איחוד החברות–בנות בבזק הוא לא מניה בטוחה

המועד להצגת התוכנית לאיחוד שלוש החברות-בנות בקבוצת בזק (בזק בינלאומי, פלאפון ו-yes) מתקרב. על פי הערכות, בשבועות הקרובים יציג רן גוראון, המנכ"ל המיועד, את התוכנית שגיבש בפני דירקטוריון בזק בראשות שלמה רודב.

בבזק מתעקשים שלא מדובר במיזוג אלא בשותפות מוגבלת, בדיוק כמו שסלקום ופרטנר מנהלות את פעילויות ה-ISP או הטלוויזיה תחת מטריה אחת. אבל ההגדרה המשפטית לא באמת חשובה - לא משנה אם קוראים לזה שותפות או מיזוג. ברור כי ברגע שיש הנהלה אחת לשלוש החברות, המשמעות היא הקמה של גוף שפועל ומתנהל כחברה אחת. מי שעשוי לשים רגליים למהלך הוא משרד התקשורת. המשרד טרם פרסם את עמדתו, אך הקולות שנשמעים מהמשרד אינם מעודדים עבור בזק. מה עומד מאחורי המהלך שעשוי לשנות את פניה של חברת התקשורת הגדולה במדינה?

  פלאפון, בזק בינלאומי ו-yes תחת מטריה אחת

1. בבזק לא רוצים עימותים מיותרים

על פניו, נראה שאין מניעה משפטית להשלמת המהלך. החברות־בנות של בזק סוברניות לשתף פעולה ביניהן, זו המטרה לשמה הונהגה ההפרדה המבנית במשרד התקשורת. כל עוד בזק עצמה לא מעורבת בפעילות החברות ומוכרת את השירותים שלה באופן שווה, אין בעיה. כתוצאה מכך היא גם לא אמורה לבקש אישור לשיתוף פעולה בין החברות.

יחד עם זאת, בבזק מעדיפים לא להיקלע למאבק מיותר מול משרד התקשורת. לכן בזק מעדיפה לעבוד בתיאום מלא איתו ולדווח לו מראש על צעדים משמעותיים. כך היא עשתה למשל כאשר דיווחה למשרד על ההחלטה למכור חבילות טריפל על ידי בזק בינלאומי שכוללות את שירות הטלוויזיה סטינג מבית yes.

2. השיקולים המרכזיים: התייעלות ומסים

אחד השיקולים המרכזיים של בזק במהלך הוא הרצון לייעל את הפעילות של החברות בנות, אבל לא רק. מעבר לכך עומד הרעיון של קיזוז הפסדי חברת yes לצורכי מס, כתחליף לאי ביטול ההפרדה המבנית שבזק איחלה לה.

בזק שילמה כחצי מיליארד שקל למס הכנסה כנגד קיזוז הפסדיה של חברת yes. אלא שבשל העובדה שההפרדה המבנית לא בוטלה, אי אפשר להוציא את המהלך אל הפועל ובזק נמצאת בפני שוקת שבורה. מצד אחד היא שילמה סכום עתק, ומצד שני היא לא יכולה ליהנות מפירות המהלך. הסדר המס וכיצד הוא בושל פורטו בהרחבה בעבר ב"גלובס", והם חלק מחומרי החקירה של הרשות לניירות ערך במסגרת שורת החקירות שהיא מנהלת ביחד עם המשטרה בתיק 4,000.

בינתיים משרד התקשורת ממשיך להתנגד לביטול ההפרדה המבנית, ודירקטוריון בזק נאלץ לחפש חלופות. החלופה המרכזית שעליה גם המליץ אחד ממשרדי רו"ח שבזק שכרה, היא לפעול במתכונת של שותפות מוגבלת.

אולם כפי שזה נראה כעת, הסיכוי שרשות המסים תסכים להסדר של שותפות מוגבלת כתחליף לביטול ההפרדה המבנית, שיאפשר לבזק לקזז את ההפסדים של yes הוא נמוך מאוד. על פי מקורות שונים, הרשות לא מוכנה לקחת חלק במהלך ודורשת את המקור.

