איילת שקד צודקת

דעתי על חוק הריכוזיות ידועה לקוראי הטור הזה: מדובר בחוק מיותר שהתקשורת הכלכלית ניפחה הרבה מעבר לתועלתו. יותר מכך, נזקיו ותועלתו כבר ניכרים בשטח, לדוגמה עודף הרגולציה שהוציא את אסם מהבורסה ועוד. לאחרונה עלה החוק לכותרות הכלכליות לצד חברה חבוטה תקשורתית - אי.די.בי. הנושא: קיפול שכבה על ידי בעל השליטה, אדוארדו אלשטיין. מדובר בעסקה למכירת השליטה של אי.די.בי פיתוח (כ-71%) בחברת דסק"ש לחברה פרטית זרה של אלשטיין, ממש בדקה ה-90, לפני תום התקופה הראשונה שהוקצבה בחוק הריכוזיות לצמצום מספר השכבות בקונגלומרטים. שרת המשפטים איילת שקד אישרה בפועל את העסקה, למרות גל הביקורות. בצדק אישרה, וטוב שגברה על עוד גל של פופוליזם הרוכב על סיסמאות ריקות מתוכן.

"עיון בחוק הריכוזיות - בשמו המלא, החוק לקידום התחרות ולצמצום הריכוזיות - על דברי ההסבר שלו, מביא למסקנה שנוסח החוק והרוח השורה עליו אינם מופרים על ידי העסקה של קבוצת אי.די.בי", אומרת עו"ד שירין הרצוג, שותפה וראש מחלקת מיזוגים ורכישות, ני"ע ועסקאות בינלאומיות במשרד רון גזית, רוטנברג ושות'. "כפי שמעיד שמו של החוק, הוא נועד לצמצם את הריכוזיות במשק הישראלי. להשגת מטרה זו, נבחרו שלושה מסלולים מוגדרים: הגבלת השליטה בחברות במבנה פירמידלי, הפרדת החזקה צולבת בנכסים פיננסיים וריאליים משמעותיים ושילוב שיקולי תחרות משקיים בהקצאת זכויות מדינה - כגון זיכיונות ורשיונות. בעוד ששני המסלולים האחרונים מתייחסים במישרין לשיקולי ריכוזיות - מבחינת תחומי עיסוק וגודל/השפעה, המסלול הראשון לא מתייחס כלל לשיקולים כאלה. הוא מתייחס לשיקולי ממשל תאגידי, שעניינם צמצום הפער בין הסיכון הכספי - ההון - לבין כוח ההצבעה - השליטה, פער שגדל ביחס ישר למספר השכבות הציבוריות בפרמידה".

ומהם המבחנים של המסלול הראשון בחוק?

"הרכיבים הנבחנים במסלול הראשון הם שניים בלבד, היות הגוף שכבה ציבורית - מניות או אג"ח נסחרות - ומספר השכבות הציבוריות. מכניסת החוק לתוקף, אין להקים מבנים בעלי יותר משתי שכבות ציבוריות. מבני פירמידה קיימים חייבים לרדת לשלוש שכבות עד סוף 2017 ולשתי שכבות עד סוף 2019".

האם המחוקק קבע את אופן צמצום השכבות והאם עסקת אלשטיין סותרת את החוק כפי שנטען?

"המחוקק לא הגביל את הדרכים לצמצום השכבות. כך, למשל, ניתן לבצע זאת בדרך של הצעת רכש מלאה או חלקית, מיזוג, הנפקה, מכירה כוללת או חלקית, דיבידנד בעין, פירוק וכו'. יתר על כן, אין כל דרישה של מכירה החוצה או של צמצום שווי הקבוצה או כוחה וניתן להפוך חברה ציבורית לפרטית ולבצע עסקאות אחרות בתוך הקבוצה, כפי שנעשה לא פעם בקבוצות אחרות במשק ובקבוצת אי.די.בי עצמה. העסקה המתוכננת כעת על ידי אי.די.בי אינה שונה בכך ועל כן אינה מפירה את נוסח החוק או את רוחו".

אני מניח שההבדלים בין העסקאות נובעים בעיקר מתכנון המס שלהן.

"כמי שהייתה מעורבת במגוון עסקאות מסוג זה, אני יכולה להעיד שלמבנה העסקה הנבחר ישנן השלכות רחבות היקף, לרבות מיסוי, קבלת אישורים רגולטוריים, אישורי אורגנים של החברה ושל צדדים שלישיים, זכויות עובדים, לוחות זמנים ועוד. כשמדובר בחברה ציבורית, תהיינה השלכות גם על בעלי המניות מן הציבור או על מחזיקי האג"ח. דרישת צמצום שכבות ציבוריות במבנים קיימים היא גזירה חמורה דיה, גם בלי שנוסיף עליה מגבלות המתייחסות לשיקולי ריכוזיות במשק או גודל ונראה שאי-שילוב מגבלות כאלה במסלול שיטוח הפירמידות לא נבע מהיסח דעת של המחוקק, שנתן דעתו בדברי ההסבר לחוק למבנה הפירמידלי המאפיין חלק מהגורמים הריכוזיים במשק".

נטען נגד אלשטיין שהיה צריך לבצע הצעת רכש לשאר בעלי המניות של דסק"ש, מעבר לרכישת המניות מאי.די.בי שבשליטתו.

"אני חושבת שהציבור דווקא היה נפגע מהצעת רכש כזאת. במקרה כזה, יש להניח שאלשטיין היה מציע מחיר קרוב למחיר השוק, להבדיל מהפרמיה של 23% שהוא מציע כעת, ומעדכן שאי.די.בי פתוח הודיעה שבכוונתה להעביר את כלל מניותיה במחיר זה. בעלי המניות מהציבור היו מוזמנים להצטרף, אך סביר שהיו נמנעים מכך בגלל המחיר, מימון הרכישה על ידי המוכר כפי שזה נקבע במתווה הנוכחי, וחלופת המכירה בשוק העומדת לציבור. העסקה המתוכננת היא כנראה הרע במיעוטו לקבוצת אי.די.בי ובעלי המניות מהציבור, שהרי אילו הייתה מבוצעת עסקה ברמת דסק"ש או חברות תחתיה בלחץ הזמן שנותר עד סוף השנה, היו מן הסתם תנאיה טובים פחות עבורם".

יש עוד בעיה: אלשטיין לא ממש מממן בכספו את העסקה אלא לוקח הלוואה מאי.די.בי פתוח עצמה.

"למרות שמן, 'הלוואות מוכר' אינן באמת הלוואות אלא למעשה דחיית התמורה שעל הרוכש לשלם למוכר למשך תקופה ובתנאים שסוכמו. זהו מעין תחליף לכספים שהרוכש יכול היה להביא ממקורות אחרים, כולל הלוואות. האם נכון להטיל מגבלות על חברות שגייסו אג"ח מהציבור לעניין השימוש הנעשה בכספים מתוך הקבוצה? ככלל לא, זוהי התערבות יתר בעסקים. ניתן להעלות טענה כי במקרים מוגבלים ומסוימים, יהיה לשימוש בכספים אלה תוצאות מוגדרות מראש. עם זאת, צריך לזכור כי זוהי החמרה רגולטורית נוספת על הנטל הכבד שכבר כעת מקשה על עסקים בישראל. אם מחליטים בכל זאת לאמץ מגבלה, עליה להיות עתידית ולא לחול רטרואקטיבית על עסקאות קיימות".

לא הגזימו עם חוק הריכוזיות וההגבלות? הרי אין לזה אח ורע בעולם.

"חוק הריכוזיות הינו חוק חריג במידת התערבותו במשק הישראלי. נוסח החוק הוחמר על ידי ועדת הכספים מהנוסח שאושר על ידי ועדת הריכוזיות, וקריאת פרוטוקול ישיבת ועדת הכספים מעלה את הרושם שנציגי משרד המשפטים ורשות ניירות ערך עמלו קשות במאמץ להגביל את השינויים הפופוליסטיים שהוצעו על ידי משתתפים אחרים בישיבה. כידוע, מעבר לטיפול בריכוזיות באמצעות הגבלות עתידיות על התנהלות אנשי עסקים, החוק אף כופה עליהם למכור נכסים שבבעלותם או לשנות באופן אחר את מצבם הקיים באופן חוקי, בתחולה רטרואקטיבית. עסקאות כפויות אלה מושכות מצד אחד משקיעים מחו"ל, אך מצד אחר רבים מהם מוטרדים מ'הפתעות רגולטוריות' נגדם לאחר שירכשו את הנכסים.

"ודאות עסקית היא לחם חוקו של משק בריא במדינה מתוקנת. על כן חשוב להמעיט בהתערבות הממשלתית בשוק, לפרש מגבלות חוקיות בצמצום ולהימנע מהפתעות רגולטוריות. במקרה שלפנינו, ראוי לה למדינה לאמץ גישה של 'ישחקו החברות לפנינו' ולא להתערב בעסקה העונה על תנאי מסלול שיטוח הפירמידות שהיא עצמה קבעה בחוק".