה-IT בחברות דחו את קניות הפריטים הבסיסיים ביותר, ושהפריטים הללו - מחשבי פי.סי, מחשבי שרתים, מדפסות וציוד מיתוג - יכולים במקרים רבים להירכש באישור מחלקתי ללא צורך באור ירוק ברמת הנהלת החברה (זה, כמובן, לא נכון לגבי רכישות כמו מחשבי שרתים מרכזיים או תוכנות ארגוניות). יכול להיות שברמן צודק, אבל אנחנו חוששים שיצרניות חומרה רבות ייפגעו מהביקושים האיטיים למחשבי פי.סי - ואנחנו מסופקים אם הוצאות ה-IT התאגידיות והעסקיות יתאוששו אפילו במידה צנועה לפני שנת 2003.
אבל בכל זאת, אנחנו שוריים לגבי כמה חברות בקטגוריה הזו, והחברה שאנחנו נלהבים ממנה במיוחד היא דל קומפיוטר. אף אחת מהיצרניות המתחרות עדיין לא מצאה את הדרך להתמודד בהצלחה עם מודל השיווק הישיר של דל. הצלחתה של דל היתה המניע הברור להחלטתן של היולט-פקארד וקומפאק להתמזג. דל ממשיכה לכבוש נתחי שוק בארה"ב ומחוצה לה, יש לה מאזן סולידי עם כ-8 מיליארד דולר במזומנים, והיא מתמקדת כעת בקווי מוצרים גדולים חדשים בפוטנציה.
ההסתייגות היחידה היא תימחור החברה. מניית דל נסחרת כעת במכפיל של 30 לרווח החזוי בשנת הכספים שמסתיימת בינואר 2003, וזאת על רקע שוק פי.סי שקשה להגדירו "חזק". מיקרוסופט מסרה באחרונה שהיא צופה צמיחה של עד 5% בכמות יחידות הפי.סי בשנת הכספים שלה, שמסתיימת ביוני 2003. תחזית כזו אומרת שצמיחת הכנסותיה של דל - וול סטריט מצפה לגידול של 13% בהכנסותיה בשנת הכספים שתסתיים בינואר 2004 - תצטרך לנבוע מכיבוש נתחי שוק נוספים ומהתרחבות לשווקים ולמוצרים חדשים.
ובכל זאת, אנחנו נוטים לצדד במחנה השורי, שצופה שדל תצמח באמצעות יישום מודל השיווק הישיר שלה על מוצרים טכנולוגיים נוספים. סטיב מילונוביץ', אסטרטג הטכנולוגיה של מריל לינץ', אומר שהוא שורי לגבי דל "לא כל כך בגלל עסקי הפי.סי שלה, אלא יותר בשל יכולתה להתקדם לנתבים, מוצרי איחסון ושרתים". דל נראית גם כמי עושה תוכניות לתקוף בבת אחת את שוק המדפסות, שבו אין לה מוצרים משלה לפי שעה. בוב ריזאי, מנהל תיקים בחברת מונטגומרי אסט מנג'מנט, מסכם זאת כך: "דל נהנית מן הקומודיטציה של הטכנולוגיה".
לגבי היולט-פקארד, האינסטינקט הראשוני שלנו הוא שהמיזוג עם קומפאק היה רעיון גרוע, שייצור את יוניסיס הבאה - חברת טכנולוגיה גדולה ומנומנמת של צמיחה איטית. ובכל זאת, המניה נראית כיום זולה מבחינה סטטיסטית - זולה בהרבה מיתר חברות הטכנולוגיה בעלות שווי השוק הגדול שבדקנו לצורך כתבה זו. במחיר נוכחי של כ-12.92 דולר, המניה נסחרת בכ-0.5 להכנסות הצפויות בשנת הכספים שתסתיים באוקטובר 2003, ובמכפיל שמתחת ל-10 לרווחים החזויים בשנה הזו. לאורה קוניליארו מגולדמן זאקס מכנה את המניה "סחורה בזיל הזול, מניית המחשבים הזולה ביותר כיום, ובהרבה".
יש, כמובן, כמה וכמה סיבות לתימחור הנמוך של HP. בעיות השילוב של אחרי המיזוג האטו כמה מהפעילויות שלה; החברה הזו עדיין צריכה להוכיח שהיא יכולה לסחוט את החסכונות שהובטחו כתוצאה מן המיזוג. והמניה נפגעה באחרונה מן השמועות על כניסתה של דל אל שוק המדפסות.
בעוד HP עדיין ניצבת בפני אתגרים רציניים בעסקי הפי.סי ומקטעים נוספים של מיחשוב, היא נשארה היצרנית העיקרית בעולם של מדפסות. דל צפויה יותר לכרות בריתות עם לקסמארק או קנון מאשר לייצר את המדפסות שלה בעצמה; השוורים לגבי HP רואים רק סיכוי נמוך להשפעה שלילית רחבה של צעדי דל על עסקי המדפסות של HP. חטיבת המדפסות של HP דיווחה על הכנסה של כמעט 5 מיליארד דולר ברבעון הפיסקלי האחרון; אם המכירות השנתיות הן בסדר גודל של 20 מיליארד דולר, שווי השוק הנוכחי של HP, 37 מיליארד דולר, יכול להיות כמעט הגיוני לחטיבת המדפסות לבדה. היריבה לקסמארק, להבדיל, נסחרת במכפיל של כ-1.2 להכנסות הצפויות בשנת 2003.
