פישר לא חייב להוריד

מיכאל שראל הוא ראש אגף כלכלה ומחקר בהראל

הפחתת ריבית ה-Fed, אינה מחייבת הפחתות ריבית במדינות אחרות. לאחר ההורדה התלולה בריבית ארה"ב שהתלוותה אליה הפחתת ריבית בקנדה ואנגליה, נותרה ריבית האירו כפי שהיתה ואילו באוסטרליה אף עלתה.

כלכלת ישראל, בדומה לכלכלת אוסטרליה, נמצאת במצב שונה מהכלכלה בארה"ב: בחודשים האחרונים המשק צומח במהירות, מספר המועסקים גדל ושיעור האבטלה מצטמצם, כמות אמצעי התשלום מתרחבת, והאינפלציה מאיצה. ברור מכאן כי שיעור הריבית האופטימלי למשק הישראלי בתנאים הנוכחים אינו בהכרח שווה לשיעור הריבית שנקבע בוושינגטון.

התיסוף המהיר יחסית בשער החליפין של השקל בשנה האחרונה, 12 אחוזים בהשוואה לסל המטבעות, אינו חריג בהשוואה לתנועות המקובלות בשערי חליפין, במדינות אחרות ובתקופות קודמות בישראל.

לדוגמה, פיחות או תיסוף בהשוואה לסל המטבעות ביותר מ-10 אחוזים ב-12 חודשים התרחש כבר שש פעמים בעשור האחרון, בשנים 1998, 1999, 2000, 2002, 2003 ו 2007.

למיטב ידיעתי אין ממצאים המצביעים על כך שתנודתיות בשער החליפין פוגעת בשיעור הצמיחה של מדינה לאורך זמן.

לעומת זאת, יש הוכחות לכך שתנודתיות בשיעור האינפלציה לאורך זמן עלולה לפגוע בצמיחה. לכן, לא במקרה מקובל ברוב המדינות שהמדיניות המוניטרית צריכה להיות מכוונת לשמירה על יציבות שיעור האינפלציה ולא לשמירה על יציבות בשער החליפין.

השאלה שצריכה להעסיק את כלכלני המשק אינה אם בשנה האחרונה השקל התחזק מדי, אלא אם שיעור האינפלציה, על רקע התחזקות השקל, נמוך מדי והתשובה חד משמעית: לא רק שהאינפלציה לא היתה נמוכה מדי, היא היתה אפילו גבוהה מדי: ב 12 החודשים האחרונים עלה מדד המחירים לצרכן ב-3.4 אחוזים, מעל לתחום יעד האינפלציה.

אמנם מקובל לחשוב שמותר לפעמים לבנק מרכזי לאפשר אינפלציה גבוהה מהיעד, במיוחד בתקופות של פגיעה בצמיחה בשל זעזוע מצד ההיצע (כגון התקפות טרור או עלייה תלולה במחיר הנפט).
אולם, גם הצמיחה היתה גבוהה מאד לאחרונה, כך שאין כיום שום הצדקה לבנק ישראל לאפשר חריגה ממושכת כלפי מעלה בשיעור האינפלציה. יחד עם זאת, ברור שאם התיסוף של השקל יימשך עוד ועוד, ועקב תיסוף זה תיחלש הצמיחה ויתמתנו לחצי האינפלציה, טוב יעשה הבנק אם יפחית.

יצואנים או צרכנים - את מי מעדיף בנק ישראל?

התחזקות השקל צפויה לפגוע ביצוא ולהסב נזקים כבדים ליצואנים שלא דאגו לגדר הפסדים אלה על ידי קניית ביטוח על שער החליפין, אך היא גם מסייעת לצרכנים.
הצרכנים מרוויחים מהתחזקות השקל מכיוון שהם משלמים מחירים נמוכים יותר על מוצרי היבוא השונים, למשל מכוניות, דלק, מכשירי חשמל, טיסות וטיולים לחו"ל.

בנוסף, ההשפעה הממתנת של התחזקות השקל על האינפלציה מאפשרת לבנק ישראל לא להעלות את הריבית, ושמירה על ריבית נמוכה יותר חוסכת לצרכנים עלויות רבות (למשל תשלומים נמוכים יותר על החריגה בחשבון העו"ש ועל חלק מהמשכנתאות).

בכל מקרה, לא ברור שקובעי המדיניות בכלל ובנק ישראל בפרט חייבים להתחשב במגזר אחד (יצואנים) על חשבון מגזרים אחרים (צרכנים).

התיסוף הריאלי האפקטיווי של השקל בין נובמבר 2005 לפברואר 2008 מסתכם להערכתי ב-14 אחוזים, ואילו הפיחות הריאלי האפקטיווי של השקל בין נובמבר 2000 לנובמבר 2005 הסתכם להערכתי ב-22 אחוזים.

ברור שהפיחות הריאלי המאסיווי של השקל בין 2000 ל-2005 מסביר במידה רבה את הגידול המהיר ביצוא ואת השיפור הניכר במאזן התשלומים של ישראל בשנים האחרונות; ברור גם שמחאת היצואנים כיום רמה וקולנית יותר מקריאות השמחה שלהם בתקופה הקודמת, שבה הערך הריאלי של השקל נחלש ותחרותיות היצוא גדלה.