כל עוד ביטול ההפרדה המבנית נדון הרי שלכאורה העסקה עם רשויות המס בתוקף. ומה יעלה בגורלם של חצי מיליארד השקלים שבזק שילמה בעוד שנה או שנתיים, אם אין ביטול הפרדה מבנית?

3. ביטול ההפרדה המבנית מתרחק

כאן מגיעים לשאלה סביב הנחיצות של השותפות המוגבלת וההחלטה האסטרטגית של הדירקטוריון. חברות הבת יתייעלו ויחסכו כסף (כמובן תלוי בתנאים שיציב המשרד לשותפות, אם וכאשר) ללא ספק, אך השאלה היא מה המשמעויות ארוכות הטווח של המהלך.

יש סיכוי טוב שבזק בהחלטה שלה ללכת על המהלך של הפיצול, קרי הקמת השותפות המוגבלת, יצרה מצב בלתי הפיך. קיים סיכוי שהיא בעצמה הובילה לכך שביטול ההפרדה המבנית יורחק לעוד שנים רבות.

בהחלטה על השותפות בין החברות בנות, בזק למעשה קיבעה את הצורך בהפרדת תשתיות ושירותים. כלומר בזק תמשיך להיות חברת תשתיות כמו שהיא, ובנוסף אליה תוקם חברת שירותים שתופרד ממנה באמצעות כללים ותקנות. בדיוק הפוך ממה שהיא תיכננה.

4. חוששים מהפרדה מוחלטת בין תשתיות לשירותים

בזק בעצם משחקת לידיים של משרד התקשורת ומתחרותיה. הרי מה טענו כל השנים פרטנר וסלקום? שהמודל הרגולטורי האולטימטיבי עבור בזק הוא הפרדת שירותים ותשתיות. בהחלטה שלה בעניין השותפות המוגבלת בזק אמנם לא מתכוונת לכך, אבל זו עשויה להיות התוצאה הסופית. בכירי המשרד מדברים בריש גלי על המהלך כהפרדת שירותים מתשתיות. הדקויות נשארות בדירקטוריון בזק, אבל השוק ומשרד התקשורת שומעים משהו אחר לחלוטין.

המודל של הפרדת תשתיות ושירותים, שידוע גם כ"מודל הבריטי", נחשב בעולם לקיצוני וכושל. בזק חוששת מאוד מהמודל הזה, והיא מתכוונת לעמוד על הרגליים האחוריות ולסרב לקבל אותו, גם אם המשרד יאשר את רעיון השותפות המוגבלת.

אבל כאמור המהלך של בזק לקידום השותפות בין חברות השירותים, הרחיק את הסיכוי לביטול ההפרדה המבנית. מנגד, הוא חיזק את הקולות שקוראים לשמור על ההפרדה בין שירותים לתשתיות שמציעה בזק.

5. האם נבחנו כל החלופות האפשריות?

מכיוון שבדירקטוריון בזק יושבים אנשים חכמים ונבונים, נשאלת השאלה האם היו דרכים אחרות שכדאי היה לשקול כתחליף לאיחוד בין החברות בנות? בדירקטוריון העריכו שלאור התמורות הטכנולוגיות ולאור הסיטואציה הרגולטורית הנתונה, המבנה הארגוני החטיבתי של בזק עבר מן העולם. מבחינת הדירקטוריון, ההפרדה המבנית היא משהו שהמשרד לא יבטל בזמן הקרוב, ולכן חובתו לשקול חלופות אחרות שלאור המצב הקיים ימקסמו את טובת המשקיעים.

כאן המקום להזכיר חלופה אחרת שעמדה בפני בזק רק לפני 2-3 שנים, אך נדחתה על הסף. בתקופתו של שלמה פילבר כמנכ"ל משרד התקשורת, גיבש המשרד הצעה לאפשר לבזק למזג לתוכה את בזק בינלאומי ולעכב את המיזוג עם yes למועד מאוחר יותר עד להתבססות התחרות בתחום הטלוויזיה.

משרד האוצר דרש דחייה של שלוש שנים. בעל השליטה דאז, שאול אלוביץ', התנגד לכך בכל תוקף ודחה את ההצעה. הטיעון שלו היה או ביטול הפרדה מלא או כלום, כי בהדרגה המשרד לא יאפשר מיזוג עם yes לעולם. במילים אחרות, אלוביץ' משיקוליו מנע את המיזוג עם בזק בינלאומי.

אם אלוביץ' היה מסכים למהלך, ייתכן שהיום אחרי שהתחרות בטלוויזיה כבר מתבססת, בזק תאורטית הייתה יכולה למזג לתוכה את yes. ביטול המיזוג עם בזק בינלאומי היה משנה את דמותה של בזק בצורה דרמטית והיה מביא להתייעלות גדולה מאוד.

האם דירקטוריון בזק יודע על האופציה שהציעו משרדי התקשורת והאוצר? האם בזק ניסתה להציע למשרד התקשורת לחזור למתווה המיזוג עם בזק בינלאומי קודם? אולי. האם היא הייתה צריכה לנסות ולבחון זאת? ישפטו הקוראים והמשקיעים איזה מסלול יותר עדיף. 

המשווקים של סלקום דוחפים למעלה המחיר

חברת סלקום זכתה להרבה קרדיט על המהלך להעלאת מחיר הסלולר ללקוחות חדשים שעליו הכריזה בשבוע שעבר. גם שוק ההון הגיב בצורה חיובית, והמניה רשמה עליה ניכרת. בקיצור, בינתיים נראה שסלקום הרוויחה מהמהלך.

בניתוח שערכנו ב"גלובס" העלינו את ההנחה שאומרת שאם המהלך של סלקום לא יגובה בהעלאת המחיר בכל ערוצי השיווק שלה, כלומר גם דרך המשווקים וגם דרך רשת ההפצה שלה דינמיקה, המשמעות של המהלך תהיה דקלרטיבית בלבד.

השוק הסלולרי מוכתב על ידי המחירים שמציעים המשווקים והדוכנים בקניונים. חיזוק נוסף למהלך היה יכול לבוא אם מתחרותיה של סלקום היו מצטרפות גם הן. ובכן, נראה שכרגע מתחרותיה לא מעלות מחירים בעקבותיה. מנגד, משווק של סלקום שפנה אל הח"מ לא הסכים להציע חבילה נמוכה מ-49 שקלים לחודש עבור ללא הגבלה.

בעקבות המהלך הועלו סברות שונות בשוק ההון המתייחסות לחברת האם של סלקום - דסק"ש. סלקום רשומה אצלה בשווי של 7 מיליארד שקלים. סכום שנחשב חריג וקיצוני ולא הופחת במשך שנים. שווייה של פלאפון למשל הופחת כבר פעמיים בחברת ביקום המחזיקה בשליטה בבזק.

הערכת שווי לסלקום מבוססת על התייצבות ה-ARPU ברמה של 57 שקלים לחודש בטווח הארוך. אולם הפחתת רמת ה- ARPU ל-55 שקלים בחודש אמורה לפי אותה הערכה להוריד את שוויה של החברה (בהנחת אותו שיעור היוון) ל-6.4 מיליארד שקל, וירידה ל-53 שקלים גוזרת שווי חברה של 5.9 מיליארד שקל בלבד. סלקום דיווחה על ARPU ברבעון השני של 52 שקלים בחודש, ועל פי כל התחזיות השחיקה ברווחיות הענף רק תלך ותגדל בשנה הבאה.

אולי, וזו רק השערה, הדרך של דסק"ש להימלט מהפחתת ערך בסלקום הייתה להכריז על העלאת מחיר. זמנית זה אולי יעזור, אבל כשיוודעו התוצאות כבר יהיה הרבה יותר קשה להימנע מההפחתה.