הפער בין חיים ישראל ליואב בורגן

ד"ר אופיר ברנע הוא מרצה במרכז האקדמי למשפט ועסקים ברמת גן

שוו בדמיונכם סיטואציה שבה אתם בעלי נכס, ובכדי לאמוד את שוויו, אתם מבקשים חוות דעת של שני שמאים. והנה, להפתעתכם כי רבה, בין שתי הערכות השווי שקיבלתם נפער פער גדול מ-20%. קצת מבלבל, לא? אז מה עושים?

אני מצאתי את עצמי עומד בסיטואציה דומה בבואי לבחון מחירי יעד שמפרסמים אנליסטים על מניות. גיליתי פערים אדירים בין מחירי יעד שקבעו אנליסטים שונים לאותה מניה, באותו זמן ובאותה שיטת ניתוח.

מקטרגי וודאי יאמרו, ובצדק, שאנליסטים לא אמורים להגיע לאותו מחיר יעד. אני בהחלט מסכים עם הטענה, ואף אגדיל ואומר שאם אנליזות של אנליסטים שונים, יגיעו לאותם מחירי יעד בדיוק, הדבר יעורר תמיהה לא קטנה. זה יעורר שאלות קשות לגבי בסיס שיתוף הפעולה בין האנליסטים והחברות שאותם הם מסקרים ולגבי מקורות המחקר של הראשונים.

אנליסטים שעושים אנליזה, מסתמכים על נתונים דומים,ומבצעים ניתוח בשיטות דומות. המודלים להערכות שווי הם מודלים מדויקים, אולם עוד יש בהחלט מקום באנליזה לאינטרפרטציה האישית של האנליסט המסתמכת על השכלתו, ניסיונו ויכולות הניתוח שלו והיא אשר תייחד עבודת אנליסט אחד מעבודת חברו.

פער בין מחירי יעד, הנובע מעמדתו האישית של האנליסט, מה שמכונה במונחים סטטיסטים "השונות המוסברת" נראה הגיוני כשהוא נע בשיעור 4 אחוז לכאן ולכאן. אם אחזור לפתיח - אני מניח שאף אחד לא היה מרים גבה לו גילה פער כזה בין המלצות השמאים.

ועתה הבה נבחן מחירי יעד שקבעו אנליסטים לאותה מניה.

מבדיקת המלצות אנליסטים אשר פורסמו מתחילת 2010, מצאתי שב-67% יש פער הגבוה מ-10% בין אנליסטים שונים. הבדיקה נעשתה לגבי המלצות שניתנו באותו יום, לאותה חברה, ונותחו באותה מתודולוגיה.

מבין שלל האנליזות שהביאו אותי למסקנה מעוררת תמהון זו, בחרתי כמה דוגמאות:

1. מניית נייס 9/5/10
   אורי ליכט מאי.בי.אי, קובע מחיר יעד הגבוה ב-9% ממחיר המניה.
   דניאל מרון מ-RBC, קובע מחיר יעד הגבוה ב-33% ממחיר המניה.

   פער בשיעור 24% בין מחירי היעד.

1. מניית בזק 2/5/10
   חיים ישראל ממריל לינץ', קובע מחיר יעד הגבוה ב-20% ממחיר המניה.
   אמיר אדר ממגדל שוקי הון, קובע מחיר יעד הגבוה ב- 4% ממחיר המניה.

   פער בשיעור 16% בין מחירי היעד.

2. מניית כיל 24/3/10
   יואב בורגן מלידר שוקי הון, קובע מחיר יעד הגבוה ב-38% ממחיר המניה.
   גלעד אלפר מאקסלנס נשואה, קובע מחיר יעד הנמוך ב-11% ממחיר המניה.

   פער בשיעור 49% בין מחירי היעד.

3. מנית אלביט מערכות 11/3/10
   דניאל מירון מ-RBC, קובע מחיר יעד הגבוה ב-28% ממחיר המניה.
   טליה לוינברג מפסגות, קובעת מחיר יעד הגבוה ב-1.6% ממחיר המניה.

   פער בשיעור 26% בין מחירי היעד.

בחרתי באנליזות שנערכו ע"פ אותה מתודולוגיה ובאותה נקודת זמן, במטרה לנטרל שונות והבדלים שמקורם במתודולגיית ניתוח ובהבדלים במצב החברה (שיכול להשתנות במשך זמן קצר אפילו). למרות זאת, בשני שליש מהאנליזות, נמצאו פערים תמוהים ולא מוסברים במחירי היעד. והבה נזכור שמחיר היעד קובע את המלצת האנליסט.

על פי איזה קריטריון אמורים משקיעים לקבל החלטות? מה עליהם לעשות וכיצד עליהם לפעול כאשר הם נתקלים בפערים כה גדולים במחירי היעד של אותה מניה עצמה?

אני מרשה לעצמי לנחש ניחוש פרוע, ולא פחות מכך חתרני, שאובדן אמון המשקיעים ובילבולם הפך, אם לא לאידיאולוגיה של ממש, כי אז לפחות לשיטת עבודה מקובלת בקרב קהל האנליסטים היושב בציון.