בין אם מדובר בסנטימנט הכללי, הנע בין התסיסה במזרח התיכון לדכדוך מעליות המחירים המקומיות, ובין אם הסיבות אחרות - ניתן להרגיש את העצירה בטיפוס המתמשך (והמרשים) בקרב חלק ממניות הנדל"ן, לאחר עליות שנמשכו קרוב לשנתיים.
מדובר דווקא בשמנה וסולתה של מניות הנדל"ן - חברות שזכו לסיקור אנליטי ולשבחים בגין מודל עסקי שקוף ופשוט, בעלות יציבות ושמרנות - כך שנשאלת השאלה האם מדובר במימוש רווחים בריא, שיפור התשואות בישורת האחרונה שמאפיין בדרך כלל את סוף שנת העסקים, או שמא נגמר "הבשר" שיזין עליות שערים נוספות?
אם נסתכל על חברות נדל"ן מניב למשל, שמהוות נתח נכבד מהנציגות של מניות הנדל"ן במדד ת"א-100, הרי שלא בטוח שהן יכולות להמשיך ולהעלות את דמי השכירות, שבהתאמה יתרמו לעליית שווי הנכסים שברשותן ולהדבקת תג מחיר בורסאי בהתאם.
אחרי הכול, בתחום הנדל"ן המסחרי לא חסרות התבטאויות מצד קמעונאים המתריעים בפני תקרת הזכוכית של העלאת דמי השכירות בקניונים. בסופו של דבר, היכולת של רשתות השיווק לשלם נובעת מהיקף הפדיונות, שב-2011 ניצבים לו מספר אתגרים - התחרות הנובעת מריבוי קניונים ומרכזים מסחריים בסמיכות גיאוגרפית, שינוי יחסי הכוחות במפת הקניונים כתוצאה ממיזוג בריטיש ישראל ומליסרון (אם וכאשר) ונתוני האינפלציה.
האינפלציה, כפי שנראה בהמשך, יכולה להיחשב עבור חברות הנדל"ן כמעין חרב פיפיות. בינתיים, אלו נהנות עדיין מרמת ריבית נמוכה למדי. "גם אם שוק ההון צופה שריבית בנק ישראל תעלה ל-3% במונחים שנתיים עד סוף השנה, מ-2.25% כיום, זו עדיין ריבית נמוכה שתומכת בחברות הנדל"ן (שהינן בעלות צרכי מימון לא מבוטלים) - ממש כמו שריבית גבוהה פוגעת בהן", אומר אלעד קראוס, אנליסט הנדל"ן של הראל בית השקעות.
על התרומה החיובית הזו מאיימות כאמור עליות המחירים האחרונות, שעשויות להביא להתפרצות אינפלציונית. "גם בנק ישראל מעריך את האינפלציה ב-3.3%", הוא אומר. "לאינפלציה גבוהה מזו תהיה אפקט שלילי על החברות".
חברות הנדל"ן המניב תמיד מתגאות בחוזי שכירות צמודים. "זה נכון, וגם ההתחייבויות שלהן צמודות למדד בדרך-כלל, אבל ההיבט החשוב הוא הכלכלי", אומר קראוס.
בכך מתייחס קראוס ל"שיעור העומס" - כמה אחוזים מהווים דמי השכירות מהפדיון. "אם השכירות תעלה לרמה לא כדאית, לא משנה אם החוזה צמוד או לא, חברות יבקשו הפחתת דמי שכירות או שיעדיפו לצאת מהקניון". וזאת, מעבר לעובדה שאינפלציה שוחקת את ערך הכסף ומתורגמת בסופו של דבר לעליית ריבית - שניהם לא תומכים בדיוק ביצר הבזבוזים של הצרכן הממוצע.
עלייה בהון העצמי
בעוד שקראוס רואה את התמחור הנוכחי של המניות כראוי ("המחירים די מגלמים את השווי ההוגן"), הוא מעריך כי נראה עלייה בהון העצמי, אולי כבר בדו"חות השנתיים שיתפרסמו בחודשיים הקרובים.
החשבון הוא פשוט: הריבית הנמוכה גוזרת ירידה בשיעור ההיוון של הנכסים, כך שהם שווים יותר. כשבצד השני של המשוואה במאזן ערך ההתחייבות בגינן אמור לשמור על ערכו, הרי שההון העצמי - הוא לשון המאזניים בין ההתחייבויות לנכסים - יגדל. בעולם שבו אחד המדדים להעריך את מניות הנדל"ן הוא מכפיל ההון שלהן, שער המניה אמור לעלות ולו כדי להתאים עצמו לאותו גידול צפוי בהון.