"כולם שונאים את קרלי (פיורינה, מנכ"ל HP), אבל היא לא השטן בהתגלמותו", אומר ארני ברמן מחברת סאונדוויו. אם HP המורחבת תוכל להניב הכנסות שיהיו שוות להכנסותיהן של HP הקודמת ושל קומפאק בשנת 2000, אומר ברמן, ולממש את החיסכון הסינרגטי שהובטח כתוצאה מן המיזוג, אזי החברה המוגדלת תוכל להרוויח 2.20 דולרים למניה בסופו של דבר. "כעת, השוק לא מאמין לזה", מוסיף ברמן, "אבל המניה נסחרת בבירור במכפיל נמוך ביחס לפוטנציאל הרווח שלה. היא בהחלט יכולה להתקדם כלפי מעלה".
סאן מיקרוסיסטמס, שבעבר המריאה על כנפי בועת הדוט.קום, צנחה חופשית עם פקיעת הבועה הזו. מניית סאן נסחרת כיום בפחות מ-4 דולרים, ירידה של 70% מתחילת שנה זו וירידה של 90% מהשיא בשנת 2000. סאן, ששלטה בשוק מחשבי השרתים עבור חברות סטארט-אפ בתחום האינטרנט, חברות הטלקום וחבורת השירותים הפיננסיים, נפגעה הן מהמפולת המהירה במגזרים הללו והן מתחרות גוברת למוצריה. קווין לנדיס, מנהל תיקים בחברת פירסטהנד מסן חוזה בקליפורניה, אומר ששוק מחשבי השרתים הפך ל"שדה קרב" עם IBM ו-HP שמנסות לחתוך את המחירים של סאן. "וזה עובד. אני חושש לגבי סאן", הוא אומר.
הוא לא היחיד שחושב כך. ריזאי מחברת מונטגומרי אסט מנג'מנט סבור שסאן היתה איטית מדי בכל הנוגע לקיצוצי עלויות. "ברבעון האחרון היו לסאן בערך 3 מיליארד דולר בהכנסות", הוא אומר, "ואני לא יכול להבין איך לחברה יש 3 מיליארד דולר בהכנסות, והיא לא רווחית. הם מנסים להילחם ביותר מדי חזיתות - שבבים מייצור עצמי, מערכת ההפעלה שלהם, תוכנות. אי אפשר להיות כל דבר שבעולם. המודל העסקי שלהם לא פותח בשביל מחירים ושולי תפעול סטנדרטיים. הסביבה העסקית הזו פשוט איננה מתאימה לסאן".
אנחנו מעריצים את סגנון השליפה והירייה מהמותן של מנכ"ל סאן, סקוט מקנילי. אבל בהתחשב ברקע הבעייתי של החברה הזו - ובכך שמנייתה נסחרת במכפיל של 30 לרווח החזוי בשנה הפיסקלית 2003 שנסתיימת ביוני הבא - היינו נמנעים בינתיים מאחזקת מניות של סאן.
סיסקו היתה חברת הפוסטר של הבועה המנוחה מסוף שנות ה-90. כיצרנית של נתבי תקשורת ושל מתגים לרשתות תקשורת בחברות ועסקים, החברה הזו סיפקה את האינסטלציה של ההתרחבות הגדולה של האינטרנט. שווי השוק שלה עמד בנקודה אחת על חצי טריליון דולר.
כעת, השווי כבר נמוך בהרבה, פחות מ-100 מיליארד דולר, כמובן בגלל ההאטה בהוצאות העסקים על רישות. ג'ון צ'יימברס, המנכ"ל נעים-ההליכות, נשאר בעל עמדה שורית מוחלטת לגבי סיכויי הצמיחה של חברתו גם הרבה אחרי שנתוני הבסיס שלה התחילו להידרדר. בשנת הכספים שהסתיימה ביולי, החלום של צמיחה "רגילה" בשיעור 30% עד 50% בהכנסות, התחלף במציאות של נסיגה בשיעור של כמעט 15% בהכנסות. ואף על פי כן, המניה עדיין מגלמת מכפיל עשיר למדי של 25 לרווח הצפוי בשנת הכספים שתסתיים ביולי 2003, ושל כמעט 4 למכירות הצפויות בשנה הזו.
בשבוע שעבר, סיסקו דיווחה על רווח ברבעון הפיסקלי הרביעי שלה, שהסתיים בסוף יולי, שהיכו במקצת את ציפיות וול סטריט. ההכנסות עלו ב-12% מהרבעון המקביל בשנה הקודמת, ואפילו שולי הרווח עלו לרמה גבוהה מן המצופה של 67.7%. גם בסביבה העסקית הקודרת הנוכחית, סיסקו עדיין שיפרה את שולי הרווח הגולמיים בכל אחד מארבעת הרבעונים האחרונים. המנכ"ל צ'יימברס אמנם ציין את החולשה המתמשכת במגזר הטלקום, אך הוא גם דיווח שהביקושים מצד הלקוחות העסקיים ברבעון האחרון היו גבוהים מן המצופה. צ'יימברס גם ציין שסיסקו כובשת בהתמדה נתחי שוק מן המתחרות שלה.
