ברשות ני"ע מקדמים חקיקה: פליטות-פה של בעלי שליטה - עבירה פלילית

חילופי יושבי-הראש ברשות ני"ע בחודש שעבר, כבר נותנים אותותיהם בשוק. יו"ר הרשות החדש, פרופ' זוהר גושן, הגם שבמידה רבה הוא ממשיך את מדיניות קודמו, משה טרי, מעלה הילוך בנוגע לסנקציות המוטלות על חברות ועל בעלי שליטה החורגים מהנורמות המקובלות בשוק-ההון.

בשנה האחרונה אותתה הרשות, כי לא תעבור בשתיקה על הקלות הבלתי נסבלת שבה יוצאים בעלי שליטה ובכירים בחברות ציבוריות, בהצהרות שונות, תמימות לכאורה, על שווי החברות שבשליטם, או נותנים "מידע, עצות וטיפים" למשקיעים. עד עתה פעלה הרשות במישור ה"אזהרתי" בלבד ולא הטילה סנקציות נגד בעלי שליטה או חברות בשל אירועים כאלה. השנה נראה שחל שינוי במגמת ה"אזהרות" שלה.

בשבוע שעבר קבעה הרשות רף חדש בנוגע לסנקציות שיוטלו על חברות ציבוריות שבעליהן אינם מתנהגים בהתאם לכללים המקובלים. לאחר שהתריעה בעבר בפני בעלים ובכירים בחברות ציבוריות, שסיפקו "המלצות קנייה" למניות החברות שלהן, שלא בצינורות המקובלים, נקטה הרשות צעד תקדימי, ואסרה החודש על חברת אפריקה-ישראל לבצע, למשך חודשיים, הנפקות לציבור, למעט למוסדיים. זאת לאחר שבעל השליטה ויו"ר החברה, לב לבייב, אמר בכנס יהלומנים, כי מניית אפריקה היא "המציאה הטובה בשוק".

הטרנד של "הדלפת מידע לציבור" בדרכים עוקפות אינו חדש, ונראה שלבייב מככב בין בעלי השליטה שאינם נוצרים את לשונם. כבר ב-2004, במסיבת עיתונאים שכינס, הצהיר לבייב, כי שווי הקבוצה בשוק, שעמד אז על מיליארד דולר, יגדל ל-5 מיליארד דולר בתוך 7 שנים. הטרנד הזה צבר תאוצה בתחילת 2007, כאשר לבייב חזר על "משאלת לבו" בפומבי והצהיר, כי היעד הראוי לשוויה של אפריקה-ישראל בסוף 2007 הוא 7 מיליארד דולר, פי 2 משוויה אז בבורסה.

בחודשים שלאחר מכן התראיינו מספר בכירים ובעלי פירמות בתקשורת, כשהם מעריכים, ממליצים, ומתייחסים לשווי המניות והחברות שבשליטתם. בלטו ביניהם איליק רוז'נסקי, מנכ"ל דלק-נדל"ן, שהצהיר שהמניה "נסחרת במחיר שפל, וזה הזמן לרוץ ולקנות"; אלפרד אקירוב, שאמר ששוויה האמיתי של חברת אלרוב הבורסאית, שבשליטתו, הוא מיליארד דולר. גם מנהלה של חברה קטנה בהרבה, גבי זליגסון, מנכ"ל נובה-מכשירי-מדידה, הצטרף לחבורה ואמר, כי "נובה נסחרת בתמחור-חסר מטורף". החודש החליטה הרשות לשים קץ לדברת.

מה השתנה מאז שלבייב דיבר בפעם הקודמת? התשובה המתבקשת היא, שבפעם הקודמת שלבייב "פטפט" גושן לא היה יו"ר הרשות. המדיניות של קודמו בתפקיד, טרי, הייתה להזהיר חברות ובעלי שליטה לפני הטלת סנקציות. בעבר, הגיבה הרשות לאמירות מעין אלו באזהרה, שהן עלולות להוביל לאישום פלילי בחשד להטעיה או לתרמית בקשר לני"ע. ייתכן, כי כעת מבקש גושן לשדר לשוק כי הוא אינו שחקן "במגרש של האזהרות".

לבייב לא נבהל

בשנה האחרונה נראה שלבייב משחק ב"חתול ועכבר" עם הרשות ולא מתרגש מהאזהרות החוזרות ונשנות שלה. ברשות מאמינים, כי אמירותיו אינן פליטות-פה תמימות, וכי הוא מכלכל היטב את מעשיו. לבייב התחמק מהרדאר הפלילי בהצלחה, והפעם נזהר גם ממתן הערכות שווי. ההערכות ברשות הן שלבייב קיבל ייעוץ משפטי שהזהיר אותו שברגע שהוא אומר 'ששווי החברה יהיה 7 מיליארד' אז הוא נופל למשבצת של הערכת שווי, שאותה הוא צריך לגלות, לכן הוא לא נקב במספר, אלא אמר שהמניה היא 'מציאה'.

