מניות בתרדמת

קיימות שתי גישות לבחינת יכולתה של חברה לעמוד בהתחייבויותיה: הראשונה היא גישת תזרימי המזומנים שבה נבדקת יכולת הפירמה לייצור מזומנים מול לוח הסילוקין של התחייבויותיה; השנייה היא בחינת עודף השווי של נכסי החברה על ההתחייבויות שלה המייצגת את יכולתה של החברה בעת פירוק לממש את נכסיה ולהחזיר את התחייבויותיה באופן מיידי, את גישה זו אמור לייצג ההון העצמי החשבונאי בעולם ה-IFRS.

השיטות הללו הן טובות כאשר מדובר על מהלך עסקים רגיל, כאשר יכולת החברות לגייס חוב בשוק ההון קיימת וכאשר ההון העצמי בו רשומים הנכסים אכן מייצגים את שווי השוק שלהם. אך מה קורה ששוק המימון נחסם למחזור של חובות בהיקפים גדולים וכאשר הנכסים שווים פחות מאשר ערכם המאזני?

זה בדיוק מה שקורה כיום בחברות ההחזקה בישראל והפעם נראה כי אין זה אפיזודה חולפת כפי שהתרחשה בשנת 2008, אלא תהליך מובנה ומורכב הרבה יותר.

המניות מגלמות את המסקנות

ועדת הריכוזיות שמונתה על ידי ראש הממשלה בנימין נתניהו אמורה להגיש המלצות בנוגע לרמת התחרותיות במשק, להפרדת ניהול נכסים ריאלים ופיננסיים ולהשלכות חברות פירמידה (מספר שכוות של חברות אחזקה ללא פעילות). המסקנות עדיין טרם פורסמו אבל שוק ההון כבר מתחיל להבין את הכיוון, והמניות מגיבות בהתאם.

הכלי העיקרי שבו סביר להניח שתשתמש הוועדה הוא הקטנת המימון של פירמות וקבוצת לווים על-ידי הבנקים המקומיים ובעיקר על ידי שוק ההון. מהלך זה יביא גם להקטנת הסיכון של החוסכים, וגם להקטנת כוחן של החברות הגדולות במשק להשתלט על עוד ועוד נכסים על-ידי מינוף.

התוצאה של הקטנת מינוף, אפילו הדרגתית, כאשר מרבית הנכסים בשוק נסחרים תחת לחץ השווקים, היא דרמתית עבור חברות רבות ובעיקר עבור חברות אחזקה וחברות הנדל"ן הגדולות בבורסה.

המשמעות היא שחברות רבות במשק יהיו עסוקות בשנים הבאות בעיקר במימושים ופחות בפיתוח. האתגר העיקרי יהיה להשיג מספיק מזומנים מידי שנה בכדי להקטין את רמת החוב וגם לצבור כרית מזומנים לימים קשים. זוהי משימה לא פשוטה בייחוד כאשר האג"חים נסחרים במרווחים כה גדולים.

גם בחברות שבהן פריסת ההתחייבויות לא משקפת בעייתיות ביכולת ההחזר בשנה- שנתיים הקרובות, יאלצו להסתכל לטווח הרחוק יותר ולהכיר בכך שאם בעתיד יהיה קשה עד בלתי אפשרי לגייס חוב, אז עדיף לממש נכסים, את אלו שניתן ועדיף מהר ככל שניתן.

המניות של חברות אל,ו שחלקן הגדול נסחר במדד תל אביב 100 וחלקן אף במדד המעו"ף, יתקשו לתפקד כל עוד הכיוון הוא התכווצות. משקיעי המניות הרי מחפשים שווי אך גם צמיחה, חזון וחלום.

אם זהו המצב אז עדיף למושקעים בחברות לעמוד בצד או לעבור לצד האג"חי של המשוואה. כפי שהדברים נראים בשבועות האחרונים השוק, כמו תמיד, לא מחכה. המשקיעים כבר החלו לזרוק את החברות ה"מסומנות" והשוק כבר מתחיל לגלם וליישם את מסקנות ועדת הריכוזיות עוד לפני שאלו פורסמו.

• יובל זעירא הוא שותף מנהל בחברת ערך מוחלט לייעוץ פיננסי וניתוח חברות.
• האמור לעיל אינו מהווה המלצה להשקעה או תחליף לייעוץ אישי המתאים לכל אחד
• מייל: contact@avalue.co.il