חישוב מטעה

בשנים האחרונות חתומה השופטת מיכל אגמון-גונן על מספר תקדימים מרעננים בתחומים חדשניים בדיני חברות שהגיעו לשולחנה. זאת, ללא עיגון או הנחיה ברורה בפסיקה הקיימת. בעניין תיק רייכרט נ' שמש התהפכו היוצרות. התיק הגיע לשופטת במצב של בשלות אחרי שנדון בערכאות אחרות במשך כ-15 שנה, עד שבית המשפט העליון קבע לגביו הנחיות ברורות והעביר אותן ליישום לשופטת אגמון-גונן בבית המשפט המחוזי.

פסק הדין התקדימי של העליון, מפי השופט יונתן עדיאל, ניסה לקבוע כללים בהירים לגבי חישוב הנזק בתביעות ייצוגיות בגין פרט מטעה בתשקיף. בפועל, התוצאה היא שבית המשפט העליון שם את אגמון-גונן בסד שהקשה עליה בחישוב הנזק.

הנחיית בית המשפט העליון היא לנקוט אחת משתי שיטות שאמורות לגישתו להוביל בקירוב לאותה תוצאה, כאשר ההבדל ביניהן הוא רק נוחות היישום. בשיטה הראשונה, שנקראת בפיו שיטת "חסרון הכיס", על הנתבע לשלם לתובעים את נזקיהם ההיפותטיים נכון ליום ההטעיה. כך, למשל, אם ביום ההטעיה שווי השוק של המניה היה 100, אך בהיעדר ההטעיה היה השווי עומד באותו היום על 80 - הפיצוי המגיע בגין כל מניה הוא 20.

יתרונה של גישה זו, לפי בית המשפט, הוא שהנתבע אינו נדרש לשלם על נזק שלא הוא גרם. כך, למשל, אם מחיר המניה יורד לאחר יום ההטעיה ולפני יום הגילוי ב-10, מטעמים שאינן קשורים להטעיה - הנתבע אינו נדרש לשלם על ירידה זו, והפיצוי אינו גדל לכדי 30 למניה.

פער גדול בין שיטות החישוב

לחלופין מציע בית המשפט העליון גישה אחרת, גישת "חסרון הכיס המקורב", שאמורה להוביל לתוצאה דומה. במקרה זה לוקחים בשלב הראשון את מחיר השוק של המניה ביום ההטעיה, ומחסירים ממנו את המחיר לאחר גילוי ההטעיה. בדוגמה הקודמת עומד פער זה על 30. בשלב השני נדרש בית המשפט להפחית מסכום זה את ירידות המחיר שאינן תולדה של ההטעיה.

בדוגמה, ירידות אלה עומדות על 10, וכך שוב מגיעים לפיצוי של 20 למניה. בית המשפט העליון מנחה אפוא את המחוזי ליישם את השיטה הראשונה, ומתיר לו - אם הדבר יקל על החישוב והבירור - להשתמש גם בשיטה השנייה. לכאורה, ההבדל בין שתי הגישות הוא נוחות הבירור השיפוטי, אלא שאין זה כך בהכרח - כפי שאראה להלן.

מכל מקום, לאחר קבלת ההנחיות המדויקות מבית המשפט, דרשה אגמון-גונן מהצדדים להעביר לה את הערכות השווי שלהם לגבי הפער שבין מחיר השוק של המניה ביום ההטעיה לבין השווי הנכון שלה באותו יום בהיעדר ההטעיה.

התובע הגיש את חוות-דעתו לעניין זה, ובה נכללה מסקנה קיצונית: היות שמדובר בהטעיה חריפה ביותר לטעמו, ערך המניה האמיתי ביום ההטעיה עמד על אפס. הפיצוי המגיע לו לפי שיטת חסרון הכיס עומד אפוא על מלוא שווי המניה ביום ההטעיה (נניח 100).

הנתבע, לעומתו, לא הגיש חוות-דעת נגדית, וביקש לנכות מהסכום המגיע לתובע את הירידות שהיו מנת חלקו של השוק כולו בין יום ההטעיה לבין יום הגילוי שלה (ירידה של 82% לטענתו).

