מה קורה כשלא רק ההשקעה פסיבית - אלא גם מנהל ההשקעות

בתחילת החודש התבשרנו על פעילות חדשה שהוקמה על-ידי בנק לאומי - חברת ניהול תיקים דיגיטלית, אשר תציע פלטפורמה טכנולוגית לניהול ההשקעות. מדובר על ניהול תיק דיגיטלי שבו המערכת מתאימה לכל לקוח את תמהיל ההשקעות לפי פרופיל הסיכון של הלקוח, וכך מנהלת את התיק באמצעות השקעה פסיבית במוצרי מדדים.

תחום ה-Robo-advisor (ייעוץ רובוטי) בהחלט צומח בעולם, אך בצד השני, כמו כל דבר חדשני שמוקם, חובת ההוכחה עדיין חלה עליו, וחובת ההוכחה אינה רק בתשואות השוטפות, אלא גם, ובעיקר - בתקופות משבר ונפילות דרמטיות בשווקים, שאיתן עדיין לא התמודד.

אחד הדברים הבולטים ביותר בתהליך הייעוץ הרובוטי הוא הפשטות הזמן הקצר והמהירות שבפתיחת תיק השקעות. תהליך זה מוערך בכ-15 דקות בלבד באתר החברה או באפליקציה, וללא מגע אנושי.

כשמוסיפים לנתון זה פרמטר נוסף, שמול המערכת הדיגיטלית נמצא משקיע שעומד "לעשות עסקים" עם תוכנה רובוטית, בסכום שיכול להוות גם 50% ומעלה מחסכונותיו, ניתן להקיש שבצד אחד נמצאת ישות שפועלת עם רגש, ובצד השני נמצאת רשות שאף פעם לא הייתה מאוהבת, אף פעם לא עברה צנתור או במילים אחרות - חסרת רגש.

נקודת המפגש בין שתי הישויות באה לידי ביטוי בעיקר בתרחישים שבהם השמש, הירח ומזג האוויר בשווקים לא בדיוק מסתדרים בפוזיציה הרצויה. יכולים להעיד על כך אלפי יועצי ההשקעות ומנהלי התיקים שצריכים לעבור קורס מזורז אצל זיגמונד פרויד בתקופות שבהן רצף הירידות, או אפילו תיקון בשווקים, מתקרבים לרמות דו-ספרתיות.

ידוע שתנודות חריפות (למעלה או למטה) יוצרות גירוי לא פשוט אצל משקיעים קמעונאים לשנות את פרופיל הסיכון, או לבצע פעולות קיצוניות בעיקר בפיקים השליליים, כאשר הלחץ מגיע לקדמת הבמה. והלחץ, כידוע, מגיע בדיסקרטיות של צופר רכבת ב-12 בלילה.

במאמר "משחקי לחץ" בגלובס (15 באוקטובר) התייחסתי לשאלה עד כמה הלחץ של לקוח השקעות נוטל לעתים את תפקיד הניהול מידיו של מנהל ההשקעות. עוצמתו ויכולתו של מנהל השקעות לפשט את התמונה במצבי קיצון, ולהניע את הלקוחות למקומות הנכונים, עומדות כיום לתחרות מול מערכת רובוטית, הפועלת באפס רגש. מדובר, אגב, גם במצב הקיצון ההפוך, שבו השוק משתולל כלפי מעלה, וגורם למשקיעים להשיא את רמות הסיכון למקומות שבהם אין להם יכולת להתמודד עם ההשלכות.

היכן קל לחוות את המפגש הזה בין השכל לרגש בהשקעות? בתעשיית קרנות הנאמנות. קרן נאמנות הוא מכשיר השקעה Retail קלאסי, והוא מתאר היטב את התנהגות "הכסף החלש" בגיוסים ובפדיונות בתעשייה. הסייקל הקלאסי בתקופות הלחץ מתחיל בזרימת מידע מהתקשורת באירועים שליליים בשווקים, ממשיך בחשש מצד "הכסף החלש" מפני הפסדים כבדים, ומסתיים לבסוף במכירת נכסי סיכון ו/או סגירת תיקים במקרה הטוב, או בהזרקת אפידורל במקרה הרע.

וזהו רק הגל הראשון. הגל השני נוצר בדרך כלל בשלב שבו מנהלי הקרנות צריכים למכור נכסים בכל מחיר בשוק שלילי, בשל ההפסדים שנוצרו ללקוחות ששרדו את הגל הראשון אבל בוחרים לחתוך ולא להעמיק את ההפסד. בערך באזורים האלה, כשהמחשבות מקבלות משכורת כדי להציק, נכנס לתמונה הידע והנסיון של מנהל ההשקעות. אם נחזור לנושא ניהול ההשקעות הרובוטי, אזי השאלה המרכזית היא כמה בוגר כיום צרכן ההשקעות בהתמודדותו במצבי שוק שונים?

כשהציפיות אינן תואמות את המציאות

התשובה לשאלה נמצאת כנראה בתחילת הדרך. היכולת לשמור על שיקול דעת נמצאת למעשה בצעדים הראשונים של תיק ההשקעות, שלב שבו תמהיל ההשקעות ופרופיל הסיכון נקבעים על-ידי מספר משתנים, וביניהם השימושים העתידיים, אופק ההשקעה וסיבולת הסיכון.