סיסקו היא "האדם האחרון שממשיך ללכת" בתחום ציוד הרשתות, אומר פול וויק, מנהל תיקים בקרן זליגמן קומיוניקיישנס אנד אינפורמיישן. הרשימה המכובדת לשעבר של המתחרות, הוא מציין, נראית כיום כמו רשימת פצועות מהלכות: ג'וניפר, אלקטל, נורטל, לוסנט ואריקסון. לסיסקו, להבדיל, יש כ-20 מיליארד דולר במזומנים ובהשקעות, יותר מאשר לכל חברת טכנולוגיה אחרת חוץ מאשר מיקרוסופט.
"מיצובה התחרותי של סיסקו התחזק בעקבות המפולת", אומר מקנאמי מחברת אינטגרל, "היא מעולם לא היתה ממוצבת בצורה עדיפה ביחס למתחרותיה, כמו כיום". סיסקו עשתה שימוש אגרסיבי בעוצמתה הפיננסית כדי להוסיף לעצמה לקוחות, בייחוד במגזר הטלקום השקוע בבעיות. "חברות שירותי הטלפון סובלות באמת, במלוא מובן המילה", אומר מקנאמי, "וכל מי שמוכר להן ציוד סובל גם הוא במלוא מובן המילה. סיסקו הולכת לחברת הטלפונים ואומרת לה - קחו את המוצר שלי, שלמו לי רק בעוד שנה. יצרניות הציוד המתחרות לא יכולות לעשות את זה. סיסקו יכולה לחכות שנה, ולהשתלט על הלקוחה. זה סוף המשחק. בסיסקו הולכים על ההימור שהפגיעה בהכנסות המיידיות תהיה קטנה יחסית לתועלת של הבעלות על חשבונות הלקוחות בסוף המשבר. זו חשבונאות חכמה, זה עסק מתוחכם". וזו גם מניה טובה להחזיק בה.
"עם סיסקו, רמת השכנוע שלי גבוהה מאשר לגבי כל חברה אחרת", אומר פיפ קובורן מיו.בי.אס ורבורג, "יש לסיסקו 85% משוק הנתבים ו-65% משוק המיתוג. הם דומיננטיים בערוצי ההפצה שלהם והתחרות מולם בינונית מאוד. אם אתה חושב שהם יחזרו לשולי תפעול של 25%" - ברבעון שהסתיים ביולי, שולי התפעול כבר חזרו ל-21.5% משוליים של כ-5% לפני שנה - "אתה יכול להרגיש טוב עם הסיפור של סיסקו, גם ללא צמיחה מהירה בשורה העליונה שלהם".
כמו סיסקו, גם EMC, ששלטה בשוק מערכות האיחסון הגדולות לנתונים, היתה בעבר חביבתם הגדולה של המשקיעים. אבל שולי התפעול האגדיים לשעבר של החברה נשחקו עקב הופעתם של מתחרים חזקים למדי, והמניה נשחקה בהתאם: כעת היא נסחרת בכ-7 דולרים, לעומת השיא של מעל 100 דולר בסוף שנת 2000.
בתגובה לתחרות המתעוררת מולה, EMC תיגברה את ההיצע שלה בתחום תוכנות איחסון הנתונים, שכוללות כיום גם תוכנות המאפשרות שילוב מלא בין החומרה שלה ובין חומרות מתחרות. EMC גם קיצצה בצורה אגרסיבית בעלויותיה. "הם עושים כעת את כל הדברים הנכונים, אחרי תקופה קשה מאין כמוה", אומר ברמן מסאונדוויו, "בשנה שעברה, התחרות שלהם אכן היתה תחרותית בסופו של דבר, והיו יכולות להיות להן בעיות בשנת 2001 גם אם שוק ההוצאה על טכנולוגיה היה חזק. צריך גם לציין ש-EMC מתקדמת הרבה יותר בחזית התוכנות מאשר יריבותיה בתחום החומרה, כמו היטאצ'י ו-IBM".
EMC היא סיפור של מהפך עסקי איטי, ולא רק הימור פשוט על שיפור בהוצאות ה-IT של הלקוחות. על בסיס סטטיסטי, המניה כלל וכלל אינה מתומחרת במחיר מציאה. היא נסחרת כעת במכפיל גבוה של 41 לרווחים החזויים בשנת 2003. אבל שיפור משמעותי בהוצאה על IT בשנת 2004 ישפר משמעותית גם את רווחי EMC. הימור על המניה הזו יחייב יותר סבלנות בהשוואה למניות חומרה אחרות: החברה והמשקיעים שלה יצטרכו להתרגל לשוק איחסון נתונים תחרותי בהרבה בהשוואה לשוק שהיה כאשר EMC שלטה בו ללא עוררין. אנחנו מעריכים שתהליך ההסתגלות הזה יהיה קשה. אם כל הצער, לא נוכל להמליץ על המניה הזו.
מוליכים-למחצה - מחפשים תחתית
מניות חצאי-המוליכים ממשיכות להיגרר כלפי מטה, על רקע שטף הבשורות הרעות שמפרסמות היצרניות. מדד מניות המוליכים-למחצה של פילדלפיה נחתך במחצית מאז אפריל השנה. והמגמה הזאת אולי עוד לא מסתיימת. כדאי לציין בהקשר זה ששולי התפעול הטובים יחסית של סיסקו ברבעון שעבר נבעו במידת-מה ממחיריהם הנמוכים של השבבים שהיא רוכשת עבור מוצריה. כללית, בעוד כמה יצרניות שבבים אלקטרוניים ייהנו ממפנה בהשקעות בטכנולוגיית מידע, אנחנו נוטים להימנע מן היצרניות שיש להן חשיפה גבוהה לשוקי הפי.סי ומכשירי הסלולר.