המניע לאמירות של לבייב, ושל בעלי שליטה אחרים, ברור. ההתייחסות האחרונה שלו לאטרקטיביות המניה, הקפיצה אותה בכ-10% ביומיים, ובינואר 2007, בתגובה לדבריו, זינקה המניה בכ-8% במסחר במחזור ער, שהוסבר באופטימיות שהפגין בעל השליטה באשר לעתיד אפריקה ב-2007.

לדברי ד"ר אירית חביב-סגל, מומחית לדיני חברות, "הפרשנות של הרשות לעניין זה היא מחמירה, מאחר שבאופן טבעי, כשאדם כבעל שליטה מתבטא ביחס לחברה שהוא שולט בה, יש לכך השפעה משמעותית על הערכות השוק ביחס לחברה".

גם ד"ר שרון חנס, מומחה לדיני תאגידים וני"ע, מסכים שיש כאן בעייתיות. "הבעיה בסוג ההתבטאויות הללו היא, שהן פונות לאמוציות של המשקיעים ולא לרציונל שלהם. לו זה היה אדם זר שדיבר על החברה, הייתה הרשות מסתפקת בכך שבדבריו אין הטעיה, כלומר, אמירת דבר שאינו אמת, שכן חוק ני"ע אוסר על הטעיה ללא קשר לזהות המטעה. אך כשמדובר בבעל שליטה, הרשות אינה מוכנה להסתפק בכך, כי השוק יודע שלבעל השליטה יש מידע עדיף בנוגע לחברה".

לדברי חנס, חוק ני"ע נועד גם להסדיר את הדרך שבה מידע פנימי של חברה זורם לשוק באופן מובנה ובהתאם לכללים מפורטים. "אמירות כלליות של בעל שליטה חומקות לכאורה ממנגנון הסדרת החוק, ולכן הרשות התחבטה באשר לדרך שבה תגיב לעניין".

השאלה שמטרידה היום את השוק היא מהיכן שאבה הרשות את הסמכות להטיל סנקציה על אפריקה-ישראל, בשל דבריו העמומים-משהו של לבייב על המניה.

לדברי עו"ד איתן שמואלי, המלווה הנפקות של חברות שונות במשק, "במקום להעניש את בעל השליטה, פעלו נגד החברה, והענישו את ציבור המשקיעים, כולל מי שקנו מניות בעקבות התבטאותו. "אם הרשות רואה את ההתבטאויות של לבייב כהנעה לרכישת ני"ע על פי סעיף 54 לחוק ניירות ערך, מסמכותה להזמינו לחקירה, ולהחליט אם להעמידו לדין פלילי. זה מה שחוק ניירות ערך קובע", הוא אומר.

לדברי שמואלי, הרשות הייתה צריכה לפעול במישור הפלילי נגד לבייב, ולא נגד החברה, ולכן פעלה בחוסר סמכות כשאסרה על אפריקה-ישראל לבצע הנפקה. "לא מצאתי בחוק סמכות שנתונה לרשות לעשות את שעשתה. הם פעלו בהליך מוזר ולא מוכר, והטילו סנקציה בחוסר סמכות".

עם זאת, מומחים בתחום אינם סבורים, כי דרך המלך במקרה של לבייב הייתה פעולה במישור הפלילי. להיפך, לדעתם אמירות כאלה אינן פליליות על-פי החוק. לדברי פרופ' רון שפירא, מומחה לעבירות צווארון לבן וני"ע, עמדת הרשות מאוזנת. "מצד אחד, הרשות אינה יכולה לעבור בשתיקה על 'פטפטת' של בעלי שליטה בחברות ציבוריות. מצד שני, אישום פלילי במקרים כאלה קשה מאוד להוכחה, וגם לא מוצדק באופן ענייני. בסופו של דבר, לא מדובר בהעברת מידע מטעה או כוזב או אפילו בהצעה לרכוש מניות, אלא סוג של trade puffing, מצב שבו סוחר מפליג בשבח סחורתו. אין הבדל משמעותי בין לבייב המסביר בכנס יהלומנים שסחורתו היא 'המציאה הכי טובה', ובין ירקן הצועק 'כל עגבנייה זהב'. בשני המקרים חזקה על הקונה, שלא יתייחס ברצינות לשבח העצמי כאל גילוי מידע מחייב. אני יכול לתבוע את הקונה אם המאזניים מזויפות, אבל קשה לתבוע אותו אם ה'עגבניות לא מזהב'". ד"ר חביב-סגל מסכימה. "על פני הדברים, נראה שתהיה זו פרשנות מרחיקת לכת לפנות לסעיף הפלילי במקרה הזה".

