ומה ירוויחו המשקיעים?

אמיר איל, מנכ"ל בית ההשקעות אינפיניטי

נתחיל בסיפור קטן: מוסכניק אחד מקבל בדואר הזמנה להתייצב במשרדי מס הכנסה לשם הצהרת הון. הוא מגיע ביום המיועד כשבגדיו מכוסים בכתמי שמן וגריז ומתלונן בפני פקיד השומה על מר גורלו: כמה קשה לו להרוויח וכיוצא באלה תלונות.

פקיד השומה לא מתרשם מדברי המוסכניק ושוטח בפניו עובדות הפוכות לגבי מצבו הפיננסי: הוא מספר לו שידוע לו שאשתו נוהגת במרצדס חדשה ובתו נרשמה לחוג מצנחי רחיפה בעלות אלפי שקלים.

ובחזרה אל השווקים.

בצורת הנזילות הפוקדת את שווקי העולם בעקבות משבר הסאבפריים הביאה לעלייה ניכרת בפרמיית הסיכון שאותה דורשים המשקיעים מחברות. פועל יוצא מכך הוא זינוק של התשואות על האג"חים הקונצרניים לגבהים דו ספרתיים, בשיעור הנפוץ באג"ח זבל.

חברות רבות מנצלות את קופת המזומנים הגדושה שלהן על מנת לרכוש בחזרה את אגרות החוב של עצמן ובאמצעות פעולה זו לרשום רווחי הון שיסדרו קצת את דוחות הרווח והפסד שלהן. מהלך זה טוב במיוחד בתקופה שבה פעילות עסקי הליבה מגמגמת.

כך אנו מוצאים חברות נדל"ן רבות שרק לפני שנה גייסו כספים על מנת להרים פרוייקטים, ממהרות לבצע רכישה עצמית של האג"ח שלהן. נשאלת השאלה מה מרוויחות חברות אלה מהמהלך וכיצד רואים זאת המשקיעים באגרות החוב.

החברות רושמות רווח הון מהמהלך ומשדרות לשוק "עסקים כרגיל" וזאת כשאין סיבה שלא לקנות את האג"ח ברמת תשואה כ"כ אטרקטיבית. מאידך, קופת המזומנים מצטמקת בגובה הרכישה וכן קטנה גם ההתחייבות הפיננסית של החברה. למעשה חברה כזו גייסה במחיר 100 ורוכשת במחיר 90, והפער הוא רווח נטו של מזומן שנשאר בקופת החברה.

הבה ונזכר שהכסף שגוייס באג"ח אמור לשמש לפיתוח פעילות עסקית של החברות ולתמוך בייזום פרויקטים, או לשמש כהון עצמי בעסקאות רכישה, למשל של נדל"ן מניב. ומה עכשיו, כשקופה ריקה? במציאות כזו יאלצו חברות אלה לשוב לחיקם החמים והנעים של הבנקים שידרשו ריבית גבוהה בעבור אשראי למימון פרויקטים עתירי סיכון.

מנגד, מחזיקי האג"ח מקבלים כסף מזומן בעבור האחזקה באגרת החוב ובכך למעשה נמנע מהם הסיכון שבהמתנה למועד הפדיון שבו מנפיקת האג"ח יכולה למצוא את עצמה חדלת פירעון.

יחד עם זאת, המשקיעים שבוחרים לממש כעת את אגרת החוב רושמים את הפסד ההון בגין צניחת המחיר של האג"ח ולמעשה מקבעים את ההפסד שלהם בלא יכולת להחזיר את מלוא כספי קרן ההשקעה.

בתקופת המשבר ב-2001 נסחרו אג"ח של חברות גדולות בתשואות גבוהות, ולכן היו לא מעט רכישות עצמיות.

בין היתר זכורים אנשי העסקים יצחק שרם, שלמה שמלצר, איציק תמיר (אורכית) שרשמו רווחים גדולים מפעולה פיננסית כזאת.

בשורה התחתונה יש לקוות שהחברות מקפידות על כך שיהיה להן מספיק כסף על מנת לתמוך בפעילות הליבה שלהן ולא רק לבצע לולינות פיננסית חד פעמית.