מי אמר שמפרקים את האירו?

נמאס כבר לשמוע על האפשרות של פירוק גוש האירו. אם הייתי מסתמך על קריאת עיתונים, הייתי בטוח שפירוק הגוש הוא רק שאלה של זמן. אבל זה בהחלט אינו התרחיש הבלעדי, ואפילו לא הסביר ביותר.

שלושה המסלולים האפשריים לגוש האירו הם: הימשכות המצב הנוכחי - משיכת זמן, מדינות הפריפריה לא יעמדו בתנאי החילוץ ויעברו משברי חובות בתוך הגוש; פירוק הגוש - מדינות הפריפריה יוצאות, עוברות משברי חובות, החלפת מטבע ואסון כלכלי שעלול להצית, בתרחיש הגרוע, שרשרת קריסות הדדיות, בעיקר דרך בריחת כספים ומחיקות שווי; קונסולידציה של הגוש - הסכמה של חלק מהמדינות לוותר על הריבונות התקציבית שלהן, העברת רפורמות ותוכניות צנע, קבלת סיוע תקציבי הדדי והלוואות גישור, גם דרך אג"ח משותפות ('אירובונדס').

עבור משקיעים רבים נדמה שאם אחרי כל-כך הרבה דיבורים על תוכניות סיוע באירופה, הלוואות, צנע ועזרה הדדית שום דבר לא ממש עובד שם - אז אין ברירה, הדרך היחידה עבור מדינות הפריפריה להתאושש ולהפוך לתחרותיות יותר היא יציאה מהגוש, החלפת מטבע, פיחות משמעותי, אולי גם אינפלציה, ולסיים כבר את הסאגה הזאת שנקראת גוש האירו.

אלא שאי-אפשר להתעלם מכך שעבור אותן מדינות, יציאה מהגוש משמעותה לא פחותה מ"התאבדות כלכלית". בנוסף, גם התועלת בטווח הארוך מיציאה כזאת לא מובטחת ולא מצדיקה בעליל את המהלך.

נזכיר, כי אותן מדינות חלשות סבלו מבעיות מבניות קשות הרבה לפני הצטרפותן לגוש. למשל, לאורך שנות ה-90 שיעורי האבטלה בספרד נעו באופן קבוע בין 15% ל-22%, ויוון הייתה במצב של חדלות פירעון כרונית כמעט מחצית מההיסטוריה שלה כמדינה עצמאית. ואף להיפך, סביר יותר שמחוץ למסגרת של גוש האירו לא תהיה להן הדחיפות והבהילות לעבור את הרפורמות הנחוצות; ובנוסף, העזרה שתעמוד לרשותן תהיה הרבה פחות נוחה.

"צנע טוב", לא "צנע רע"

גם עבור מדינות הליבה של הגוש, פרישה של מדינות הפריפריה איננה הפתרון הרצוי. מלבד התועלת העצומה שיש להן כתוצאה מחברותן באיחוד, כדוגמת הייצוא הגרמני ש-40% מתוכו מופנה למדינות בתוך גוש האירו, יציאה שלהן עלולה לגרום לזעזוע כלכלי כפול, גם לייצוא וגם לשוקי ההון, כתוצאה מזינוק במטבע ומחיקת חובות אדירה למערכת הבנקאות.

אם נבחן את ההתבטאויות השונות של קובעי המדיניות באירופה אנו עלולים אמנם להאמין, במבט ראשון, כי ללא התפתחויות חיוביות יעדיפו החברים לפרק את החבילה. למשל, תוצאות הבחירות האחרונות בצרפת וביוון (בהן עלה כוחם של מתנגדי הצנע), ההתנגדות של גרמניה להנפקת אג"ח משותפות והאיומים של מרקל להוצאת יוון מהאיחוד. אלא שבחינה חוזרת של ההתבטאויות מראה שכמעט כל הכותרות הקשות הן חלק ממו"מ אגרסיבי בין גרמניה ליוון. כשההערכה היא כי איומיי שני הצדדים הם ללא שיניים.

למעשה, גם אם ביוון תנצח לבסוף מפלגת האופוזיציה, Syriza, המתנגדת לתוכנית הצנע, בבחירות החוזרות ב-17 בחודש, תרחיש שנראה פחות סביר מיום ליום לפי הסקרים האחרונים, ספק גדול אם תממש את איומיה. שכן גם Syriza הצהירה כי "הדבר הטוב ביותר עבור יוון הוא להישאר בתוך הגוש".

ולא סתם, סביר כי ביום שבו יאמינו היוונים כי המדינה מתכוונת לצאת מהאיחוד הם יתנפלו על הבנקים כדי למשוך את כספם. ואז, ללא הזרמת נזילות מיידית ייפלו הבנקים ויפילו איתם את המדינה כולה. ניסיונות מקוריים לעצור את הבהלה לא נראים ישימים. למשל, איסור משיכת כסף מהבנקים לא יעבור שם פוליטית, הלאמת הבנקים לא נראית אפשרית לאור חדלות הפירעון של הממשלה, והזרמת הון לא אפשרית כשליוון אין בנק מרכזי פעיל.

אם ננסה לרגע לצאת מהמעגל הזה של גרמניה-יוון שמספק כמעט את כל הכותרות והאיומים על פירוק גוש האירו, נראה שספרד, למשל, ממש לא מדברת באותה שפה. ראש ממשלת ספרד, מריאנו ראחוי, קרא רק בבת האחרונה להקמת רשות אירופית מרכזית שתפקח ותתאם מדיניות פיסקלית בגוש. ואף הוסיף כי מדובר יהיה במסר למשקיעים "כי המטבע האחיד הוא בלתי-הפיך".

הפתרון הרצוי, ולכן גם הסביר יותר הוא בכל זאת קונסולידציה של הגוש, כזאת שתאפשר ערבות הדדית והלוואות גישור עד להתאזנות תקציבית ובחשבון השוטף.

יו"ר הבנק המרכזי באירופה, מריו דראגי, מציע פתרון מקיף והגיוני: מעטפת מוניטרית מרחיבה ברקע לתוכנית פיסקלית שמפרידה בין "צנע טוב" ל"צנע רע" ורפורמות מבניות. כאשר צנע טוב מביא להפחתת מסים ולריכוז הוצאות הממשלה, בעיקר בפיתוח תשתיות והשקעות (ולא בהוצאות שוטפות); ולרפורמות כוללות בשווקי הסחורות, השירותים והעבודה.

הכותב הוא הכלכלן הראשי של כלל פיננסים