אמירות לא פליליות

עו"ד פיני רובין, ראש משרד עוה"ד גורניצקי, מברך על החלטת הרשות שלא לפעול במישור הפלילי. "האמירות של לבייב אינן פליליות, וממילא אינן אסורות. אם הן ראויות, זאת שאלה אחרת שאינה בהכרח בתחום המשפט. טוב עושה רשות ני"ע, בין אם יש בידה את הסמכות ובין אם לא, כשהיא מנסה לחנך את הציבור בדרך ממותנת ולא על-ידי סנקציות חזקות".

הרשות מנסה להכניס את החברות ואת בעלי השליטה לתלם של התנהלות ראויה, גם אם זו אינה מחויבת בדין הסטטוטורי. רובין: "הרשות מאותתת לנו: 'אל תתפלאו שאם תמשיכו בפטפטת הזו, ואם מישהו יחצה את גבול הטעם הטוב בהתבטאויות יותר קונקרטיות ובוטות, הוא יילכד ברשת של סעיף 54'. הרשות פעלה בהדרגה, והחלה באזהרת הציבור. ייתכן שהרמה העליונה תהיה העמדה לדין על-פי סעיף 54. עם זאת, האמירות של לבייב לא הולמות את המאכלת הפלילית, והרשות תצטרך למצוא מקרה קצה קיצוני, שרק הוא יוכל אולי, בדוחק, להידחק לתחום הפלילי. וזה לא המקרה. לעניות דעתי, התבטאויות בעלי השליטה עד היום הן בלתי מזיקות ובתום לב, ואין בהן מסרים סמויים פסולים, שמחייבים סנקציה משפטית".

ברשות ני"ע מסכימים, שאמירותיו של לבייב אינן מהוות עבירה פלילית, ואינן נתפסות בציפורני סעיף 54 לחוק ני"ע. אך ברור להם שאם היו"ר החדש, גושן, היה מאמין שיש מקום לחקירה פלילית, הוא היה עושה זאת, בלי קשר לזהות בעל השליטה ש"פיטפט".

תשקיף פתוח

גורם ברשות מסביר, כי גושן לא יכול היה להתעלם מכמה עובדות שהבחינו את מקרה לבייב האחרון מדברי בעלי שליטה אחרים, ומצדיקות סנקציה. "צריך לעשות אבחנה בין סתם בעל שליטה שמדבר, שאין לו קשר הדוק לחברה, ובין נושא משרה שהוא חלק מהחברה, שמדבר בפומבי, כי כשהוא מדבר, בעצם החברה מדברת".

לבייב, כיו"ר הדירקטוריון, הוא נושא משרה, ולא סתם בעל שליטה ש"מפטפט". מבחן נוסף שלבייב נכשל בו, כשהתייחס לערך המניה, הוא מבחן "מצב החברה". השאלה אם יש לחברה תשקיף פתוח במועד אמירת הדברים היא מכרעת בעיני הרשות, ומהווה נדבך משמעותי נוסף בהחלטת גושן להטיל עליה סנקציה. "דבר אחד זה לדבר סתם כשלא קורה כלום בחברה, ולהגיד 'הילד שלי הכי מוצלח', ומשהו אחר לדבר כשיש לך תשקיף פתוח. גם אם בעל שליטה לא רוצה למכור את מניותיו, הוא רוצה שאנשים יקנו את מניות החברה על-פי התשקיף". ללבייב היה תשקיף פתוח, ולכן, לגישת הרשות, הוא נכנס למשבצת שבה חל איסור להתבטא כך. "הרשות לא יכלה להתעלם מכך שהוא גם נושא משרה וגם עם תשקיף פתוח".

ברשות דוחים את הטענה שלא הייתה לה סמכות לנקוט בסנקציה לאחר שקבעה שהמקרה אינו נכנס לגדרי המישור הפלילי. לדברי גורם ברשות, "לבייב הזרים מידע חדש לשוק, בזמן שיש לו תשקיף פתוח. ברגע שחברה מכניסה מידע חדש בזמן שהתשקיף פתוח, עוצרים אותו. וזה מה שעשינו במקרה של לבייב".

ולמרות זאת, הסנקציה שננקטה נגד אפריקה-ישראל אינה מספקת את גושן, שסבור שהכלים שעומדים כיום לרשות הרשות אינם מספיקים ואינם נוגעים נקודתית בסוגיה. מבחינת גושן, זה איזשהו אקמול, עד שהרשות תעשה תיקון חקיקה הכרחי. הרשות סבורה שהאמירות האלה של בעלי שליטה וגורמים בכירים אחרים אינן ראויות, ולכן גושן עתיד לקדם חקיקה שתתייחס לנושאים האלה באופן ספציפי.

