לו הייתי סטנלי פישר

הערב יודיע בנק ישראל את החלטתו לגבי הריבית בחודש הבא, בפני הנגיד ואנשיו ניצבת סיטואציה מורכבת. לא רק זאת - מדובר בסיטואציה מציאותית, לא מבוימת.

לבנק ישראל סיבות מצוינות לייקר את הריבית:

האצה באינפלציה

מדד המחירים לצרכן ללא דיור עלה 0.7% בחודש שעבר. בנק ישראל העריך לפני שהמדד פורסם, שבניכוי סעיף הדיור תסתכם האינפלציה בשנה הקרובה ב-1% בלבד! אם כן, רוב העלייה כבר הושגה בחודש בודד.

צמיחה מהירה

התוצר המקומי הגולמי קפץ כמעט 4% ברביע השלישי של השנה, הרבה יותר ממה שחזו. ההערכות המוקדמות נעו בין 2.5% ל-3% בלבד. צמיחה זו מהירה בהרבה ממה שמשיגות כעת רוב המדינות המפותחות, עימן נמנית ישראל.

ייקור לסירוגין

בנק ישראל נוהג לאחרונה לייקר את הריבית לסירוגין. זו מדיניות חכמה, שכן כך יש לכל העלאה זמן רב יותר להשפיע. בחודש שעבר לא עלתה הריבית ולכן אפשר שתעלה הפעם.

רגיעה בשוק המט"ח

בזמן שחלף מהודעת הריבית הקודמת פוחת השקל 1.2% כנגד הדולר. בד בבד, רושם הייצוא לסוגיו ירידה חדה, המקטינה את העודף בחשבון השוטף, ואילו משקיעים זרים מפחיתים לאחרונה את השקעותיהם בניירות ערך מקומיים.
שתי ההתפתחויות הללו, אם תימשכנה, תחלשנה את השקל כנגד הדולר. מנגד, בין הודעת הריבית הקודמת (שכאמור לא השתנתה) לבין ההודעה לפני חודשיים יוסף השקל 2.2% כנגד הדולר. על רקע זה, קל יותר לייקר את הריבית כעת.

הזרמה ממשלתית

שחקן ותיק חוזר למערכה - תקציב הממשלה ומימונו. הודות לצמיחה המהירה בהכנסות המדינה, 2010 תסתיים עם גירעון נמוך מהמתוכנן ועודף גדול של פדיונות ביחס להנפקות הממשלה. הממשלה סופגת בכך כסף ומקלה על בנק ישראל לשמור על ריבית נמוכה. אך התמונה עלולה להשתנות.

הנחות אופטימיות משהו של הממשלה לגבי ההכנסות בשנה הבאה ויעדי גירעון נוקשים ל-2012 ואילך עלולים לגרום לכך שההנפקות תהיינה שוב גבוהות מהפדיונות. בנק ישראל וארגון OECD היו בין אלו שהביעו בימים האחרונים דאגה בנושא. אם המדיניות הפיסקאלית אכן תיעשה מרחיבה מדי, יצטרך בנק ישראל להגיב בהידוק מוניטארי מצדו.

מדינות "כמו" ישראל מעלות ריבית

בנק ישראל מדגיש לאחרונה שלמרות שהריביות במדינות כמו ארה"ב, גוש האירו, יפאן ובריטניה לא עולות (ולא תעלינה בקרוב), הרי במדינות שצומחות מהר וחוששות מאינפלציה, כמו ישראל, הריביות עולות גם עולות. סין, קוריאה, אוסטרליה, הודו, צ'ילה ואחרות עשו זאת לאחרונה. בנק ישראל עשוי בהחלט ללכת בדרכן.

נורמליזציה של הריבית

בסופו של דבר, הריבית הנוכחית (במיוחד זו הריאלית) נמוכה מדי בהינתן הצמיחה הגבוהה של המשק ובנק ישראל הצהיר כמדיניות כללית שרצונו לנרמל אותה.

