שטרות מגולגלים בנייר עיתון

כיצד אפשר להסביר את כניסתו של איש עסקים מתוחכם כמו סם זל לעסקי הטריביון הכושלים? את שלדון אדלסון, היהודי העשיר בעולם (לשעבר), לעסקי החינמונים בישראל? וכעת, את כניסתו של קרלוס סלים, לחברת הניו-יורק טיימס?

הפסד 50% בתוך 4 חודשים

בניגוד לכל הגיון כלכלי טהור, סלים, מעשירי תבל, שם באחרונה עוד כסף על הניו-יורק טיימס (NYT ). הפעם מדובר ב-250 מיליון דולר, בנוסף ל-127 מיליון הדולר שהשקיע לפני מספר חודשים במניות הנסחרות של החברה (מסוג A, בעלות כוח הצבעה מדולל).

ערכה של ההשקעה הראשונה של סלים ירדה ביותר מחצי תוך פחות מארבעה חודשים. ההשקעה הנוכחית, מושכלת קצת יותר, נעשתה באמצעות אג"ח ל-6 שנים עם קופון בשיעור 14% (3% ניתנים לתשלום בעין), בצירוף אופציה לכ-16 מיליון מניות A, בסטרייק של כ-6.4 דולר.

אם יממש את האופציה, סלים יהפוך למשקיע הגדול ביותר בחברה לצד משפחת סולזברגר היהודית השלטת בעיתון, אך עקב החלוקה לשני סוגי מניות (המקובלת במו"לים הציבוריים), הנתח הגדול לא יאפשר לו לתפוס עמדת ניהול בחברה. יתרה מזאת, הדיווח מספטמבר האחרון נעשה באמצעות טופס 13G המעיד על השקעה פאסיבית, נעדרת כוונה להשפיע על ניהול החברה.

עסקי חברת הניו-יורק טיימס, כמו עסקי העיתונות המודפסת כולה, התדרדרו מאוד במהלך העשורים האחרונים. זוהי מגמה שהחלה עם כניסת הטלוויזיה הרב-ערוצית והואצה עם המעבר לצריכת מידע אלקטרונית באמצעות האינטרנט. החולשה המבנית במקורות ההכנסה העיקריים של המו"לים - מנויים ומודעות - דרדרה את המותג החזק ביותר בעולם העיתונות, לשווי שוק של פחות ממיליארד דולר.

אילולא החוב הגבוה ופריסתו קצרת הטווח (רובו אמור להיפרע בשנתיים הקרובות, ודירוגו "זבל"), דווקא אפשר היה לומר בקלות שיש כאן השקעה טובה במחיר מדהים. אתר הניו יורק טיימס לבדו - הוא מדורג בעשירייה הפותחת בעולם במדד הכניסות - היה יכול להשיג מחיר גבוה יותר לו היה עומד למכירה. ההכנסות מהאתר צומחות בקצב גבוה וניתן לצפות בו כיום ממש מכל מקום בעולם.

מניו יורק לכרם התימנים

קבלו סצינה לדוגמה: כרם התימנים, יום שני, קומפלט אצל הסורי. שעה רגועה ביום עבודה סוער ואין בנמצא אפילו עיתון אחד לרפואה. אני מוציא את הסלולר (הבסיסי) מהכיס, ותוך שנייה מתחבר לאתר של הניו-יורק טיימס ומקבל את מיטב החדשות, הסיפורים והפרשנויות לשבוע החדש. עם נגישות כזו, פלא שיש לאתר יותר ויותר קוראים ברחבי העולם?

הבעיה היא שמחירי הפרסום הדיגיטליים זולים לאין שיעור מהמחירים במהדורות המודפסות, ולכן תרומת הפרסומות הדיגיטליות לעוגת ההכנסות הכללית איננה משמעותית (כ-12% בשנת 2008, עם צמיחה של 2% לשנה בחמש השנים האחרונות).

הירידה בהכנסות המדיה המודפסת גדולה הרבה יותר מהצמיחה בהכנסות הדיגיטליות. יעברו עוד שנים, אם בכלל, עד שהחברה תוכל לבצע את ההצרחה הנדרשת. עד אז היא חייבת להתמודד עם הוצאות תפעוליות גבוהות והוצאות מימון כבדות הנובעות מהחוב המעיק.

הערך האטרקטיבי של עסק

המקרה של הניו-יורק טיימס ממחיש כי לעיתים גם מותג חזק מאוד לא מועיל כלכלית, במיוחד אם הוא נשען על מודל תמחורי חלש יחסית או סביבה תחרותית מאתגרת. ועדיין, מסיבה כלשהי, הטייקונים נמשכים לעיתונים כמו פרפר לאש. וורן באפט נוהג לכנות את הסיבה לתופעה הזו: The B Factor.

ברוב העסקים, הגורם הכלכלי - פקטור A - הוא הגורם שאמור להשפיע על מידת האטרקטיביות של העסק, אך כשמדובר בקבוצות כדורגל או בעיתונים, נכנס גורם משמעותי נוסף - פקטור B. העסקים האלה מספקים באופן מיידי למולטי-מיליונר התורן כוח, כבוד והשפעה, וגורמים לו, ככל הנראה, להסתנוור.

כיצד אפשר להסביר אחרת את כניסתם של זל, אדלסון וסלים, להשקעות מפוקפקות מבחינה כלכלית?

לבלוג המדידות: www.buysidemetrics.com