מזרחי-טפחות יצטרך לספוג

בנק ישראל הטיל הבוקר מגבלות חדשות על הקצאת משכנתאות. באופן כללי, משמעות הוראת המפקח על הבנקים היא שעל המערכת הבנקאית להפריש סכומים גדולים יותר כנגד מתן משכנתאות, בעיקר אלו במינופים הגבוהים מ-45%. מכיוון שבנק ישראל התבטא בעבר כי שוק הנדל"ן מושפע מהיצע, הפשרת קרקעות וקצב הבנייה, נראה כי לצעד הנוכחי מטרות אחרות מלבד קירור שוק הנדל"ן, העשויות להשפיע על תיק ההשקעות של כולנו.

ראשית, יש להבין כי הפרשה גבוהה יותר עשויה להוות צעד חיובי מבחינת יציבות המערכת הבנקאית. כך, במקרה של משבר נדל"ן הבנקים יהיו יציבים יותר, ומאזניהם יוכלו לספוג ירידות בשווי תיק האשראי (משכנתאות). וזו בדיוק מטרת ההנחיה, שתומכת איגרות החוב הבנקאיות. אם בעבר היה הממוצע ההיסטורי של אג"ח בדרגת הפיקדונות 0.8%-0.9% מעל הממשלתיות, הרי שכיום הוא עומד על כ-0.7%. המרווח הנמוך הזה מביא משקיעים רבים לתהות כיצד ייתכן שהמרווחים באיגרות האלו ממשיכים לרדת.

על מנת להבין זאת, יש להפנים שהסביבה הבנקאית אינה כפי שהייתה בעבר. בשנים האחרונות חויבו הבנקים להפריש יותר כנגד משכנתאות, ולהחזיק הון ליבה שיגיע ל-10% תוך מספר שלבים. במצב שכזה החוב הבנקאי הופך לבטוח יותר, ולכן רמת המרווחים החדשה אינה מנותקת. ההנחיה החדשה תמשיך לתמוך במגמה.

יצטרך לרדת בתשואה על ההון

מבחינת שוק המניות, הבשורה אינה טובה, אם כי לדעתנו השפעתה תהיה זניחה יחסית. האינסטינקט הראשוני הינו לחשוב שההנחיה תפגע ברווחי הבנקים, ובראשם מזרחי טפחות, שמנייתו ירדה היום ב-1.2% וריכזה את אחד המחזורים הגבוהים בבורסה. הבנק מחזיק בנתח של יותר משליש משוק המשכנתאות. אם ניקח את הנחיות בנק ישראל, ונשקלל אותן עם יעד הלימות ההון של הבנק ל-2015, 9%, הרי שהחשש הוא שההנחיה החדשה תפגע במזרחי ותמנע ממנו למכור משכנתאות באותם היקפים.

אם ירצה הבנק להמשיך ולהוביל שוק, הרי שהוא יצטרך לספוג את עלויות ההפרשה, ולרדת בתשואה על ההון. וזו כמובן הסיבה שמניית הבנק ירדה בעקבות ההודעה. אבל חרף האינסטינקט הראשוני, ההיסטוריה מלמדת אותנו שהדרמה אינה גדולה כל כך. זו אינה הפעם הראשונה שהמפקח מפתיע בהנחיות מחמירות; ההנחיה הקודמת הייתה להפרשה של 100% על משכנתאות בריבית משתנה, והיא בוטלה כעת. אם נשקלל את כל רבדי ההנחיה, נקבל שההשפעה על שוק המניות תהיה קצרת זמן.

ייתכן שלהודעה הזו קיים רובד נוסף. מדד ינואר שפורסם ביום שישי האחרון שוב יצא שלילי, ושוב הפתיע מתחת לקונצנזוס השוק. האינפלציה שנה לאחור מסתכמת ב-1.5%, מתחת ליעד בנק ישראל. ייתכן שבנק ישראל הוציא את ההנחיה בתזמון הנוכחי על מנת להכין את הקרקע להורדת ריבית. בבנק יודעים כי הורדת ריבית נוספת תביא שוב לעלייה בביקוש למשכנתאות, וכהכנה להורדה אפשרית שכזו, גם אם לא תקרה בחודשיים הקרובים, החליטו בבנק להגביל את היצע המשכנתאות. כמובן שמי שצריך להרוויח מההנחיה החדשה הינן האג"ח השקליות הארוכות, שירדו מתחילת השנה.

אין סיבה לא להאמין לבנק ישראל כי מטרתו היא בראשונה להגדיל את יציבות המערכת הבנקאית. הבנק התבטא כבר בעבר כי קירור שוק הנדל"ן הינו משימה ממשלתית ולא של בנק ישראל. ועם זאת, יש להבין כי לצעד הזה משמעויות על תיק ההשקעות, שחלקן יתבררו רק עוד מספר חודשים.

הכותב הוא הכלכלן הראשי במנורה מבטחים פיננסים