מכאן נובע, שאיננו יכולים להמליץ על מניית אינטל. אין כל ספק בכך שליצרנית הזו יש עדיין שליטה חזקה בשוק המיקרו-מעבדים, למרות שליריבתה אדבנסד מיקרו דבייסז, AMD, יש אפשרות להעמיד למבחן את ההגמוניה של אינטל בקצה העליון של השוק הזה ("נסיכת השפל והגאות", כתבת "בארונ'ס", ראו "גלובס", "שוק ההון", 6 באוגוסט). לאינטל יש מאזן חזק, הנהלה מתוחכמת ומפעלים מהשורה הראשונה והמודרנית ביותר.
אבל גורלה תלוי במידה מכרעת במחזורי הביקושים של מחשבי הפי.סי. אין לה מרחב תימרון להגדלת נתח השוק שלה, כפי שיש לדל קומפיוטר, ומאמציה לחדור למגזר הטלקום היו מאכזבים עד כה.
ויש כאן עוד בעיה: במכפיל של 32 לרווחים החזויים בשנת 2002, או במכפיל של 4.4 להכנסות החזויות, מניית אינטל אינה סחורה זולה כלל ועיקר, בייחוד בסביבה בה צמיחת מכירות מחשבי הפי.סי מסתכמת באחוזים בודדים בשנה.
"קשה להעלות על הדעת שאינטל תאבד את מעמדה הדומיננטי", אומר לנדיס מחברת פירסטהנד, "אבל הבעיה כאן היא הרוויה של ההזדמנויות. זו הדוגמה הטובה ביותר של חברה שניצלה בצורה טובה מאוד את אחת מהזדמנויות העסקים הטובות ביותר שהיו אי-פעם. אבל השאלה היא - מה הלאה"? התשובה שלנו היא, כנראה, למכור את המניה.
לנדיס חושב ש-STMicroelectronics מציעה חלופה חכמה למשקיעים. "אינטל נראתה לי בזמן האחרון כהזדמנות להחזיק חצי-חשיפה, מפני שכל המשקיעים ירוצו אליה כאשר הביקושים יחזרו", הוא אומר, "אבל קשה לאינטל לצמוח. רציתי במקומה מניית ביג-קאפ שמתומחרת בצורה סבירה ונזילה מספיק. STmicro הולמת את התיאור הזה". לנדיס מצביע על כך שכמו טקסס אינסטרומנטס, לחברה האירופית הזו יש חשיפה לשווקים רבים בעת ובעונה אחת. אבל יש הבדל אחד: לטקסס אינסטרומנטס יש יותר חשיפה לשוק ה-IT, ואילו לחברה האירופית יש יותר חשיפה לשוק האלקטרוניקה הצרכנית. יש לה חשיפה מסוימת גם לשוק הטלפונים הסלולריים - בייחוד נוקיה היא לקוחה חשובה - אבל היא מייצרת גם יישומים רבים לצרכים תעשייתיים ולתעשיות הרכב.
מנייתה של חברת STMicro, שממוקמת בז'נבה בשווייץ, נסחרת כעת במכפיל של 20 לרווחים החזויים ב-2003, ובמכפיל של 2.3 להכנסות החזויות בשנה הבאה. במונחים אלו היא זולה יותר ממניית טקסס אינסטרומנטס, שנסחרת במכפיל של 26 לרווח החזוי בשנה הבאה, ושל 3.5 להכנסות החזויות בשנה הבאה.
בתחילת יולי פירסם "בארונ'ס" כתבה שורית על טקסס אינסטרומנטס, שבשנים האחרונות מיקדה את עסקיה מחדש, על שבבים אנלוגיים ודיגיטליים לעיבוד איתותים (סיגנלים). החברה גם רושמת הכנסות ורווחים משופרים, למרות שהיא צופה שתהיה לה רק צמיחה צנועה. אנחנו אמנם עדיין מתרשמים מסיפור המפנה העסקי של טקסס אינסטרומנטס, אבל באחרונה התחלנו לדאוג שוול סטריט כבר מגלמת את המפנה לטובה בחברה במחיר המניה שלה. אנחנו חוששים מכך שלחברה יש תמחור גבוה יחסית, ומחשיפתה המשמעותית לשוק מכשירי הסלולר. היה קל יותר להתלהב מטקסס אינסטרומנטס ברמות מחיר נמוכות יותר. לפי שעה, העצה היא להתעלם מהמניה. לצורך הימור רחב בסיס על מוליכים-למחצה, ההמלצה היא STMicro, שיש לה חשיפה גבוהה יותר לאלקטרוניקה צרכנית, והיא נראית זולה יותר.