בתחזית כלכלית גלובאלית שהוציא OECD ביום חמישי קרא הארגון לבנק ישראל להמשיך לייקר את הריבית, שכן לדבריו קצב הצמיחה הנוכחי במשק גבוה ועלול לייצר לחצים אינפלציוניים עד סוף השנה הבאה. לשיטתו, העלאות ריבית נוספות נחוצות כבר כעת, כדי להקדים רפואה למכה. מדובר בארגון שהתקבלנו זה מקרוב לשורותיו ולא מן הנמנע שבנק ישראל יתחשב בהמלצה זו.

יש גם נימוקים טובים לא פחות שלא לשנות את גובה הריבית ולהותירה ללא שינוי

תפנית שלילית בצמיחה הכלכלית

אנו עדים לאחרונה לנתונים שליליים, בתחום סחר החוץ, הייצור התעשייתי, הפדיון בענפי המשק ועוד, המצביעים על כך שהצמיחה המהירה מתחילת השנה נבלמת.

לפי המדד המשולב למצב המשק של בנק ישראל, ניכרת התמתנות בפעילות הכלכלית. פרט לכך, הצמיחה המפתיעה ברביע השלישי הושגה במידה רבה הודות לירידה בייבוא ואם מתבוננים בהרכב התוצר מגלים שהתוצר העסקי האט משמעותית בהשוואה לרביע השני.

לחץ ניכר על השקל

רבות דובר על כך שייקור הריבית בארץ, כשבמערב הריבית לא עולה, מפעיל לחץ ניכר לייסוף בשקל ומקשה על הייצוא - שנמצא גם כך בירידה. כתוצאה רוכש בנק ישראל דולרים בכמויות עצומות וישראל נמצאת בין המדינות המובילות ביחס יתרות מטבע החוץ לתוצר. בתחזית שפרסם OECD ביום חמישי קרא הארגון לבנק ישראל להפסיק לרכוש מט"ח וציין שמדיניות זו נעשית לא רצויה יותר ויותר.

האינפלציה עדיין בשליטה

מדד המחירים לצרכן עלה 0.3% בחודש שעבר כמו התחזיות. בשנה החולפת עלה המדד 2.5% והמדד ללא דיור, ירקות ופירות (שני מוקדי העליות השנה) עלה רק 1%. להזכירכם, יעד האינפלציה השנתי נע בין 1% ל-3%. תחזיות האינפלציה לשנה הבאה אמנם גבוהות (יותר מ-3%), אך בטורי "מי יודע לחשב אינפלציה" הסברתי עד כמה הן אינן אמינות. לכן, אין צורך למהר עם העלאות ריבית נוספות.

הריבית כבר עלתה 6 פעמים

תוך שנה וחצי עלתה הריבית מ-0.5% ל-2% בשש מניות. לריבית לוקח מספר חודשים להשפיע על הפעילות הריאלית.

אולי כדאי להמתין מספר חודשים ולתת להעלאות עד כה לעשות את שלהן. מנגד, אם מתפתחים לחצים אינפלציוניים והריבית מאחרת להגיב - אחר כך עלולות העלאות הריבית להיות מהירות וחדות יותר.

העולם כמרקחה

אירלנד עמוק בבוץ, יש סימנים שפורטוגל בדרך, סין מעלה את יחס רזרבות המזומנים לבנקים בתחומה פעם שנייה בחודש האחרון, קוריאה מטילה מחדש מס על משקיעים זרים באג"ח ממשלתיות, ועידת G20 מסתיימת עם הסכמות כלליות בלבד - כל האירועים הללו מחייבים שקט בזירה המקומית, שכן ישראל משק קטן ופתוח לחלוטין לתנועות הון ומוצרים.

בנסיבות הללו, עד שהעניינים יתבהרו, אולי עדיף להימנע מייקור נוסף של הריבית.

נשוב כעת אל בנק ישראל ונשאל את עצמנו מה יעשה הנגיד פישר. קשה לדעת, אך נדמה שלאירועים האחרונים בעולם יהיה משקל מכריע והריבית לא תעלה בסופו של דבר. זה התרחיש המרכזי מבחינתי, אם כי כאמור, אם הריבית תעלה בכל זאת - לא אתפלא מאוד.

רונן מנחם הוא מנהל יחידת ההשקעות והאסטרטגיה, מזרחי טפחות