לא לסמוך על הנגיד הבא

הצניחה שחלה החודש בשערי הדולר והאירו החזירה לבמה הכלכלית את זעקות היצואנים והתעשיינים להתערבות בנק ישראל והממשלה בשוק המט"ח. הקריאה להתערבות בשוק המט"ח קיבלה ביטוי שהוא יותר הצהרת כוונות מצד בכירי הבנק, והבנק רכש שוב כ-100 מיליון דולר, כדי לבלום ירידה נוספת במטבע האמריקני.

נראה כי בנק ישראל נמנע עד עכשיו מהתערבות בשוק המט"ח, בשל היותו ערב העברת שרביט ניהול הבנק - לרבות יתרות המט"ח של המדינה - לנגיד חדש שיחליף את פרופ' סטנלי פישר.

הסיבות להתחזקות השקל או להיחלשות הדולר, טמונות, בין היתר, בתחילת הזרמת הגז ממאגר תמר. חיסכון ענק בייבוא דלקים יקרים יגרום לשיפור ניכר במאזן התשלומים של מדינת ישראל כבר בחודשים הקרובים. את השיפור הזה מיהרו סוחרי המט"ח הזריזים לתרגם לשקלים חדשים כבר כעת, כאשר תפסו חלק מהחברות במשק לא מוכנות ולא מגודרות.

כך נוצר מצב שאלה שציפו להתערבות אגרסיבית ומהירה של הבנק המרכזי, התאכזבו מהתגובה המאוחרת. ההשתהות של בנק ישראל מלפעול כדי לעצור את הידרדרות שער הדולר מלמדת אולי על סופו של "עידן פישר" ועל תחילת עידן שבו היצואנים והתעשיינים יצטרכו לסמוך על ניהול הסיכונים העצמאי שלהם ולא על בנק ישראל.

בנק ישראל הבהיר בעבר שוב ושוב שמטרות ההתערבות נועדו לייצוב המחירים, מהלך אשר סייע ליצואנים להרוויח זמן ולהקל על תנודות השערים. בעבר, דרך התערבותו בשוק המטבע המקומי קנה בנק ישראל לתעשיינים זמן של כחמש שנים להתארגן לפיזור יעדים ומטבעות ולמצוא שוקי יעד חדשים. ואכן, רבים מהם הסיטו פעילות לאסיה ולמדינות מתפתחות אחרות, על-חשבון היצוא לארה"ב ולאירופה. אולם נראה כי נכון לעת הנוכחית מגמה זו מוגבלת וקרובה למיצוי.

אשתקד, בשנת 2012, לא נרשמה התערבות משמעותית של בנק ישראל בשוק המט"ח, כי לא נוצרו תנאים שמצדיקים פעולה כזאת. היום, גם אם החליט בנק ישראל להתערב בסופו של דבר בשוק המט"ח, מרחב התמרון שלו קטן ומוגבל. יתרות המט"ח של בנק ישראל מסתכמות ב-77 מיליארד דולר, כאשר נגיד הבנק, פישר, מאמין כי רמת היתרות הרצויה למדינת ישראל היא בטווח של 90-65 מיליארד דולר.

החלטת בנק ישראל לפרסם את טווח יתרות המט"ח הרצוי, מעודדת דווקא פעילות של ספקולנטים להמר על התחזקות השקל. המצב שקול לבנק מרכזי שכמות יתרות המט"ח שלו ידועה, כאשר קרנות גידור ממתינים לכך שהבנק יעשה שימוש בכל כמות היתרות דווקא לבלימת היחלשות המטבע המקומי. ברגע שבו נגמרות יתרות המט"ח, יודעות קרנות הגידור שהבנק מוגבל ביכולתו להתערב בשוק המט"ח, והפיחות מתגבר. בדרך דומה "ניצח" המשקיע המיליארדר ג'ורג' סורוס את הבנק המרכזי בבריטניה.

תרחיש של קריסה

כשלשוק ידוע היקף ההחזקה המקסימלית בדולר, שהיא גבול היעד העליון להתערבות בנק ישראל, הפעילים בשוק יכולים להגביר את היצע המט"ח בידיעה שקיים גבול יעד עליון שכעת הוא עומד על 13 מיליארד דולר. לשם ההשוואה, עם תחילת ההתערבות בעידן פישר בשוק המט"ח עמדה הכמות הממוצעת של היתרות על 28 מיליארד דולר. כך שבנק ישראל רכש כ-50 מיליארד דולר בחמש השנים האחרונות.

מהלך רכישת הדולרים הזרים ביקוש ער לדולר ומנע את היחלשותו, והוא בוצע גם כאשר ידוע היה כי יכולתו של בנק ישראל מוגבלת לנטרול השפעת השקלים שהוזרמו בתמורה לרכישת הדולרים. בהשוואה לגבול היעד הנוכחי של יתרות המט"ח שהציב בנק ישראל, הרי בעתיד בהינתן רף הגבול העליון, פוטנציאל היקף ההתערבות של בנק ישראל במסחר המטבעי הוא מוגבל.

המסקנה המתבקשת היא, שגם מי שגורס כי בנק ישראל ימשיך לרכוש דולרים, חייב לנהל את הסיכון של היחלשות הדולר, ולא לסמוך על חסדי הנגיד הבא. אם נוסיף לכך את האג'נדה הכלכלית שמצטיירת לממשלה החדשה בנושאי הגברת התחרות במשק, סביר להניח שהצעדים שממשלת ישראל תנקוט כדי לסייע לתעשיינים בתרחיש של קריסה בשער הדולר, יהיו מינוריים ככל האפשר.

הכותב הוא מנכ"ל פריקו, ניהול סיכונים והשקעות