אבל מבין כל המניות שסקרנו כאן, אין מניה שנראית יותר אטרקטיבית מטייוואן סמיקונדקטור, שהיא היצרנית הגדולה בעולם של שבבי סיליקון עבור חברות אחרות, וחלוצת מודל הייצור לפיו השבבים מיוצרים על פי הזמנה עבור מגוון רחב של חברות מוליכים-למחצה, שאין להן מפעלי ייצור משלהן. "תעשיית המוליכים-למחצה היא כיום כה זוללת הון, שהטיעון לטובת שימוש בקבלן-משנה לייצור השבבים שלך מעולם לא היה טוב יותר"" אומר ברמן מחברת סאונדוויו, "במחזור שעבר בשוק הזה, המפעלים של קבלני-המשנה קיבלו הרבה נתח שוק בשלב הפיגורים, והם יכלו לייצר חלקים בזול יותר". אבל כיום, הוא מוסיף, יש למפעלי קבלני-המשנה את היכולות החדשניות ביותר, כמו זו של רדיד הסיליקון בעובי 300 מילימטרים. זה אומר שיהיה להם גם חוג חדש של לקוחות.
"טקסס אינסטרומנטס, מוטורולה, STMicro ו-AMD, שכולן ספקיות מוליכים-למחצה משולבות לאורך ההיסטוריה שלהן, החליטו להוציא למיקור-חוץ חלק מהייצור שלהן - כולן מאמצות את האסטרטגיה של להיות בעלות נכסים 'קלים'", אומר מקנאמי מחברת אינטגרל, "וזה מעניק יתרון לא-פרופורציונלי ליצרניות כמו טייוואן סמיקונדקטור ויונייטד מיקרואלקטרוניקס. שתיהן היו מאז ומתמיד חברות מצוינות, אבל במשך הרבה זמן הן היו יקרות מדי עבור המשקיעים. עכשיו, כבר לא".
מניית טייוואן סמיקונדקטור נסחרת במכפיל של מתחת ל-17 לרווחים החזויים בשנת 2003. אנחנו היינו קונים אותה, אם כי יש כאן הסתייגות אחת: המניה הזו יכולה להילכד מדי פעם בבעיות פוליטיות. כאשר המתחים בין טייוואן וסין עולים מפעם לפעם, המניות הטייוואניות נוטות להצטנן.
מיקרון טקנולוג'י, שהיא היצרנית הדומיננטית של שבבי הזיכרון למחשבים הידועים בשם DRAMs, זכתה בשנים האחרונות בנתחי שוק נוספים כתוצאה מהקשיים של שוק שבבי הזיכרון. בשנים האחרונות, השוק הזה סבל מעודף גבוה של כושר ייצור, שגרם בין היתר לקשיים הפיננסיים של הייניקס סמיקונדקטור מדרום-קוריאה, וליציאתן מן השוק של כמה שחקניות.
הבעיה של מיקרון היא שהיא מוכרת חלקי קומודיטי בהישענות גדולה על הביקושים למחשבי פי.סי. החברה הזו מפסידה כספים לפחות בכל רבעון לסירוגין", אומר וויק מחברת זליגמן. לדעתו, היא פועלת בסביבה עסקית גרועה ועתירת השקעות הון. "למיקרון יש הון עצמי בסך 11 דולר למניה, והמניה נסחרת כעת ב-18 דולר, ולכן אין כאן סיכון גדול של תימחור. אבל אני לא הייתי מחזיק אותה בלונג לזמן רב", הוא אומר.
אנחנו שותפים לדעתו. מיקרון היתה אחזקה הגיונית אם היינו מאמינים שמחזורים גדולים חיוביים יפקדו בקרוב את שוק הפי.סי, אבל אנחנו לא מאמינים בכך. מיקרון היא מניה שאפשר לסחור בה, אבל לא לקנות ולהחזיק.
אפלייד מטיריאלז ויצרניות נוספות של ציוד לייצור מוליכים-למחצה מצויות תחת לחצים כבדים כלפי מטה, מאחר שוול סטריט מפחיתה כעת את ציפיותיה לגבי הסקטור הזה. אפלייד טוענת ששלוש מגמות טכנולוגיות מקבילות ימשיכו לדחוף כלפי מעלה את מכירות הציוד לייצור חצאי-המוליכים: המעבר לרדידים ("וואפלים") בקוטר 300 מילימטר במקום הרדידים הנוכחיים בקוטר 200 מילימטר, ההפחתה בעובי קווי המעגלים והמעבר לנחושת מאלומיניום שמתבצע במעגלים מסוימים של שבבים.
כל זה אמנם נכון, אבל לוחות הזמנים ליישום של הטכנולוגיות החדישות הללו כבר נמתחים מאליהם. אינטל, AMD ,UMC ו-TSMC קיצצו באחרונה בתקציבי הצטיידות שלהן במיכשור חדיש, לנוכח ההאטה בביקושים לרכיבי שבבים. מכירות חלשות של מחשבי פי.סי וטלפונים סלולריים יפגעו בהבראת מגזר המוליכים-למחצה, וממילא גם בהבראת מגזר ציוד הייצור שלהם. ומניית אפלייד נשארה יקרה: היא נסחרת במכפיל של 20 לרווחים החזויים בשנת הכספים שמסתיימת באוקטובר 2003 ובמכפיל של 75 לרווחי השנה הנוכחית. חוץ מזה, אנחנו חושדים שתחזיות הרווח עלולות להיות גבוהות מדי. במילים אחרות: המניה הזו עלולה להיסחר ברמות נמוכות יותר. אנחנו נמנעים ממנה, לפי שעה.