בריאיון ל"גלובס" טען פול קליין, מנכ"ל וידאה שהיא חברת ניהול התיקים הדיגיטלית של בנק לאומי, כי כיום תחום ניהול התיקים הקונבנציונלי פועל לאבחון רמת הסיכון על-ידי שאלון בסיסי, שבסופו של דבר קובע את החלוקה בין מניות לאג"ח: "השאלון סוכם את התשובות כמו בשאלון של מעריב לנוער, ולפי זה מחליטים על ניהול התיק".

 פול קליין, מנכ"ל וידאה / צילום: שלומי יוסף

למען האמת, אני לא בדיוק מתנגד לקביעה. אפילו די מתחבר אליה. השאלונים של בתי ההשקעות נבנו במטרה ליצור מכנה משותף גדול לכמה שיותר לקוחות, במטרה לנהל מספר פרופילי סיכון בצורה של פול לקוחות אחד.

השאלה, על רקע הביקורת, היא האם הניהול הרובוטי שונה בהיבט הזה. תשובתי היא שכלל לא בטוח שכך. נכנסתי לתוך אתר החברה לניהול התיקים, וגיליתי שהדרך לסיום אותן 15 דקות עוברת דרך שאלון דומה, אפילו קצר יותר - בן שמונה קושיות - הנוגעות לגילי, לסכום ההשקעה ולהיקפו מנכסיי, לטווח ההשקעה ולמטרתה. לא ברור כלל מה קורה במהלך הדרך אם טעמיי משתנים, אבל לשאלון הזה נוספו גם כמה משפטי סיבולת סיכון, ועליי לסמן את אלו שאיתם אני מרגיש בנוח. בלחיצת כפתור קיבלתי את הקצאת הנכסים המיועדת לי.

בדרך אגב אציין, שפעם אחת הלכתי על מסלול עם סיכון בינוני ולטווח השקעה בינוני, ובפעם השנייה טווח ההשקעה היה ארוך יותר אך בפרופיל סיכון נמוך, ובשניהם קיבלתי הקצאת נכסים זהה, משובטת כמו הכבשה דולי. זה ניחא. מה שיותר הפריע לי הוא שקיבלתי את תשואות העבר ההיסטוריות שעשו המדדים בהקצאה הנבחרת "ככלי תומך החלטה". אמנם בדיסקליימר נכתב שהמספרים אינם מעידים בהכרח על התשואות העתידיות, אבל מהיכרותי הם מהווים את הגורם המרכזי לבניית מערכת ציפיות שאינה מותאמת.

אני מניח שיש לי היכולת להבין שהתיק שהוצע לי (10% מניות, 30% חוב ממשלתי ו-55% מזומן ותחליפיו) לא יכול לתת קדימה (עד חמש שנים) את התשואה ההיסטורית הממוצעת שנרשמה (3.55%), גם אם יתהפך העולם ויעשה שמיניות באוויר, אבל אני לגמרי לא בטוח שיהיה מי שיסביר את זה ללקוח הממוצע שפוגש את המספרים האלה.

לטעמי, אחד מהאסונות הגדולים ללקוח היא מערכת ציפיות שאינה תואמת את המציאות. אם ללקוחות הגדולים/תאגידים יש יכולת לבדל את עצמם משיטת הניהול הרוחבית (דרך ועדות השקעה, יועצים, פמילי אופיס וכו'), הלקוח הממוצע צריך לסגור בעצמו את פערי המידע הקיימים בינו לבין מנהלי הנכסים שלו, גם אם הם רובוט.

מדוע צריך עלות תלוית היקף?

נקודה נוספת שהעלתה אצלי עניין נוגעת לעלויות הניהול. העלויות אכן נראות לכאורה אטרקטיביות ביחס לעלויות במכשירים כמו ניהול תיקים או פוליסות השקעה (שלטעמי, לפחות, מהווה את המוצר התחליפי האמיתי לתיקי הרובו-אדוויס), אך לא ברור לי מדוע מבנה רזה של 20 עובדים מצריך דמי ניהול מדורגים ולא קבועים. הרי מדובר במערכת מכנית שבה המשאבים לניהול 50 אלף שקל זהים למשאבי ניהול של 5 מיליון שקל.

נוסף על כך, לא ברור מהם עלויות הניהול הנלוות (דמי משמרת, עלויות קנייה/מכירה) של התיקים המתנהלים בחברה האם (בנק לאומי). הרי ניגוד העניינים לא שונה מניגוד העניינים הפשוט של יועץ השקעות בלאומי (שם אגב, עלות הייעוץ היא אפס, ולכל סכום), אם יש תמריץ למערכת הרובוטית לבצע טרנזקציות בשל עלויות קנייה/מכירה נלוות.

בניגוד לסיבות שנרשמו בריאיון עם מנכ"ל החברה, על כך שהמוצר לא ישווק על-ידי סוכנים ומשווקים, הסיבה האמיתית פשוטה יותר. כחברה בת של בנק אסור לוידאה לשלם עמלות הפצה. מכאן, על מנת להניע עניין במכשיר, בנק לאומי יצטרך להשתמש בשלב הראשון במערך היועצים המסונף שלו, ובהרבה פרסום. יהיה לדעתי מעניין לראות איך יתרומם המכשיר, שהוא לכל הדעות מרתק מאוד, מתאים ונכון למספר לא מבוטל של צרכנים, גם אם הוא מציב שאלות ותהיות שאת חלקן הצפתי כאן. 

עמי רוזנברג, מנכ"ל נוסטרו החלטות השקעה בע"מ, מלווה ועדות השקעה/כספים ודירקטוריונים בניהול ההשקעות הפיננסיות והריאליות. אין לראות בסקירה ובאמור בה תחליף לייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק