מהיכן תצמח הרעה הבאה

שאלת-המפתח בתכנון המקרו והמיקרו של מדינת ישראל וכל אחד ממרכיביהם הפיננסיים והריאליים היא סוגיית המשבר הכלכלי העולמי, אשר השפעתו הצפויה על שוק המניות והאג"ח בישראל היא עצומה. זאת, בשל המיתאמים הגבוהים בין השווקים בעולם לבין ישראל.

האם אנו נמצאים בעיצומו של המשבר הכלכלי? בסופו? ואולי לקראת התלקחות מחודשת של המשבר.

בשנת 2008/9 היינו עדים לקריסת המערכת הפיננסית האמריקנית שהתגלגלה למשבר בינלאומי חמור. בשנת 2009/10 "רכשו" ממשלות שונות - ארה"ב, יפן, גוש היורו ועוד - את חובות הסקטור העסקי באמצעות הגדלה מאסיבית של הגירעונות התקציביים.

בשנתיים האחרונות אנו עדים "לרכישת" הגירעונות התקציביים על-ידי הבנקים המרכזיים, באמצעות קניה מאסיבית של אג"ח ממשלתיות של מדינות הגירעון, דבר שגורר הגדלה מאסיבית של אמצעי התשלום במשק ובמאזני בנקים, המתנפחים לרמות אדירות, כפולות ומשולשות לעומת העבר.

השאלה החשובה היא אם "דחיית" המשבר באמצעים מלאכותיים מייצבת את הכלכלה העולמית או רק דוחה את המשבר הגדול. ואם כך, מהיכן תצמח הרעה ומה יהיה ביטויה בשוק. נדון בנושאים אלה.

דיון מקרו-כלכלי חובק עולם

הכלכלה הגלובלית מורכבת היום מיותר מ-150 מדינות, כך שדיון מקרו-כלכלי חובק עולם מחייב ניתוח של גושי העולם השונים בפרספקטיבה של המודל הגלובלי המתמקד בשלושה תחומים-מדדים: האם היציבות הפיננסית חזרה לעולם; האם פתיחת השווקים נמשכת בכלכלת העולם; האם הצמיחה והתעסוקה מבטיחות יציבות חברתית של השיטה הגלובלית.

ובכן, הממצאים האמפיריים היום הם חיוביים למדי.

השנה, 2013, גושי המדינות המתעוררות, מדינות צפון אירופה, קנדה, אוסטרליה, ניו-זילנד ואחרות, כולל ישראל, נמצאים ביציבות יחסית בכל שלושת הממדים. ברוב המדינות בגושים אלה החוב הלאומי נמוך מ-60% תוצר, הגירעון התקציבי והאינפלציה נשלטים, ישנה צמיחה חיובית לנפש, ופתיחה כמעט מלאה של השווקים לתחרות עולמית.

המדינות המובילות האחרות אינן נמצאות בשיווי משקל, במרכיב אחד או יותר משלוש הדרישות.

לדוגמה: ארה"ב נהנית אמנם משיפור בתעסוקה ובצמיחה, וממשיכה במדיניות של פתיחת שווקים, אולם היציבות הפיננסית עדיין חלקית. הגירעון התקציבי פחת אמנם לרמות סבירות, כ-4.3% תוצר, אולם החוב הלאומי גבוה מ-100%.

יפן, מתאוששת כלכלית אולם ממשיכה במגמה ארוכת הטווח של אי-יציבות פיננסית, חוב לאומי של 230% וגירעונות תקציביים של 8%-9% תוצר. סטטוס-קוו שאינו רצוי.

חלק ממדינות גוש היורו נהנות מיציבות פיננסית ומצמיחה סבירה (גרמניה, אוסטריה, הולנד), אולם אחרות סובלות עדיין מגירעונות חוב גדולים מאוד ומשיעורי אבטלה המסכנים את יציבותן החברתית-כלכלית. עם זאת, כולן ממשיכות במדיניות של שווקים פתוחים.

נכון להיום, משבר הגירעונות והחובות אינו מביא למשבר פיננסי, משום שהבנקים המרכזיים של יפן, ארה"ב וגוש היורו רוכשים את הנפקות האג"ח של הממשלות, ומזרימים כספים אדירים לשוק.

להלכה המשבר הכלכלי הגדול נמצא כבר מאחורינו ברוב ממדיו. אולם שאלת המפתח היא - האם ההזרמות המוניטאריות הגדולות בארה"ב, ביפן ובגוש היורו יביאו למשבר אינפלציוני, ובעקבותיו למשבר כלכלי ולנפילת שוקי האג"ח בעולם ובישראל, או ששיפור הצמיחה בארה"ב וביפן (עדיין לא בגוש היורו), יביא להקטנת הגירעונות התקציביים, ובעקבותיה לירידה הדרגתית של מעורבות הבנקים המרכזיים ברכישת גירעונות הממשלות.

ישראל היא "סטטיסטית"

מיעוט ניסיון היסטורי ואי-בהירות תיאורטית, מביאים אותנו למסקנה שקשה לאמוד את השפעת ההזרמה המוניטארית על השווקים, ולא ברור היום אם היא תהיה הרסנית או שתיספג לאורך זמן בכלכלה העולמית ללא תוצאות מפחידות, אם היא תגרום להאצה אינפלציונית ולמשבר תשואות, או שההזרמה תביא להתאמת ריביות איטית והדרגתית, ללא משבר.

בכל מקרה, היעד של ארה"ב, יפן וגוש היורו צריך להיות ברור - הקטנה הדרגתית עד לאפס של ההרחבה הכמותית המתבטאת ברכישות אג"ח של ממשלות, והכול כפוף לפעילות הכלכלית ולהקטנת הגירעון התקציבי. פתרון ראוי של המשבר יבוא רק כאשר הבנקים המרכזיים יחדלו לרכוש אג"ח ממשלתי, אבל עוד חזון למועד.

מדינת ישראל היא אמנם "סטטיסטית" בהשפעה על המשבר הכלכלי העולמי, אולם היא תושפע ממנו לרעה. זאת ועוד, בנק ישראל ממשיך ומגדיל את מאזן הבנק המרכזי על-ידי רכישה של מט"ח, למניעת התהליך של ייסוף השקל, כך שגם אנחנו נמצאים במשחק העולמי של הרחבה מוניטארית.

הכלכלן הבריטי ג'ון מיינרד קיינס היה אומר אולי שאין מה לדאוג, אנחנו בעיצומה של "מלכודת הנזילות" שלו, אולם בהיעדרו של קיינס, ראוי שנישאר אופטימיים בטווח הקצר, אך נחשוש -ממשבר בטווח הבינוני והארוך, וניערך לכך. ועל כך אמר קיינס, אולי בצדק: "בזמן הארוך כולנו מתים".

הכותב הוא הכלכלן הראשי של "פעילים"