תוכנות - עולמה של מיקרוסופט
אתם לא חייבים לאהוב את הטקטיקות העסקיות שלה, אבל מנקודת מבט של משקיע, יש הרבה מה לאהוב במיקרוסופט. קודם כל, החברה הזו תהיה מוטבת ישירה וראשית מכל שיפור במכירות מחשבי פי.סי, בזכות מוצרי חלונות ואופיס שלה. אבל מה שמעניין יותר לגבי הטווח הארוך הוא היעד האגרסיבי החדש של הענקית מרדמונד במדינת וושינגטון - נתח מוגדל בהרבה של השוק התאגידי, שבו היא לא היתה שחקנית גדולה לאורך ההיסטוריה שלה. מיקרוסופט ממשיכה לדחוף קדימה את אסטרטגיית Net. שלה שאמורה לפשט את הקישורים בין תוכנות שונות, תכונה שתוכל להגביר את נוכחותה בתקציבי ה-IT של החברות הלקוחות. בינתיים, בקצה התחתון של השוק, מיקרוסופט מתגנבת לשוק היישומים העסקיים, שנשלט מסורתית על-ידי SAP, סיבל ואוראקל. התקשורת אמנם עוסקת בעיקר בניסיונותיה של מיקרוסופט "להשתלט על הסלון הביתי" באמצעות מערכת משחק הווידאו xBox, אבל ההזדמנות הגדולה יותר של מיקרוסופט היא להשתלט על נתח גדול יותר מהשוק התאגידי.
למיקרוסופט יש כמה וכמה יתרונות מנקודת מבט של השקעה בה. למשל, בערך 10 דולרים למניה במזומנים והשקעות, עד כדי כך שיש משקיעים שטוענים שהיא צריכה להתחיל לחלק דיבידנדים; הנהלה חזקה;
ומניה שנשחקה כמעט בשני-שלישים משיאה ההיסטורי.
ביל וויימן, אנליסט בקבוצת פריקרסור ממדינת וושינגטון, מעריך שאסטרטגיית שירותי האינטרנט Net. עשויה להפוך לגורם חשוב במרוצת הזמן. "אם מיקרוסופט תישאר תקועה במחשבי פי.סי, הצמיחה שלה תתבגר", הוא אומר, "אבל אם Net. תצליח, מיקרוסופט תדהר בשוק התוכנה התאגידית, ותכאיב לכל השחקנים הקיימים בו כיום. אם מיקרוסופט תוכל להתנתק קצת מהפי.סי, היא תפתח לעצמה שוק הזדמנותי של 90 מיליארד דולר, שבו יש לה כרגע רק חלק זעיר".
וכמובן, עוד יתרון חשוב: המניה נסחרת במחיר הגיוני. "בפעם האחרונה שהמניה נסחרה ברמות נמוכות כאלו, זה היה כאשר רוב הבעיות המשפטיות היו עוד לפני מיקרוסופט", אומר ברמן, "ואילו כעת אנחנו יודעים שרוב הבעיות הללו כבר מאחוריה". אנחנו מסכימים וממליצים לקנות את המניה.
בזמן שאתם קונים אותה, לכו לקנות גם קצת אוראקל. בשנים האחרונות, ענקית מסדי הנתונים הזו סבלה לא רק מההאטה בהשקעות ה-IT, אלא גם מחששות משקיעים מפני היעדר עומק בהנהלתה ומפני איבוד של נתחי שוק בעסקי היישומים שלה.
כל אלו פגעו קשות במניית אוראקל: המניה נשחקה בכ-35% מתחילת שנה זו, וביותר מ-75% מן השיא ההיסטורי של הנאסד"ק בתחילת שנת 2000. ולמרות כל זה, המניה עדיין לא זולה מבחינה סטטיסטית, ונסחרת במכפיל של 23 לרווחים החזויים בשנת הכספים שתסתיים במאי 2003, ובמכפיל של בערך 5 להכנסות הצפויות בשנה הבאה.
ובכל זאת, להערכתנו אוראקל צפויה להרחיב את עסקי היישומים שלה, מאחר שהלקוחות התאגידיים מעוניינים יותר ויותר לבחור בספקים מועטים וגדולים יותר. המגמה הזו מעדיפה "חבילות של יישומים" על פני "היישומים הטובים ביותר" שמספקות חברות תוכנה קטנות יותר. אוראקל גם צפויה להמשיך להיות הגורם הדומיננטי בשוק תוכנות מסדי הנתונים. ואוראקל הרחיבה בחוכמה את עסקי השירותים שלה, ובלעה עסקים שהיו מגיעים בתרחיש אחר לקבוצות ייעוץ כמו Accenture. בקיצור, אוראקל תשרוד ותצמח.
מסיבות דומות, אנחנו אוהבים גם את SAP, החברה הדומיננטית בשוק תוכנות ה-ERP, תיכנון המשאבים העסקי. סקרים שנערכים בקרב מנהלי תקציבי IT בחברות הלקוחות מוכיחים בעקביות שלמנהלים רבים כאלו יש תוכניות להשקיע בקטגוריה הזו. ל-SAP יש כבר מאגר מבוסס ענקי של לקוחות גדולים, שממשיכים לשלם לה תמורת אחזקה ותמיכה. ההכנסות והרווחים צריכים לצמוח בשיעורים דו-ספרתיים בשנים 2003 ואילך. המניה נסחרת כעת במכפיל של 22 לרווחים החזויים ב-2003, בדומה למניה של אוראקל. וכמו אוראקל, SAP צפויה ליהנות ממגמת החברות המוציאות על IT לצמצם את כמות ספקיות השירותים שלהן. למרות שאנחנו חוששים שהתעכבות ההבראה של הביקושים לשירותי IT עלולה לגרום לה צרות, אנחנו שוורים זהירים לגבי החברה הזו.
