מיזוג ארוך שישתלם לכל הצדדים: תעש תהפוך ממוקדת רווח

אלביט מערכות משלימה את רכישת תעש בעיתוי מושלם - אחרי שברבעון השני דיווחה הנהלת החברה על תוצאות אמביוולנטיות - גידול בהכנסות, לצד ירידה ברווח, מגיעה תעש ו"מבטיחה" המשך עלייה בהכנסות גם ברבעונים הבאים, וככל הנראה גם שיפור ברווח המתואם.

הרכישה של תעש צפויה להגדיל את המכירות של אלביט מערכות לשיא - מיליארד דולר ברבעון, ובמקביל צבר ההזמנות יגדל בכ-30%. אלביט מערכות קונה בעצם צמיחה עתידית, וקונה רווחים.

■ ניתוח: הנפגעת העיקרית מעסקת אלביט תעש צפויה להיות רפאל 

התשלום בגין הרכישה מסתכם בכ-500 מיליון דולר, בזמן שתעש מוכרת בכ-400 מיליון דולר בשנה. אלביט מערכות עצמה נסחרת ב-5.1 מיליארד דולר, ומוכרת (לפני הרכישה) בקצב של כ-3.5 מיליארד דולר.

הרווחיות התפעולית של אלביט מערכות מסתכמת במעל 10%, אם כי ברבעון הקודם הרווחיות ירדה ל-8.3%. באלביט הסבירו אז כי לא מדובר במגמה אלא בירידה נקודתית. אבל גם אם נתייחס לרווחיות בשיעור זה כמייצגת, הרי שתעש בידיים של אלביט, צפויה להרוויח תפעולית 33 מיליון דולר ומעלה (הרווחיות כפול המכירות).

זה נתון גבוה כמובן ביחס לתוצאות של תעש כיום, אבל ברור שהמטרה של אלביט היא להפוך את תעש לחברה ממוקדת רווח, ולהתאים אותה לנורמות של הקבוצה. אין סיבה שזה לא יקרה, אלביט הצליחה לעשות זאת כאשר היא רכשה את אלתא, כאשר היא רכשה את אלישרא, את תדיראן קשר ונוספות. זה לוקח זמן, אבל הרווח הזה הוא בהחלט אפשרי.

התפעול של תעש ישודרג

אחרי הכול, תעש לא סובלת ממוצרים פושרים וטכנולוגיה בעייתית, אלא מיכולת מכירה חלשה ברחבי העולם, ומבנה הוצאות פחות יעיל מזה של אלביט.

למעשה, וכאן נמצאת "הסוכרייה" של אלביט מערכות, סביר להניח שהתרומה התפעולית של תעש לקבוצת אלביט תהיה הרבה יותר מאזור ה-8%. תעש נקלטת על ידי אלביט מערכות לתוך מערך התפעול, המכירה והשיווק של אלביט מערכות. המערך הזה אמנם יגדל, אבל "בקטנה". כלומר, מול הגידול בהכנסות, יהיה גידול קטן יותר בהוצאות, והמשמעות שהתרומה האמיתית של העסקה, אמורה להיות הרבה יותר מאזור ה-8%.

אז הרווח והרווחיות יעלו תודות לסינרגיה תפעולית - חיסכון בהוצאות, אבל זה לא רק זה. באלביט מכוונים להגדלת מכירות של מוצרי תעש כתוצאה מהרחבת סל המוצרים של הקבוצה. אלביט תציג עכשיו "קטלוג" מוצרים יותר רחב, ואנשי המכירות שלה שכבר מוטמעים אצל לקוחות בעולם, אמורים להצליח למכור גם את המוצרים החדשים בקטלוג - את המוצרים של תעש. קוראים לזה סינרגיה במכירות, ובהמשך לסינרגיה בהוצאות זה יוצר מתמטיקה מתקדמת שבה 1+1 = 3.

בוול סטריט לא מתרגשים

הסינרגיה הזו שאמורה להביא לגידול ברווח, ובהתאמה אמורה להשפיע על מחיר המניה, לוקחת כאמור זמן; ובינתיים בוול-סטריט ינסו להעריך בצורה מדויקת יותר את התרומה של העסקה ולחזות את הביצועים המצרפיים (של אלביט ותעש יחדיו) ברבעונים בהמשך. המיקוד בזמן הקרוב יהיה בהטמעה של תעש, וצפוי שהתהליך הזה יגרום להוצאות רה ארגון גדולות - אבל מדובר בהוצאות חד פעמיות שלא משפיעות על ההתייחסות של וול-סטריט למניה.

האיום על מחיר המניה מגיע מהמקום הבאנלי ביותר - מכפיל הרווח למניה קרוב ל-20 - זה מכפיל רווח, נאמר זאת בעדינות, לא נמוך לתחום הפעילות הביטחוני (אבל גם לא מאוד גבוה). אז אלביט מנסה להאיץ את הגידול ברווחים (ולשפר את מכפיל הרווח) דרך מיזוג עם תעש, אך נראה שההשפעה של תעש על המחיר בשוק כבר מופנמת וידועה - אל תצפו לחגיגה גדולה ביום השלמת העסקה. זה יהיה תהליך ארוך, אך ככל הנראה - תהליך משתלם.