לשאלה אם הסנקציה הזו מסמנת את תחילתו של עידן חדש ברשות - "עידן גושן" - ואם גושן שנכנס לפני חודש לתפקיד, ניצל הזדמנות כדי ל"סמן טריטוריה", אין עדיין תשובה. רק "מבחן הזמן" יספק אותה בהמשך כהונתו. עם זאת, בין אם מדובר בצעד התקפי של "הבחור החדש בשכונה" שמנסה לסמן טריטוריה ולקבוע את הכללים המקובלים על-ידי הזמנת "השרירן הכי נפוח בשטח" לדו-קרב, ובין אם מדובר בהמשך המדיניות של היו"ר הקודם, נראה כי המסר של גושן מחלחל היטב לקהל היעד.

לדברי עו"ד רובין, "יש ב"סנקציה" (המרוככת) הזאת מסר חינוכי חשוב . הרשות משדרת לשוק ההון ולבעלי השליטה בו שהיא מתייחסת בחומרה לתופעה הזאת ותנקוט באמצעים כדי לבער את התופעה. המסר החינוכי הזה מחלחל היטב לקהל היעד. אנשים נזהרים, נשמרים, נוצרים את לשונם, מרסנים את עצמם ומבינים את המשמעויות של אמירות מהסוג הזה שמופרחות באוויר".

עבירה קשה להוכחה

חוק ני"ע, שקובע את כללי הדיווח של מידע על חברה ומעגן מערכת ברורה לקיום חובת הדיווח, אינו מתייחס לתקשורת כחלק ממנה. לדברי ד"ר אירית חביב-סגל, "מערכת הדיווח נעשית באמצעות המגנא. ביחס לדיווחי החובה של החברה, קיימת חובה להגיש את הדיווח באמצעות המגנא, ולא מעל גבי העיתון. כאשר חברה נמצאת לקראת הנפקה, עליה להיזהר במיוחד בהתבטאויות לגביה בעיתונים ובפומבי". זה מה שהניע את הרשות לפעול.

בתגובה לדברי לבייב, התייחסה רשות ני"ע לשתי עבירות אפשריות. בעבר טענה, שקיים חשש לעבירה של הנעה בדרכי תרמית, על-פי סעיף 54(א)(1) לחוק ני"ע. לדברי פרופ' שפירא, "הטענה הזאת קשה להוכחה, משום שכדי להוכיחה צריכה הרשות להוכיח שדברי לבייב אכן הניעו אנשים לקנות ני"ע של החברה, והן שהדברים היו כוזבים, מטעים, או העלימו עובדות מהותיות".

במקרה האחרון, התייחסה הרשות לעבירה של הצעה לציבור שלא על-פי תשקיף, לפי סעיף 53(א)(1) לחוק. "כוונת הרשות היא, שאם החברה תפרסם תשקיף להנפקה סמוך לדברי לבייב, יוצא שהם הצעה לציבור לרכוש מניות עוד לפני פרסום התשקיף, ואז זו עבירה". על סמך טענה זו, אסרה הרשות על אפריקה-ישראל לצאת בהנפקה לציבור לאחר דבריו.

הגם שהשוק לא "מתלהב" בד"כ מהתערבות יתר של הרשות לני"ע בפעילותו השוטפת, קיימת הסכמה בקרב המומחים כי הסנקציה שהטילה הרשות מתונה, גם אם אין תמימות דעים בקשר לנחיצותה. "הרשות אינה צריכה להגיב לכל אמירה של בעל השליטה, ואולם אם הרשות סבורה כי השוק מגיב לאמירות אלו תגובה משמעותית הרי שהתגובה החדשה של הרשות הגיונית במידה רבה", אומר ד"ר חנס. לדבריו, אמירות כלליות מהסוג של לבייב, שמלבות את המסחר במניות, יכולות להיחשב כהכנת הקרקע להנפקה עתידית. במקרה כזה, תגובת הרשות תואמת את הלך הרוח הבינלאומי בסוגיה. "בז'רגון האמריקני פעולות לליבוי המסחר טרם יציאה בתשקיף, נקראות 'שליפה מוקדמת' (gun jumping), והן גוררות תגובה דומה לזו של הרשות בארץ. כלומר, איסור הנפקה לתקופה מסוימת עד שתיעלם השפעת האמירות המוקדמות על השוק. והכול מתוך עיקרון, שתחילת פעולת שיווק של מניות צריכה להיעשות בתשקיף או בטיוטת תשקיף, ולא בגילויים אחרים".