שירותים - מחפשים עובדים
כדי להרגיע את עצביכם הרגישים, תארו לכם שאתם משקיעי טכנולוגיה שסרוחים תחת עץ דקל על חוף קאריבי בעל חול זך, ומתבוננים בדולפינים המשתעשעים בגלים הקלים של הים הכחול העמוק. בידכם האחת אתם אוחזים במשקה מבוסס רום שמיוחד לאיים הללו; ביד השנייה אתם מחזיקים בחשבונות הברוקר של השנתיים האחרונות שלכם. החשבונות הללו אומרים לכם שאתם בעלים של מניה אחת בלבד. אתם קוראים אותם, נשענים אחורנית על כיסא הנוח - ומחייכים.
אתם מחייכים מפני שהמניה האחת שאתם מחזיקים היא פירסט דאטה, חברת עיבוד נתוני כרטיסי האשראי, שהיא היחידה מבין מועדון 20 מניות הטכנולוגיה הגדולות שעלתה מאז הבועה של מארס 2000; מניית פירסט דאטה עלתה ב-60% מאז הימים ההם. אם תתבוננו בגרף שלה, אתם עוד עלולים לחשוב שאתם מחזיקים אותו הפוך.
פירסט דאטה אמנם לא נחשבת למניית הטכנולוגיה הקלאסית בעיני כולם - היא אינה מייצרת שבבים אלקטרוניים או חומרה כלשהי או נתבי תקשורת - אבל החברה הזו היא בעצמה צרכנית גדולה של משאבי מיחשוב.
החברה, שגם מפעילה את שירות העברת הכסף האלקטרוני הידוע של ווסטרן יוניון (חברת המברקים), ממשיכה להניב זרם קבוע של צמיחת הכנסות ורווחים, והשוק גמל לה היטב על כך.
קשה למצוא פגמים בחברה עצמה, או במניה שלה. המניה נסחרת כעת במכפיל של 20 לרווחים החזויים ב-2002, ושל פחות מ-18 לרווחים החזויים בשנה הבאה; הצמיחה בשורה העליונה שלה ממשיכה להיות קבועה: כ-10%. פירסט דאטה היתה מקלט מבטחים מצוין מפני הסערה שפקדה אותנו. אם היינו מצפים להבראה בסגנון V של מגזר הטכנולוגיה, היינו אולי ממליצים לנטוש אותה לטובת מניות טכנולוגיה טהורות יותר. אבל לפי שעה, פירסט דאטה נראית כמו גידור טוב והגיוני מפני חשיפה גבוהה יותר למחזור ההשקעות בתחום ה-IT.
אתם עשויים לטעון שהיינו צריכים להעביר את הסקירה של IBM לקטגוריית החומרה, אבל הענקית הכחולה עשתה מהלך נחוש של התרחקות מחומרה לטובת שירותים. ההדגמה המשכנעת ביותר לכך היא הסכמתה לרכוש באחרונה את PwC Consulting, שעולה בקנה אחד עם החלטה קודמת לצאת מייצור כוננים למחשבים.
"IBM הופכת בהדרגה להיות חברה בריאה יותר, במובן של קיצוצי עסקים שהם רק נטל על ביצועיה וחיסכון בעלויות, ביחד עם מגמה של יותר שקיפות במידע שהיא מוסרת לציבור", אומרת קוניליארו מגולדמן זאקס, "והיא גם נסחרת כעת בקצב התחתון של התימחור ההיסטורי שלה יחסית למדד ה-P&S-500".
גם IBM, כמו אוראקל, מיקרוסופט ו-SAP, צריכה ליהנות ממגמת צימצום מספק הספקיות על ידי החברות הלקוחות. למרות שצפויות כמה בעיות שילוב של חטיבת הייעוץ של IBM ,PwC הוכיחה שהיא היתה קונה ממולחת: היא שילמה רק 0.7 ממכירות החטיבה הזו, בהרבה מתחת למכפילי המכירות של חברות בורסאיות דומות. מניית IBM נסחרת במכפיל של 14.5 לרווחים הצפויים ב-2003, וזהו תימחור הגיוני וזול. המניה הזו היא קנייה מובהקת.
חברה זולה יותר מ-IBM היא אלקטרוניק דאטה סיסטמז, EDS, שמניותיה הוכו קשות בשבועות האחרונים, על רקע העובדה שהיא היתה ספקית שירותי ה-IT של וורלדקום פושטת הרגל. החששות מכך הורידו את המניה למכפיל של 10 בלבד לרווחים החזויים בשנת 2003, 3.43 דולרים למניה. בסקירה מהתקופה האחרונה, האנליסט סטפן מקללאן ממריל לינץ' הגדיר את המניה כ"ערך נדיר עבור משקיעים סבלניים" גם אחרי שהוא הפחית את המלצתו בחדות בגלל החשיפה לבעיות של וורלדקום. אנחנו לא רואים שום סיבה לצפות להאטה במגמת מיקור-החוץ של מרכזי נתונים ועוד תהליכים ארגוניים - למרות שמקללאן אומר שמניית EDS עלולה להישאר קפואה או בהילוך נייטרלי עוד תקופה ממושכת, עד שהחברה תזכה בעוד "חוזי-מגה". באומרנו זאת, EDS עדיין נראית כמו אחת ההזדמנויות היותר טובות בנוף מניות הטכנולוגיה הגדולות.