"כשאתה מסתכל על החברות האלה, מרבית המשקיעים נמצאים בעיקר באותן חברות משעממות לכאורה - החברות היציבות הן אלה עם מכפילי ההון הגבוהים, ומרכיב הפעילות היזמי שלהן או בנק הקרקעות שברשותן נמוך יחסית".
"מה שצריך לצפות לו השנה הוא בעיקרון לתזרים המזומנים", מעריך האנליסט, אך עדיין נותרת השאלה האם יציבות בתזרים המזומנים היא הנורמליות החדשה של הענף, גם לאחר שמספר לא מבוטל מנציגותיו הבורסאיות חזרו לרמות השיא.
- האם משקיע טיפוסי מצפה גם היום רק לקבל את הדיבידנד הקבוע בזמן, שלא שונה בהרבה מלהחזיק באג"ח החברה ולחכות לריבית התקופתית?
מבט חטוף בדיווחי החברות בשנה האחרונה יגלה שלפחות חלק מהן לא קופאות על השמרים וניצלו את ההזדמנות לא רק כדי לגייס מזומנים בריבית נמוכה, אלא גם כדי לרכוש נכסים שישמשו בסיס לצמיחה עתידית. מילת המפתח כמעט תמיד בהקשר זה היא ארה"ב: שם, עם שוק שהתרסק והתאוששות שמתנהלת בעצלתיים, עדיין יש מציאות.
כך למשל, כמעט את כל ההתרחבות של חברת הפאואר סנטרים ביג בשנה החולפת ניתן לזקוף לארה"ב. אומנם היא עדיין לא הצליחה להציף ערך בגין החזון הזה וההנפקה של החברה הבת BIG USA נפלה, אבל היא בהחלט לא היחידה: בחלום האמריקני תקעו השנה יתד בין היתר גם נכסים ובנין ואלביט הדמיה (שמזוהה יותר עם פעילות יזמית בתחום הנדל"ן).
אפילו קבוצת עזריאלי הגדולה, שהניסיונות היצירתיים שלה לצמוח במציאות של הר מזומנים ענק ונתח עצום בשוק המקומי הביא אותה באחרונה לרכישת מגדלי מסחר, משרדים ובתי מלון ביוסטון. "מינוי שלמה שרף למנכ"ל מסמן את העתיד - והוא נמצא בחו"ל", אומר קראוס לגבי עזריאלי, שגם הפשירה לאחרונה פרויקט יזמי - פיתוח מרכז עסקים בחולון.
בעולם שבו גם חברות סולידיות לוטשות עיניים לטריטוריות חדשות מבחינתן, כמו ייזום או חו"ל, לא מפתיע שקראוס ממליץ דווקא על מניית נכסים ובנין. "היא מהווה השקעה מעניינת - יש לה תיק נכסים מאוד מגוון, בנק קרקעות גדול ונכסים מצוינים. אני גם מניח שבשלב מסוים הם ינפיקו את חברת המגורים נוה גד. כשלוקחים בחשבון את השילוב של כל החברות הבנות, המחיר בו נסחרת המניה נוח".
ממה שרואים מכאן, 2011 הולכת להיות מעניינת ומאתגרת עבור חברות הנדל"ן: בין אם מדובר בהישענות על חו"ל כמו ביג, הפשרת פרויקטים לייזום כמו עזריאלי, או פתרונות נפוצים קצת פחות (גיוון ההכנסות ממקורות אחרים - גגות סולאריים כמו אספן, תשתיות כמו שיכון ובינוי וחיפושי נפט וגז כמו מנופים פיננסיים), נראה כי חובת ההוכחה מוטלת על קברניטי הענף.
אם תוסיפו לזה את התחממות גזרת הקניונים והסיכונים האינפלציוניים, נראה כי רק ימים יגידו האם אותם קברניטים הצליחו לנווט את הספינה כראוי. אם נסמוך על מחירי המניות בכל אופן, נראה שלפי שעה המשקיעים ממתינים לקריאת כיוון.
לתשומת לבכם: מערכת גלובס חותרת לשיח מגוון, ענייני ומכבד בהתאם ל
קוד האתי
המופיע
בדו"ח האמון
לפיו אנו פועלים. ביטויי אלימות, גזענות, הסתה או כל שיח בלתי הולם אחר מסוננים בצורה
אוטומטית ולא יפורסמו באתר.
כתבות
ני"ע