בהחלטתה העקרונית פסלה השופטת את הצעת הנתבע, ודרשה ממנו למהר ולהגיש חוות-דעת לפי דרישתה הראשונית, שהרי שיטת "חסרון הכיס" אינה מתעניינת במישרין במה שקורה לאחר יום ההטעיה. אולם, קיימות סיבות טובות להיעתר לבקשת הנתבע, גם אם אין בידיו לסתור את חוות-הדעת של התובע.

סיבה זו נחשפת כאשר עושים שימוש בשיטה החלופית שאיפשר בית המשפט העליון. במקרה זה יש לקחת בשלב ראשון את הפער בין מחיר המניה ביום ההטעיה (100) לבין השווי של המניה לאחר גילוי ההטעיה, ונניח כי לאחר הגילוי המחיר אכן נפל לאפס. מסכום זה, העומד על 100, יש להפחית בשלב שני את הירידות שאין מקורן בהטעיה, העומדות על 82. התוצאה היא פיצוי של 18 בלבד. כאן נחשף הפער הגדול והקונספטואלי בין שיטת "חסרון הכיס" לשיטת "חסרון הכיס המקורב", שספק אם בית המשפט העליון היה ער לאפשרות קיומו.

הסיבה העקרונית לפער זה היא שלשתי השיטות עמדה משתמעת אחרת לגבי שאלת הקשר הסיבתי שבין הטעיה בניירות ערך לבין הנזק שגורמת אותה הטעיה.

נסביר פער זה על-ידי דוגמה: נניח כי חברה שנכסיה הם שדות נפט מטעה את בעלי מניותיה לגבי הסיכוי לגילוי נפט בשדותיה, אשר בהיעדר נפט אין להם ערך. לאחר זמן, ובטרם מתגלה השקר, נופלים מחירי הנפט הגולמי בעולם, כך שבשדות שלה אין כדאיות לחיפוש נפט, גם אם לא היה מדובר בשקר. שווי השוק של מניות החברה נופל אפוא לאפס, וכאשר מתגלה התרמית כבר אין נפילה נוספת במחיר, שכן בנסיבות שהתפתחו כבר אין לה שום משמעות.

לא רק עניין של נוחות היישום

שיטת "חסרון הכיס" מצווה על פיצוי במקרה זה, לפי המשמעות הכספית של יום התרמית (על דרך של חישוב היפותטי), ואילו שיטת "חסרון הכיס המקורב" אינה מורה על כל פיצוי. ירידת המחיר כולה אירעה מסיבות שאינן קשורות בהטעיה, ומכאן שאין מקום לפיצוי. ירידת המחיר בשוק איינה לכאורה את הנזק (להבדיל מהדוגמה המתוארת בפתח רשימה זו, שבה ירידת המחיר התווספה על נזקי ההטעיה).

גישה זו באה לביטוי בפסיקה אמריקנית (Bastian v Petren, 1990), אשר בית המשפט העליון התעלם ממנה. כיצד ניתן להצדיק תוצאה זו, שבה הרמאי יוצא ללא תשלום קנס? התשובה היא שדיני הנזיקין ובעקבותיהם דיני הפיצוי על תרמית בניירות ערך משלמים על נזק שהתהווה בפועל, ואין להם ברגיל מטרה עונשית (לעומת רשות ניירות ערך שלה החירות לפעול במלוא העוצמה גם בהיעדר נזק).

לו היו התובעים יודעים מלכתחילה כי שדות החברה ריקים מנפט - יש להניח כי לא היו משקיעים בה, אלא בוחרים השקעה ראויה דומה ההולמת את רצונותיהם. במקרה זה היו ירידות המחירים הכלליות בשוק מכלות את השקעתם גם בהיעדר תרמית.

שיטת חישוב הנזק האחרת, המוליכה לפיצוי של התובעים, חייבת להניח כי התובעים היו משקיעים את כספם באפיק השקעות אחר לו ידעו על התרמית, ויש לי ספק בנוגע לכשרות הנחה זו.

לסיכום, התוצאה היא שבית המשפט העליון נתן שתי הנחיות חלופיות אשר בנסיבות העניין הפער ביניהן הוא אדיר. אין פה רק עניין של נוחות חישוב ובירור הנזק, כפי שסבר בית המשפט, אלא שאלה היורדת לשורש העניין.

* הכותב סגן דיקאן הפקולטה למשפטים באוניברסיטת תל-אביב וחבר מרכז פישר לממשל תאגידי ולרגולציה של שוק ההון.