מבחן הנגידים

רינת אשכנזי, מנהלת מחקר תחום תעודות סל , אקסלנס נשואה

תקופות מיתון אי-אפשר למנוע, הן חלק בלתי נפרד ממחזור כלכלי. מנגד, התזמון והעומק שלהן, משתנים כל הזמן. מאז 1857 חוותה ארה"ב 32 תקופות מיתון (לפי הנתונים הרשמיים של NBER), וככל שחלף הזמן משכם ועוצמתם הלך ופחת.

בתקופה שבין 1855-1944, כמעט כל שנתיים, חוותה ארה"ב "התכווצות" כלכלית חדה באורך ממוצע של 21 חודשים ואילו תקופות הצמיחה שביניהן התפרשו על פני 29 חודשים בממוצע.

לעומת זאת, ב-20 השנים האחרונות עברו על ארה"ב רק שתי תקופות מצוקה כלכלית מצומצמות יחסית, בהן ירידות התמ"ג התמתנו והתקצרו לכ-8 חודשים בלבד, פחות ממחצית מהמיתונים הקודמים ב-130 השנים האחרונות.

תקופות שפל קצרות התפתחו לתקופות גאות ארוכות, ואכן, בתקופה זו, הפריחה הכלכלית נמשכה 8 ו-10 שנים בהתאמה.

החדשות הישנות והטובות

החדשות הטובות הן, עם כן, שב-20 השנים האחרונות תקופות המיתון התקצרו, התרווחו ו"כאבו" פחות. כלכלנים אף סימנו את הייחודיות שבתקופה זו כפתיחתו של "עידן היציבות" (Great Moderation) שסממניו הבולטים הם ירידה בתנודות בתוצר ובאינפלציה. החדשות הפחות טובות הן שלאחרונה מרחפת עננה כבדה סביב "עידן היציבות" המאיימת להשבית את השמחה.

"עידן היציבות" לא נעצר רק בארה"ב, ותוך כמה שנים הפך למגמה גלובלית, שהקיפה את רוב הכלכלות העשירות. תנודתיות התוצר והאינפלציה ירדו בצורה חדה באירופה, יפן ושאר המדינות המבוססות בשנות השמונים המאוחרות ונותרה נמוכה מאז ועד היום. לאחרונה גם כמה מהמדינות המתפתחות הצטרפו למועדון "היציבות".

ההסבר הראשון

מה מסביר את התופעה? הסקפטיים טוענים שהשיפור ביציבות זה לא יותר מאשר "יד המזל". זעזועים כלכליים שינויים חדים בתנאים העסקיים מאמצע שנות ה-80 ואילך, לגמרי במקרה היו חלשים יותר. האמנם? בעשור האחרון התמודד העולם המפותח עם משבר פיננסי באסיה, שמיטת חובות ברוסיה, עלייתה ונפילתה של בועת הדוטקום, מתקפת טרור על ארה"ב, עלייה חדה במחירי הנפט ואי-הוודאות סביב המלחמות באפגניסטן ובעיראק. קשה לומר שהעולם זכה לנירוונה כלכלית ופוליטית.

ההסבר הנכון

ההסבר הסביר יותר מתייחס לשיפור בחוסן הכלכלי כתוצאה משינויים מבניים כגון: גלובליזציה, ירידה בעלויות היצור, שיפור בניהול המלאים, חדשנות פיננסית והתרחבות שוקי האשראי ומדיניות מוניטרית חכמה יותר.

בהתחשב בחלקם הזעום בתמ"ג, היתה למלאים השפעה מפתיעה על התנודתיות. היקפם בעבר היה גדול יותר באופן משמעותי מהנדרש, כך שכל תזוזה בביקוש יכלה בקלות להוביל למיתון. הודות לשיפור הטכנולוגי, חברות היום נהנות ממאגרי מידע אמינים ועדכניים יותר מבעבר. שיפור טכנולוגי זה, למזלנו, בלתי הפיך, והוא ימשיך להשרות יציבות גם בעתיד.

מנגנונים התחילו לזייף

מנגד, כל שאר המנגנונים התחילו לזייף. יתרונות החדשנות הפיננסית מוטלים בספק על רקע משבר הסאב-פריים המתחולל ושיתוק חלקי בשוקי האשראי בעולם. סין, שעד לאחרונה ייצאה דפלציה לעולם, מתייקרת, מייקרת את מחיר הסחורות ובעצם מייצאת כיום אינפלציה.

באחד מנאומיו ב-2004 טען בן ברננקי בהקשר של "עידן היציבות", כי מלאכתם של הנגידים אינה מוערכת דיה והם האחראים העיקריים לירידה והתייצבות האינפלציה. רצה הגורל, וארבע שנים מאוחר יותר עליו לספק קבלות לטענותיו בתקופה לא פשוטה של דהירת מחירי הסחורות והאנרגיה.

נראה כי איום אינפלציה יחד עם משבר האמון בשווקים הפיננסיים עלול להביא איתו תנודתיות כלכלית גבוהה יותר וקשיים גדולים בהנעת המעגלים העיסקיים בעולם. סביר שהדבר יביא גם להעלאת סביבת הריביות בעולם.

תכל'ס

מה הן ההשלכות למשקיע בשוק ההון? תנודתיות כלכלית מגבירה את אי-הוודאות הפיננסית ומקשה על חיזוי מגמות, יותר מזו הקיימת ממילא בשווקים.

כתוצאה מכך, פרמיות הסיכון שידרשו המשקיעים על השקעתם עלולה לעלות, ומכפילי החברות צפויים לרדת באופן פרמננטי. התרגלנו למכפילים של 15 ויותר בחלק מהשווקים המפותחים, אל לנו לצפות שהירידה הנוכחית בהם הינה הזדמנות השקעה.

מה שבטוח הוא שאם זמנו של "עידן היציבות" הולך ואוזל, גם עידן התשואות הדו-ספרתיות במגוון רחב של נכסים שמהם נהנו משקיעים בשנים האחרונות, עומד להסתיים.

לקבוצת אקסלנס נשואה עשוי להיות ענין אישי בנכסים פיננסים המוזכרים בסקירה זו.
אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.