זה לא רע לכלכלה

קשה לומר שמישהו הופתע באמת מההכרזה על הקדמת הבחירות. זה כמה חודשים שהקדמת הבחירות מרחפת מעל לראשנו, ואלמלא הסיבוב שעשה נתניהו עם יו"ר קדימה, שאול מופז, ייתכן שהבחירות היו כבר מאחורינו.

בתקופה האחרונה התייחסנו לקושי של הממשלה הנוכחית לאשר קיצוץ תקציבי נרחב, ולכן צפינו בתסריט המרכזי שלנו כי השנה הבאה תתחיל ללא תקציב, דבר שיוביל במוקדם או במאוחר לבחירות. בהיבט הזה, טוב המוקדם מן המאוחר.

2013 תחל ללא תקציב מאושר. זה לא דבר חדש - היינו בסרט הזה לא מזמן בשנת 2009. המשמעות היא, שהיקף ההוצאה החודשי ייקבע על 1/12 מתקציב שנת 2012. כלומר, מדובר בתקציב מאוד מרסן. היתרון הוא, שכך נמנעות הוצאות מיותרות ויש קיצוץ "דה-פקטו"; החיסרון הוא, שהשקעות חשובות כמו בחינוך ובתשתיות לא מתבצעות בהיקף מספק.

מה יקרה לאחר הבחירות - תלוי מאוד בתוצאות הבחירות, במבנה הממשלה שתוקם, ביכולת המשילות של ראש הממשלה ובהיקף הסחטנות הפוליטית.

מדוע חשוב ללכת מהר לבחירות? ראשית, ככל שמועד הבחירות יתקרב, תקטן תקופת אי-הוודאות, שאותה המשק בכלל ושוק ההון בפרט לא אוהבים. שנית, קיום בחירות (בהיעדר תקציב) בתחילת השנה (ולא באמצעה) טוב יותר מההיבט שזה מפחית את ההשפעות השליליות של היעדר תקציב על קצב הצמיחה במשק. בהנחה שהבחירות יתקיימו בינואר או בפברואר 2013, עד מארס כבר צפויה לקום ממשלה חדשה, וכך כנראה כבר בסוף אפריל יהיה תקציב מאושר. הדבר יאפשר לממשלה להשלים בתוך שמונת החודשים שייוותרו את ההוצאות התקציביות של 12 חודשי השנה.

עם זאת, אם הממשלה החדשה תתקשה לאשר את התקציב, ומועד אישורו יידחה - אזי היקף ההוצאה התקציבי יפחת ובאופן ספציפי יפגעו מכרזי ההשקעה. הדבר ישליך לרעה על הצמיחה במשק, שכן אם למשל יהיו לממשלה רק חמישה חודשי תקציב מאושר ב-2013, לא יהיה לה די זמן "לבזבז" את כל התקציב, מה שיפגע בעיקר בהשקעות בתשתיות, שהן מחוללות צמיחה.

בתסריט המרכזי אנו מניחים כי התקציב יאושר בתחילת הרבעון השני של 2013; ובנוסף כי יאושר תקציב אחראי. כלומר, תקציב שבסיסו מושתת על יעדי ההוצאה והגירעון הנוכחיים. זו לא הנחה קלה, היות שטרם ידוע לנו איך תיראה המפה הפוליטית שלאחר הבחירות. אך מאחר שהסקרים מכתירים את נתניהו לראש ממשלה, ומאחר שהוא יכול היה לבחור לאשר תקציב מרחיב כבר עתה ולא עשה זאת - ניתן להניח כי האחריות הפיסקלית תישמר.

הסיכוי לעמידה ביעד הגירעון יגדל

במצב כזה, אנו צופים שהגירעון התקציבי בפועל יחרוג בחצי אחוז ויעמוד על 3.5% תוצר, בשל קיומן של הנחות מקילות בנוגע לגביית הרווחים הכלואים ובגין העמקת הגבייה.

כל עוד החריגה מהגירעון תהיה בהיקף מצומצם, צפוי שהדבר לא ישפיע על תשואות האג"ח הממשלתי, שכן התשואות יושפעו יותר מהערכות האינפלציה והריבית, מהתפתחויות בשוק האג"ח האמריקני, ומשינוי בפרמיית הסיכון של המשק. נזכיר, כי הגירעון השנה (2012) צפוי לעמוד על 4%, ולא ניכר לחץ בשוק לעליית תשואות עקב כך. מנגד, הסיכוי לעמידה ביעד הגירעון יגדל בשל התקציב המרסן.

אם, לעומת זאת, הממשלה הבאה תאשר תקציב מרחיב, כלומר, תעשה לעצמה הנחות על קיצוצי ההוצאות הנדרשים, אזי הגירעון התקציבי בפועל יחרוג בשיעור גדול יותר, ופרמיות הסיכון בשוק האג"ח יגדלו במידה ניכרת (זו דרך יפה לומר, שיהיו הפסדי הון בעיקר באג"ח הארוכים).

עד כמה הדבר צפוי להשפיע על היקף גיוס ההון של הממשלה? - שיעור הגירעון בחודשים הראשונים של השנה צפוי להיות נמוך. יתרה מכך, ייתכן אף עודף תקציבי בשל מיעוט הוצאות. אלא שההחלטה על היקף הגיוס החודשי אינה רק פונקציה של היקף גירעון תקציבי, היא כוללת גם הסתכלות שנתית (החלקה של ההנפקות על פני השנה, ולא הנפקות בהיקפים נמוכים בתחילת השנה וגבוהים בהמשך), וגם ולא פחות חשוב - היקף הפדיונות.

כשבוחנים את היקפי הפדיונות הצפויים בשנה הבאה מגלים, כי הפדיון הגדול ביותר צפוי ברבעון הראשון של השנה. נכון שהוא עשוי עוד להצטמצם, באמצעות מכרזי החלף וכד', אך בסופו של דבר, האוצר יצטרך לגייס כספים גם על מנת לממן את הפדיון הצפוי. אי לכך, אנו צופים כי האוצר לא יבחר להקטין את היקף ההנפקות ברבעון הראשון של 2013.

כלכלנית ואסטרטגית ראשית, פסגות בית השקעות