טלקום - לחתוך את הקווים
נהיה בוטים. אנחנו חוששים מאוד לגבי עסקי הסלולר. הבעיה פשוטה מאוד. שוק התקשורת הסלולרית הקולית כבר מתבגר. היצרניות חושבות שהן יכולות לעורר ביקושי-המשך באמצעות צגים צבעוניים, מצלמות בילט-אין או אביזרים אחרים כאלו. אבל רוב המשתמשים רוצים בעיקר שירות שיחות קוליות רגיל. אנחנו חוששים שהתחזיות הנוכחיות למכירות מכשירי הסלולר השנה ובשנה הבאה, פשוט גבוהות מדי. אם חששותינו יתאמתו, המניות הללו ירדו עוד כמה מדרגות.
מילונוביץ' ממריל לינץ' אומר שיצרניות הסלולר סובלות ממצב שאותו הגדיר גורו הטכנולוגיה של אוניברסיטת הרווארד, קליי כריסטנסן, במונח "overshoot" בהתכוונו לכך שהן קורבן הצלחת הטכנולוגיה שלהן, שהיא כבר טובה מספיק בשביל רוב המשתמשים. בשווקים שבהם מתחולל מצב דברים כזה, אומר מילונוביץ', הרווחים נודדים מיצרניות המערכות, כמו נוקיה ומוטורולה, אל יצרניות הרכיבים, כמו קוואלקום וטקסס אינסטרומנטס.
ריזאי ממונטגומרי אומר שהוא מוכן לקנות מניות של קוואלקום "כאשר האבק ישקע". לטכנולוגיית CDMA של החברה יש דריסת רגל חזקה בשוקי הסלולר של קוריאה, אמריקה הלטינית וארה"ב, בה הרשתות של ספרינט ו-ורייזון מתבססות עליה כתקן התקשורת שלהן. שלא כמוטורולה או נוקיה, קוואלקום אינה מייצרת טלפונים. היא מקבלת דמי רישוי מרשתות שמתבססות על טכנולוגיית CDMA, ומוכרת שבבים למכשירי סלולר בתקן CDMA. אבל עם מניה שנסחרת במכפיל של 23 לרווחים הצפויים בשנה שמסתיימת בספטמבר 2003, החברה כבר מתומחרת ללא דיסקאונט.
מבין יצרניות המכשירים הגדולות, מצבה של מוטורולה נראה כעת עדיף מזה של נוקיה. מוטורולה נהנית כעת מכמה פירות של תהליך הבראה ארוך, בעוד יריבתה הפינית מאבדת נתח שוק מסוים. "מוטורולה עושה את מה שהיתה צריכה לעשות לפני שנים", אומר ריזאי ממונטגומרי. מצד שני, עדיין לא ברור אם החברה תוכל להמשיך להניב צמיחה בת-קיימא בהכנסותיה.
נוקיה שלטה בשוק הטלפונים הסלולריים בשנות ה-90, בין היתר בזכות תחרות לא-אפקטיבית מצידן של אריקסון ומוטורולה. אבל בינתיים, ההמתמודדות מתחממת והולכת. החברה שהיא הכובשת הגדולה ביותר בשוק הטלפונים הללו כעת היא סמסונג, שאינה כלולה ברשימת 20 מניות הטכנולוגיה הגדולות שלנו. אבל במקביל, הסקטור הזה כולו עלול לסבול מעוד אכזבות, מפני שרשתות הסלולר שנאבקות על רווחיותן מנסות למשוך לקוחות לשירותים נוספים שלהן, שמתאפשרים על ידי טכנולוגיות הדור ה-2.5 והדור השלישי של שירותי הסלולר.
כל יצרניות המכשירים לא נראות יקרות כעת. נוקיה נסחרת במכפיל של 14 לרווחים הצפויים ב-2003, ומוטורולה נסחרת במכפיל מקביל של 24, אך נראית זולה יותר על בסיס מכפיל הכנסות, 0.9 להכנסות הצפויות בשנה הבאה, בערך מחצית המכפיל המקביל של נוקיה. אבל אנחנו חושבים בכל זאת שאומדני הרווחים וההכנסות, וכן מחירי המניות, ניצבים בפני ירידת מדרגה נוספת. לפי שעה, לא היינו קונים שום מניה של יצרנית מכשירי סלולר.
השורה התחתונה הכללית: יש כמה הזדמנויות במגזר הטכנולוגיה, אבל על המשקיעים לנהוג בזהירות מופלגת; חלק מהפצעים שגרם הדוב יתבררו כפצעי מוות. מגזרי הפי.סי, הטלפונים הסלולריים, המוליכים-למחצה, יצרני ציוד הייצור שלהם והתוכנות הארגוניות-עסקיות, ימשיכו להיאבק על עתידם. ובכל זאת, מתברר שמגזר הטכנולוגיה לא כל כך מת כפי שחשבתם. הימים הקשים הנוכחיים יאפשרו לקומץ של חברות שממוצבות היטב להגדיל את יתרונן על יריבותיהן. לכן, חיזרו לשמוח. לכו לקנות לעצמכם טלפון סלולרי, מחשב פי.סי או מכשיר DVD. והתחילו להרכיב את רשימת הקניות העתידיות שלכם של מניות טכנולוגיה.